格隆匯3月22日丨方正證券3月18日發佈研報《聯想集團：按分部估值法如何給聯想定價？》，從三大方向對聯想的業務進行拆分，對不同的業務採用分部估值法回答聯想如何估值的問題。

重點摘要如下：

聯想市值=電腦以及智能硬件業務×PE+手機業務×PE+數據中心業務×PE+軟件及服務業務×PE

一是電腦以及智能硬件業務：聯想作為全球PC龍頭，擁有遍佈全球的研發團隊、供應鏈和渠道，因此在電腦及智能硬件業務上應當給予龍頭更高的估值，我們給予電腦及智能硬件業務20xPE。假設2021-2024財年聯想在全球傳統個人電腦市佔率達到24%/26%/26%/27%，平板市佔率為10%/14%/15%/15%，預計總體出貨量為98/112/113/117 百萬台。因此電腦及智能硬件業務在2024財年將實現營業收入640億美元、淨利潤16.6億美元，對應市值332億美元。

二是手機業務：我們預計聯想將在鞏固美洲市場後逐步拓展其他市場，通過摩托羅拉和聯想雙品牌戰略差異化佈局，把握細分市場需求。我們給予手機業務25x PE。假設2021-2024財年聯想在智能手機市佔率達到2.8%/3.0%/3.1%/3.2%，預計出貨量為37/41/44/46百萬部。預計手機業務在2024財年將實現營業收入69億美元、淨利潤0.17億美元，對應市值4.3億美元。

三是數據中心業務：我們預計聯想將憑藉自主設計、製造把握雲基礎設施增長機遇。無論是本地部署的數據中心、私有云、私有云基礎設施即服務，還是公有云基礎設施，聯想都有對應的產品和解決方案。我們給予數據中心業務30x PE。假設2021-2024財年聯想在數據中心市場的市佔率分別為5.7%/5.7%/6.1%/6.6%，預計數據中心業務在2024財年將實現營業收入108億美元、淨利潤0.42億美元，對應市值12.6億美元。

四是軟件及服務業務：軟件及服務業務將成為聯想未來新的增長動力。依靠着To B端的客户基礎，聯想將從三個方向：設備服務、智能運維服務以及智慧解決方案推動新業務的發展。我們給予軟件及服務業務30x PE，預計軟件及服務業務在2024財年將實現營業收入87億美元、淨利潤4.2億美元，對應市值126億美元。

根據上述分析，加總可得聯想2024財年對應市值約為475億美元，以3月18日的當期匯率計算得對應市值約為3088億人民幣。

投資建議：聯想作為中國當代 IT 產業發展過程中，第一個走向全球化的企業，看似守着傳統的 PC/NB 產業，但是其中藴藏着巨大的認知差，我們認為聯想這個夕日的 IT 巨獸值得用全維度的視角再發現、再認知。預計公司 FY2021、FY2022、FY2023財年分別實現淨利潤 12.2/18.3/20.0 億美元，對應 PE 分別為11.83/7.86/7.19 倍；考慮到 PC、數據中心行業處於景氣度上行階段，給予“推薦”評級。

風險提示：疫情反覆對供應鏈產生影響；行業競爭加劇；行業景氣度不及預期；產品研發不及預期。