1月30日光伏組件龍頭東方日升(SZ:300118)發佈了2020年業績預吿，令人大跌眼鏡，其扣非歸母淨利潤虧損0.6-1.4億元，歸母淨利潤為1.6-2.4億，同比下滑75%-83%，相當於第四季度虧損4-4.8億。

就在東方日升發佈業績預吿之後，通威股份、晶澳科技等光伏龍頭均沒有出來業績預吿，也就是説，其2020年淨利潤增速小於50%而不用公吿，令市場對光伏板塊一片恐慌。光伏板塊於2月1日全線重挫，東方日升大跌16.49%，通威股份、陽光電源跌幅均在5%以上。

圖：東方日升K線圖，來源：雪球

那麼，如何看待東方日升的“暴雷公吿”？它會帶崩整個光伏板塊嗎？如何正確理解光伏產業？帶着這些問題，我們希望和投資人交流一些我們的認識。

在過去，我們應該是整個A股市場最懂光伏板塊的專業投資者之一了，就在隆基股份經歷11月中期調整股東減持的背景下，我們公開發表了對光伏龍頭隆基股份的策略分析，並被市場再一次驗證。希望能夠拋磚引玉，把投研做的更加細緻，也歡迎高淨值的投資者與我們做交流。

東方日升暴雷的表象

首先我們知道其實第四季度整個光伏需求是非常強勁的，第四季度國內光伏裝機量接近30GW，佔到了全年60%，同比增長明顯。整個組件來説，東方日升第四季度組件出貨約3GW，佔到全年35%，增長也是比較明顯的。而組件龍頭隆基股份第四季度組件出貨10GW，增長強勁。

從整個數據來看其實四季度組件需求是比較強勁的。二級市場對光伏板塊的炒作來看也是反應了這樣的情況。但實際業績比較差，隆基在四季度組件出貨幾乎相當於前三季度總和，但是四季度與三季度利潤基本持平。晶澳科技都沒敢發業績報，要知道晶澳科技前三季度淨利潤增速達到了80%多，就表示四季度其實挺衰的。

為何？我們總結有以下原因：

【1】光伏產業鏈“財富轉移”

2020年下半年整個產業鏈利潤向玻璃、硅料、膠膜等產業鏈轉移，而組件、電池環節是比較薄弱的。

光伏整個產業鏈環節來看，我們看到硅料、玻璃漲價都非常明顯，硅料是因為擴產週期較長且集中度大幅提升，定價權有了提高，硅料在向下遊要利潤。同時玻璃因為供給側限制，產能比較緊張，而且下游組件需求在四季度集中爆發，擴產比較嚴重。

説白了，就是組件這個環節目前產能還比較分散，並不像硅料、硅片這個環節這麼集中。導致整個鏈條在光伏產業鏈上是比較差的環節，備受打壓。

但是我認為組件這個環節是存在預期差和改善可能。你看，隆基開始大規模做組件，會導致幾個現象的發生。組件未來CR5的市佔率會很快集中，在2-3年內達到80%以上，會和硅片以及硅料環節差不多。這樣，組件整個利潤和市場就打開了，會明顯的改善。

另外，目前最重要的問題是什麼？上游硅料和玻璃的漲價並不是壁壘高，而是產能擴張沒跟上，到下半年產能起來了，就不會這麼高的價格，所以組件的利潤一定會改善，這種格局並不是常態。

還想説一點，為何我認為組件存在較大的預期差？因為目前上游缺貨導致產業鏈財富轉移，但實際上，一體化的趨勢不可逆轉。拿到下游組件的企業，向上遊擴張相對也比較順，未來會有議價的空間。組件企業面對終端市場，品牌及渠道的構建並不是輕易能夠完成的。

所以目前隆基拿下組件的市場後，向電池環節甚至硅料環節擴張，實現全產業鏈就變得更加輕而易舉。所以，你明白這裏面是存在預期差的嗎？

【2】人民幣在第四季度大幅升值

第四季度人民幣大幅升值，導致組件出口企業很慘，隆基四季度匯兑損失有2個多億，按照訂單推算，東方日升也在1個億左右。

【3】企業計提資產減值準備

光伏企業在相對比較好的四季度計提了一些資產減值準備，隆基估計減值了4-5億。其實無論是182還是210上來，老的產線特別是166以下的都要計提減值，另外，還要進行產線改造，花費一些費用，都集中在去年下半年特別是四季度。

但是，你要知道的是其實改造好之後，182及210產線的利潤率是要比166及以下的好很多，這一塊在今年下半年大尺寸放量上會看到。

【4】不排除某些企業“資本運作”考慮

東方日升在發佈了年報預測之後，又同時發佈了“股權激勵”計劃，2021-2023年淨利潤考核是12、15、20億，考核要求中規中矩，但是不努力一下也不好完成。所以2020年有做低利潤，計提減值的衝動。從這個角度來看，東方日升應該是“最便宜”的光伏企業了。

