本文来自格隆汇专栏：六里投资报
“所以未来看好哪些板块？
在新能源、智能电动车这些领域肯定会出现世界级的公司。
但是在半导体、军工我觉得可能要小心一点。
军工行业有一个问题，就是它的买家只有一家，那这件事情对它的利润率的约束还是会比较明显的。
企业的定价权可能就没有那么主动。
半导体行业是一个进口替代和一个自主可控的逻辑，那这个里面是不是最容易的部分已经在做了？
难的部分能靠多少年来突破？这是一个要尊重产业发展规律的事情。”
“中概股退市这个风险，我认为已经被大大的化解了，而且这个信息不是从一方得来的，从美方也发出了相对正面的、表示正在探讨解决方案的这样的信息。
同时我们在最近跟上市公司的紧密交流当中，据称有一些中大型的在美国上市的中国企业，被要求准备好对接审计底稿的相关工作。
不止一家接到了这样的窗口指导。所以，我认为这个风险最终大概率是有可能被化解的。”
“反垄断是……必然，
但是我并不认为这会改变现代信息技术对数据的收集、分析、分发，高效性所带来的效率提升。
变的是什么？变的无非是硬件还有软件，还有平台。他们都在竞争的过程中面临着被更先进的技术迭代的可能性。
所以这个领域，其实与其关心太多反垄断，不如关心新技术的出现、新模式的产生带来的对原有公司商业模型的颠覆性的变化。”
“我们不以年度为单位看问题，我们更希望以企业的生命周期、经济周期和产业技术变革这些维度，去寻找能够持续创造价值的公司。
说到底，一个企业给社会提高效率，解决人们需求，提供提升满足感的产品和服务，这个才是消费者最终愿意付费的。
所以这里我们把它称为利他的企业。利他的企业，最终才能让投资者受益。
刚才我们提到新能源，人工智能和消费升级，这些领域其实都有很多机会。
这里面有一些公司已经构建了核心竞争优势，有一些公司是由于政策和疫情的短期影响，市场预期线还很低，这些公司现在的机会远大于风险。
比较好的投资时点，比较好的新资金进入的时点，可能在今年的一、二季度，因为这是一个经济的底部，是一个市场预期的情绪的底部。”
投资报获悉，3月23日下午，景林资产举办了一场投资人沟通会，景林合伙人、基金经理高云程出席，回应了市场关心的一些问题，现场回答了投资人的问题；
分享了他对近期市场波动的观点，以及对中概股退市和互联网监管风险等方面的看法。
关于中概股退市风险，投资报了解到高云程认为，绝大多数中概股并不存在所谓的退市风险，部分企业已经实现两地上市，所持有的ADR也可以隔夜转换到香港市场进行交易。
他认为上周的金融稳定委员会专题会议更加明确了这一点，风险大概率是会被化解的，并不存在投资者认为的、股票被退市价格归零的极端情况。
投资报整理了本次交流精彩内容，分享给大家。
ADR可以转换到港股市场交易，
景林已经进行过操练
在最低点的那一两天，加仓了我们看好的企业
问：这个问题是关于大家近期比较关心的中概股，
在中美长期竞争格局难以改变的情况下，外资投资于离岸中国资产的意愿与信心是否会长期受到打击？
如何避免中美政府之间夹缝中的中概股的风险？对中概股退市是怎么看待的？这轮暴跌之后景林有什么应对措施吗？
高云程：这是一个很好的问题，这个问题在一个礼拜以前问我和今天问我，可能我答案的信心是不一样的，但是答案的逻辑应该是非常接近的。
我觉得中概股退市这个问题不是个新问题，但是同时，这也是为什么我们看到大部分的大市值中概股都已经完成了香港上市的原因。
上个礼拜大家一度很担忧的，中概股在美国如果退市了，是不是就就清零了？
实际上，我现在可以跟大家说的很清楚、很明白，绝大部分的中概股根本不存在退市的风险。
因为我们现在持有的这些ADR、存托凭证，是可以非常便利的，overnight或者是隔天转换到港股市场进行交易的。
因为这些大市值的中概股公司都已经在香港两地上市了，而且我们和投行和上市公司都反复确认，甚至已经操练过这种转换。
在过去一段时间里面，一些海外投资者因为对这个问题看不清楚，所以选择了卖出中国的离岸资产，这也是最近股价大幅波动的原因。
这是在上周金融委开会之前我能回答你的。
