本文来自：郭丽丽的研究札记
本周专题
4月14日大秦铁路煤炭专线发生碰撞后，煤价向上反弹，但万得煤炭行业指数却不升反降，我们由此判断，煤炭行情已达阶段性顶点，资金的高位避险情绪亟待释放。本周我们将分享煤价下降带来的火电反弹逻辑。
核心观点
煤价预计持续走低，煤炭行情已达阶段性顶点
3月各地陆续结束冬季供暖，煤炭需求进入传统淡季。伴随发改委的政策加码和区域疫情的影响，秦皇岛动力末煤平仓价自3月11日达到阶段性顶点(1664元/吨)后，开始进入下降通道。而万得煤炭行业指数在跟随大盘短暂下跌后，却走出一路上涨的独立行情。
4月14日大秦铁路煤炭专线发生碰撞后，煤价向上反弹，但万得煤炭行业指数却不升反降，我们由此判断本轮煤炭行情已达阶段性顶点，煤炭行业资金高位避险情绪亟待释放。
火电对冲煤价下跌，煤电逻辑切换，火电行业有望迎来反弹
伴随煤价进入下降通道，火力发电的成本压力有望缓解，带动盈利能力改善。同时电价市场化改革持续推进，多地电价高位上浮，部分发电成本得以向下游疏导。因此，我们预计Q2火电行业业绩有望迎来边际改善。
在煤价回落背景下，我们认为火电行业有望成为对冲煤价下跌的投资品种，煤电逻辑切换，有望推动火电行业迎来反弹行情。
投资建议
大秦铁路煤炭专线发生碰撞后，万得煤炭行业指数却不升反降，我们由此判断煤炭行情已达阶段性情绪顶点。4月20日煤价重回下降通道带动火电行业业绩边际改善，我们认为火电行业作为煤价下降的对冲投资品种，有望迎来反弹行情。
风险提示：政策推进不及预期、用电需求不及预期、电价下调的风险、煤炭价格波动的风险、疫情超预期反弹等。
正文
煤炭行情已达阶段性情绪顶点，火电反转逻辑逐步演绎
4月14日大秦铁路煤炭专线发生碰撞后，煤价向上反弹，但万得煤炭行业指数却不升反降，我们由此判断，煤炭行情已达阶段性顶点，资金的高位避险情绪亟待释放。本周我们将分享煤价下降带来的火电反弹逻辑。
1.1. 煤价预计持续走低，煤炭行情已达阶段性顶点
1.1.1. 煤炭行情已达阶段性顶点，资金的高位避险情绪亟待释放
煤炭价格上涨，推动万得煤炭行业指数[886003.WI]上扬。在双碳目标、能耗双控、新能源发电出力不足及俄乌冲突等众多因素影响下，中国煤炭供给整体偏紧，2021M8和2022M1煤炭价格两次走高，推动煤炭行业股价大幅上扬。2022年4月22日，万得煤炭指数收于7858点，已较2021年初累计上涨79.58%。
2022年3月煤价进入下降通道后，煤炭行业指数却实现大幅增长。秦皇岛动力末煤平仓价自3月11日达到阶段性顶点(1664元/吨)后，开始进入下降通道。而万得煤炭行业指数在跟随大盘短暂下跌后，伴随行业龙头利好消息的集中释放，再次走出了持续上涨的行情。
但4月14日大秦铁路煤炭专线发生碰撞后，煤价向上反弹，但万得煤炭行业指数不升反降，我们判断本轮煤炭行情已达阶段性顶点，煤炭行业资金高位避险情绪亟待释放。
国常会批准新增3亿吨煤炭产能，进一步刺激煤炭行业资金情绪。4月20日国常会指出发挥煤炭的主体能源作用，通过核增产能、扩产、新投产等，今年新增煤炭产能3亿吨。煤炭新增产能虽然在短期内难以投产，但对煤炭行业的资金避险情绪进一步刺激。
1.1.2. 煤炭需求进入淡季，叠加区域疫情影响，煤价预计持续走低
3月各地陆续结束冬季供暖，煤炭需求进入传统淡季。伴随发改委的政策加码和区域疫情的影响，煤炭价格有望持续走低。
供暖季结束，叠加电力需求相对较弱，煤炭进入传统需求淡季。进入3月后，全国各地相继结束冬季供暖，供热用煤需求骤降。同时，二季度全社会用电量也处于较低位置，通过统计2018-2021年各季度用电比例，Q1、Q2、Q3、Q4用电量占全年比重分别为22.6%、23.9%、27.1%、26.3%。供热+供电用煤需求均处低位，煤炭进入传统需求淡季。
区域疫情导致经济增长受限，进一步抑制煤炭需求。奥密克戎毒株传染性极强，区域性疫情反复导致部分城市经济增长受限。根据国家统计局，中国2022年一季度GDP增速为4.8%，作为全球重要经济体，经济增速放缓，致使煤炭需求下降，继而带动煤价持续走低。
国家层面政策频出，持续推动煤价回落。2月下旬，国家发改委印发《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》、《关于做好2022年煤炭中长期合同监管工作的通知》。前者明确了引导煤炭价格在合理区间运行、完善煤、电价格传导机制、健全煤炭价格调控机制共三项重点政策措施，并将长协煤价的合理区间重新界定为570元/吨-770元/吨。后者提出，支持煤、电双方在合理区间内自主协商确定价格；如不能达成一致，则继续按“基准价+浮动价”价格机制执行，下水煤基准价上调为675元/吨，非下水煤基准价按下水煤基准价扣除运杂费后的坑口价格确定。
1.2. 火电盈利边际转好，有望成为煤价下降的对冲投资品种
1.2.1. 煤价回落+电价上浮，火电盈利二季度有望改善
市场化改革持续推进，电价保持高位上浮。从2022年年度交易结果来看，江苏、广东、陕西等省成交均价均较当地燃煤基准价有所上浮。从后续的月度交易、月内交易来看，多省交易价格上浮比例仍保持较高水平。以江苏为例，其4月中旬月内挂牌交易成交均价为468.89元/兆瓦时，较当地燃煤基准价上浮19.9%；4月月度竞价成交均价为469元/兆瓦时，较当地燃煤基准价上浮19.9%。
综合来看，煤价回落叠加电价上浮，我们预计二季度火电业务有望改善。一方面，政策频出下煤价已有所回落，加之2022年煤炭中长期合同签订履约专项核查工作开启，长协煤履约率有望提升，入炉煤价有望下降。另一方面，多地电价上浮背景下，部分成本得以向下游疏导。
1.2.2. 火电对冲煤价下跌，煤电逻辑切换，火电行业有望迎来反弹
火电有望成为对冲煤价下降的投资品种。目前煤炭行业已达阶段性情绪顶点，面对煤炭价格进入下行通道，高位避险情绪持续增强。而火电作为煤炭产业链下游，伴随煤炭价格下降，盈利有望逐步改善。因此火电可成为对冲煤价下跌的投资品种，煤电逻辑切换有望推动火电行业迎来反弹行情。
1.3.投资建议
大秦铁路煤炭专线发生碰撞后，万得煤炭行业指数却不升反降，我们由此判断煤炭行情已达阶段性情绪顶点。4月20日煤价重回下降通道带动火电行业业绩边际改善，我们认为火电行业作为煤价下降的对冲投资品种，有望迎来反弹行情。
报吿来源：天风证券股份有限公司
报吿发布时间：2022年4月24日
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