這裏見仁見智，不多説，可以多看看這些公司的歷史沿革，是不是有這些套路出來。

如何正確理解光伏產業鏈？

東方日升的暴雷其實是個好事情，第一，讓大家的熱情和預期稍微降降，冷靜一下，同時也吿訴大家“雖然風口來了，豬也會飛”，但是亂飛的豬總會摔下來的。

【1】光伏產業鏈我一直強調其實是個門檻非常高的行業

今年有些牛鬼蛇神都出來擴張產業鏈，未來，這些企業大概率是要死掉的。當然大部分投資者只關心當下，管他以後呢，但是你要在這些牛鬼蛇神上作“價投”，我就奉勸一句，多張點心眼吧。畢竟實體產業是殘酷的，不比股票市場輕鬆。

看看無錫尚德、江西賽維、超日太陽、保利協鑫的沒落，就知道這個行業不是簡單玩玩的，光伏產業是一個血雨腥風的行業，是一個門檻很高的行業，沒有深度積累，眼光，技術和資本的企業，早晚玩完。你可能驚訝於隆基、陽光、通威這三家龍頭市值之高，你要想想，數千家同行競爭者倒下才孕育了這三個巨頭。

所以，投資光伏產業鏈，一定要看準好企業，長期穩健的，如果本來不行，被風帶起來的，早點清醒過來，還來得及。

【2】光伏組件環節不會倒下，光伏產業鏈不會崩塌

東方日升的暴雷包括還有幾家光伏龍頭業績不達預期，會不會帶崩光伏板塊，光伏組件是不是就不能投了？

這個問題，我首先回答，光伏不會崩，組件可以投。

投資人總是喜歡投資於一些看起來比較明瞭的產業，比較風口的鏈條，比如説當下的價格堅挺的硅料，玻璃，膠膜等等。對硅片、電池、組件嗤之以鼻。

要記得，硅料在2020年上半年還是一塌糊塗的。要知道投資是要有前瞻性和預期差的。

在今年下半年，我們可以看到光伏產業鏈上下游大部分產能開始陸續釋放，所以，整個產業鏈的協同發展會步入一個良性循環，當然產業鏈財富轉移又會發生：組件、電池利潤改善等等。同時2022年我強調過是這一產業發展的最高潮，所以，接下來光伏產業不僅不會崩塌，而且會越來越好。盈利改善，市場提升並存。

另外組件除了由於這些偶發性因素環節利潤改善，同時CR5市佔率顯著提升，會導致組件議價權快速提高，從而也會提升組件盈利能力。另外組件大廠，向上全產業鏈佈局更加通暢，利潤就會起來。我預測，未來會發生“奪組件市場奪天下”的格局，組件市場份額決定了市場地位及全產業鏈的可能與否。

所以組件存在比較大的預期差，如果你不怕市場波動和忍耐時間，估值不高的組件龍頭是可以投的，而且可以期待預期差改善下的戴維斯雙擊。

【3】光伏產業是一個週期性行業？

最近又因為東方日升這個事情，很多投資人覺得光伏產業其實是一個週期性行業，組件價格又跌價，所以估值是不是給高了？

這個問題，有研究員説了個模稜兩口的表述：週期成長。但對我而言來説，什麼是週期成長？成長就是成長了，成長道路上就沒有坎坷？而且光伏整個產業鏈確實是一個成長性行業，在未來幾年整個產業鏈快速發展，為什麼會是週期成長？在某個產業端可能會有波動，但也處於成長期。這個問題毋庸置疑。就算是價格波動，也是產業鏈內財富轉移的過程，整個蛋糕在急速的擴大。未來行業複合增速每年超過20%。

有投資人認為降價是週期，光伏產業鏈一直在降價，成本一直在下降。所以，這個問題提出來，代表了你充分的不專業。越降價，光伏行業的應用領域越是爆炸，光伏制氫，海水淡化，光伏建築一大堆爆發出來。

所以，光伏必須按照成長性行業去認識，你會發現，目前的估值，還有很大的空間。尤其是某些環節。

光伏未來的機會

通過上述論斷，你理解了光伏產業鏈的核心嗎？

一體化，產業鏈擴張的優勢龍頭，特別是組件市佔率高的。

產業鏈財富轉移未來變動方向的環節，這裏存在嚴重的預期差。

橫向擴張不吃力的環節，比如光伏逆變器向儲能逆變器、系統集成領域的擴張。

海外市佔率小，有極大發展潛力，技術強的企業。

所以，佈局龍頭，類似隆基股份這樣的企業，變得越來越清晰。隆基的戰略也很清晰。另外逆變器環節仍然是比較健康的賽道，向儲能擴張也更順暢杜宇這個賽道。

另外，預期差大的，做了洗澡的企業，我覺得東方日升的暴雷，未嘗不是一個機會。不過這幾年投資人被暴雷風險的股票折磨的不輕，不過要分清到底什麼才是暴雷，真暴假暴，是不是好企業？

長期來看，我覺得在隆基的壓力下，組件、電池甚至硅料企業都有壓力，當然隆基也在考慮對輔材等環節進行投資，好像這些環節也未必是鋼板一塊。

着眼於當下，展望於未來。先把眼前的做好，當下低估和有預期差的未必不可投資，但是要對未來有一定的風險追蹤。

所以，光伏，還是一個很好的賽道，不畏浮雲遮望眼！