但是上周的金融委会议，让我们非常明确的看到，会推动解决中概股的审计底稿的问题，
也明确了中国企业利用好国内国外两个市场来融资的问题。
这个风险，我认为已经被大大的化解了，而且这个信息不是从一方得来的，从美方也发出了相对正面的、表示正在探讨解决方案的这样的信息。
同时我们在最近跟上市公司的紧密交流当中，已经听说有一些中大型的在美国上市的中国企业，被要求准备好对接审计底稿的相关工作。
不止一家接到了这样的窗口指导。所以，我认为这个风险最终大概率是有可能被化解的，
而且就算最终没有达成协议，这些公司也都可以把香港变成主要上市地，现在有的公司是叫两地上市，有的公司叫二次上市。
二次上市的公司，目前根据规则，他们还不能进入港股通，而一旦他们如果真在美国退市的话，在香港上市就变成了主要上市地，所以他们都会进入港股通的标的。
也就是说，不光是国际投资者可以在香港去拥有这些股票，我们的内地的资金也可以通过港股通的机制去买入这些公司。
而现在其实这些公司反倒还不能被内地的资金去投资。
所以，我再次跟大家来解释一下，并不存在有投资者认为的、股票被退市价格归零的极端情况；
我们因为了解背后的这些转换机制，所以我们并没有在暴跌中恐慌，在上周这种极端行情下去抛售这些股票；
反而在最低点的那一两天，加仓我们看好的企业。
与其关心互联网反垄断
不如关心新技术、新模式的产生
问：对于互联网的后续发展和风险怎么看？
高云程：我认为互联网只是有效率的生产力的代表之一，就像当年发明了电灯，发明了电话一样。不同的阶段，都有一些非常有效率的生产力的代表。
网络效应产生的边际成本可能几乎为零，而它的边际利润又是最大化的。
同时，网络效应导致赢家甚至可以突破物理范围的限制，这个特征在世界范围内产生了一大批世界级的企业。
所以这不只是中国的特有现象，你去看美股市值最大的前十大企业，大约有一半是互联网相关的公司。
所以，反垄断也确实是针对某一些领域的特征所产生的监管的必然。
但是我并不认为这会改变现代信息技术对数据的收集、分析、分发，高效性所带来的效率提升。
互联网是一个现代信息技术，它主要是做了对数据的收集，然后分析、分发，信息分发效率几乎跟人类生产力是成正比关系的。
所以它的这种高效性带来的效率提升，我觉得这个没有变。
变的是什么？
变的无非是硬件还有软件，还有平台。
他们都在竞争的过程中面临着被更先进的技术迭代的可能性。
所以这个领域，其实与其关心反垄断，不如关心新技术的出现、新模式的产生，带来的对原有公司商业模型的颠覆性的变化。
因为这些世界级的公司，几千亿美金或者上万亿美金的公司，也都差不多才成立了20年左右，都是很年轻的公司。
他们能够在短短20年挤掉原来的市值的龙头，变成世界的巨头公司，也有可能他们在某些时间又被新人颠覆。
所以还是回到我们那句话，我们基于企业基本面的投资理念是不变的，但是企业、行业、技术、世界政治经济格局其实一直在变。
跟踪、学习、理解、评估这些公司就是我们日常的常规工作，这套研究体系我觉得还是经得住市场考验的。
短期，确实国家的政策对这个行业是有影响的，但是我认为不是颠覆性的影响。
有很多负面的影响，这是事实，但是大家可能也没有看到，也许对他更有秩序的，甚至更趋缓的竞争也产生了一些正面的影响。
而且我觉得这个正面的影响通过我们的观察已经在显现了，说不定在今年的年底、明年就能看到企业利润率的明显好转。
新能源和智能电动车这两个领域
产业链优势在中国
中国造车新势力或将是特斯拉最大竞争对手
问：对于国内高端制造业，包括新能源车、半导体、军工这些行业，景林是如何看待的？近期市场的大幅回调是否是中长期布局的时机？未来我们看好哪些板块？
高云程：近期市场大幅回调，似乎是所有公司都跌，也不是说这些公司跌的更多。
当然如果跌的多的时候，可能是更好的买入点。
但是刚才提到的这几个领域，我觉得中国的产业升级它一定在发生。
首先，我们讲的新能源，其实主要讲的是光伏发电、风力发电，就是用非化石能源来发电。
新能源车我把它改个名字，我把它改成叫智能电动车，因为新能源车主要跟燃油车的区别是用电驱动，用电池驱动。
但是光用电池驱动的电动车实际上没什么了不起的，在100年前就出现了。
现在的变革主要是智能电动车，对原有的燃油车是一个颠覆性的改变。
非化石能源和智能电动车这两个领域，产业链的优势是在中国的。
这两个领域里的龙头企业，比如最大的电池公司在中国，最大的太阳能的硅片、组件公司在中国，整个太阳能的产业链的主要产能也都在中国。
产业链的优势很可能形成，或者已经形成有全球竞争力的大企业，有一些是有潜力的，有些已经是全球竞争力的龙头公司。
大概一个多月以前，我跟全球龙头企业高管有场调研，最后一个问题我问，我说如果你们觉得有一些真正的潜在对手，你觉得会是谁？
他想了一下，他说他很尊重大众集团，因为他们是德国汽车里面最all in电动车的，但是他认为他的对手是中国的造车新势力。
这个领域的机会是巨大的，但同时，谁是最后的赢家，其实现在非常不容易判断。
这些企业家自己也在拼搏的路上。我记得2020年初的时候，有些企业还挣扎在现金流断裂的边缘。
后来起死回生的故事也是被很多媒体和企业家津津乐道。
当时有一个段子叫做，蔚来汽车已经进ICU了，小鹏汽车在排队等进ICU，现在他们都是市值几千亿的还在蓬勃增长的公司。
所以从这个故事我觉得也能看出来，世界级的企业，对中国的对手还是很敬畏的。
第二，做企业其实很难做，我们去观察任何一个企业，你会发现做一个企业，哪怕是小企业都很难。
我相信我们的投资人当中有很多是企业家，做一个成功的大企业，其实是非常难的，做一个又大又长久的企业，那几乎就是一个偶发性事件。
我们所有的投资人，其实应该感谢这些给我们带来收益，把企业做大做强的企业家。
股票市场它不是零和博弈，它不像期货市场，更不像赌博，背后的根本原因，还是这些企业和企业家帮我们创造了增量的价值，增量的财富。
所以未来看好哪些板块？
在新能源、智能电动车这些领域肯定会出现世界级的公司。
但是在半导体、军工我觉得可能要小心一点。
军工行业有一个问题，就是它的买家只有一家，那这件事情对它的利润率的约束还是会比较明显的。
企业的定价权可能就没有那么主动。
半导体行业是一个进口替代和一个自主可控的逻辑，那这个里面是不是最容易的部分已经在做了？
难的部分能靠多少年来突破？这是一个要尊重产业发展规律的事情。
暴跌来自于基本面还是流动性？
恐慌性下跌是加仓的好机会
问：景林的持仓风格一方面以板块龙头为主，一方面持仓又相对比较集中，如果遇到龙头个股快速下跌或者暴雷如何进行风险规避？
高云程：这个问题实际上也是我们经常在思考的一个问题。
我们希望现在持有的这些公司，是能够创造大量的现金流回报的公司，或者是持有一些现在可能还不太有盈利能力，但是未来能有显著改变，竞争力提升带来盈利能力极度增强的公司。
统计数据证明，只有大概3%的公司会创造出整个股票市场的增量的价值。
我们确实持仓是相对集中的，但是以后可能会通过更均衡的行业配置，更舒服的区域的分布来进行风险的管控。
对于龙头个股的快速下跌或者是暴雷，我觉得倒是比较简单。
快速下跌的原因很重要，如果是基本面的根本性变化，我们就应该立刻基于基本面，尤其是长期的基本面做出决定。
如果是市场流动性的原因，这个我们要好好思考一下，
市场流动性恐慌带来的快速下跌，反倒是在显著低估的时候去增加公司仓位的一个很好的机会。
所以，我理解这个问题里面的暴雷是它的基本面的原因导致的，而快速下跌有的时候可能是比如像上周是因为某些事件性的恐慌。
这个不光是在中国公司发生，2020年3月份的时候，在一个礼拜当中美股有两次熔断，很多公司个股大概两周跌了一半，这也是相当剧烈的跌幅。
在这种时候，除了个别公司基本面我们要小心之外，大部分公司暴跌的时候，是应该把仓位集中在一些我们更有确定性的资产上。
所以集中并不是问题，问题是你的置信度有多高，
同时你是不是集中在某一两个行业上，那这个确实有问题。
我们最集中的行业，我们也不会放过高的权重，因为要回避掉一些行业产业政策带来的颠覆性的风险。
我们之前的总结和反思也都专门提到过这个风险，我们以后会更加重视。
景林当前规模并未超过最佳管理能力
后续会注重募集资金的时间
问：资产规模快速扩张之后，收益有一定程度的下滑，请问高总如何看待规模与收益的关系？景林当前的规模是否已经超过最佳管理能力，是否会考虑控制规模？
高云程：这点请大家请放心，我们如果发现管理规模超过我们的最佳管理能力，我们一定会限制管理规模，甚至是缩减管理规模。
作为一名基金经理，一家资产管理公司，最终没有人记得你管多少钱，最终都是记得你创造的业绩是多少。
所以长期业绩记录对我们个人和企业来说才是最重要的名誉，这一点请大家放心。
规模扩张之后，收益率明显下降，我觉得看你怎么看这个问题。
如果你按照今天的或者是过去一两周截止的成绩看，在过去的一年当中，确实我们的业绩是不尽如人意的，高点的回撤还比较大。
但是实际上，这个跟我们的管理规模其实没什么关系，
我觉得背后的主要原因是最近一年，中国的离岸上市公司，在美国和香港上市的公司当中，这些公司跌了很多，这里面正好又是互联网相关公司多一点。
我们在这些公司上是有不少的持仓的，但一直以来我们就在这些公司有持仓。
我们之前也持有这些公司，现在也持有。当然我们中间有一些调整，
有些调整并不是说一个公司就拿到底，我们可能会根据它基本面的变化做出一些适当的调整。
中概互联指数或者是港股的恒生科技指数，他们大概最近反弹之后可能还从高点跌了70%左右，我们的回撤远远低于这个数字。
这也是我们做了蛮多的调整，一些比较有正面影响调整。
当然最终我们过去一年的业绩下滑还是需要去总结和反思的，但也有一些可能是不容易躲过的，
我们自己测算过管理规模的合理上限，其实远远高于现在的这个管理规模。
而且我们也都知道，管理规模和所投资企业的市值应该成正比，
大家如果把我们重点投资的企业市值去计算一下，可能就明白我们的规模对于他们公司市值的占比，可能只占1%或者2%甚至都不到的股份。
当然，我们以后要更加注重一件事，就是更加注重发行产品的时间选择。
我们要避开市场的高点和市场情绪高亢的时候，尽量做到在低位或者次低位去募集客户资金，这样会给投资者带来更好的体验。
当然做到这一点我知道也不容易，需要我们的客户、渠道和我们有非常接近的价值观和市场共识，
大家通过坦诚的沟通和共同经历的一些波动之后，可能会更容易建立更紧密的信任。
有了信任之后，可能我们才能够实现在大家都恐慌焦虑的时候去募资去投资；
而在大家比较亢奋的时候，约束制约自己的募资冲动，同时甚至劝退一些投资者在那个时候的热情加仓。
如果这样做到的话，我们的投资者的收益体验应该会比之前要好很多。
寻找利他型企业
新能源，人工智能和消费升级都有机会
问：你认为2022年的投资机会会出现在哪些板块？
高云程：我们其实不以年度为单位去看问题，景林不是一个每年去寻找新的板块，做板块轮动，做交易的一个公司。
长期以来，我们不以年度为单位看问题，我们更希望以企业的生命周期、经济周期和产业技术变革这些维度，去寻找能够持续创造价值的公司。
说到底，一个企业给社会提高效率，解决人们需求，提供提升满足感的产品和服务，这个才是消费者最终愿意付费的。
所以，这里我们把它称为利他的企业。利他的企业，最终才能让投资者受益。
刚才我们提到新能源，人工智能和消费升级，这些领域其实都有很多机会。
这里面有一些公司已经构建了核心竞争优势，有一些公司是由于政策和疫情的短期影响，市场预期线还很低，这些公司现在的机会远大于风险。
比较好的投资时点，比较好的新资金进入的时点，可能在今年的一、二季度，因为这是一个经济的底部，是一个市场预期的情绪的底部。
今年一季度开始，基金的发行也是一塌糊涂，这其实从周期来看、都是很好的逆向投资的时间点。
最后一句总结，景林的投资风格和方法论没有变，但是我们也会不断总结和精进一些问题和需要提高的地方，同时通过更均衡的配置，通过更好的区域平衡，做到组合有更好的平衡感。
这样子可能也能提高客户的体验，降低一些波动率。
同时，我们以后也会更谨慎地做出募资时间点的选择，或者说更逆向地做出时间点的选择。当然这需要大家的信任跟认可。
