機構：新時代證券

評級：強烈推薦

公司深耕遊戲行業 23 年，擁有多款質量上乘代表作

公司是一家專注於開發精品移動 MMORPG 的移動遊戲開發商，其前身是由李青於 1997 年成立的祖龍工作室，完美世界以投資方的身份參與祖龍工作室的早期創業。2017-2019 年，公司有四款遊戲名列 MMORPG 中國手遊 20 強，現有的遊戲代表有《夢幻誅仙》《天空紀元》《萬王之王 3D》《龍族幻想》《御劍情緣》等。

貫徹精品化戰略，強大研發團隊為業績增長保駕護航

公司多項技術國內開創先河，超強研發與多年豐富經驗鑄就精品遊戲工業化能力。從研發人員數量來看，公司遊戲開發人員佔僱員總人數逾 85%；從研發支出佔比及人員構成來看，公司僱員主要由研發人員構成且研發費用佔比始終保持高位：研發人員共 871 人，佔總員工比重的 87.3%，2017-2019 年，公司研發支出佔營業收入重分別為 34.8%，37.3%與 36.5%。研發實力是公司落地精品化策略的保障。

與騰訊深度合作，研發、發行、渠道上下游打通遊戲創新循環

公司與騰訊深度合作，發行有多個爆款遊戲，騰訊全資子公司同時也為公司第三大股東，目前與騰訊合作在內地發行及運營五款遊戲，且有兩款籌備中的遊戲（《諾亞之心》《夢想新大陸》）向騰訊授權。從收益佔比來看，2017-2019年，公司來自騰訊收益分別佔總收益比的 39.6%，40.8%與 55.0%，與騰訊的良好關係保證了公司發行渠道的暢通。

看好公司的研發、發行與未來產品線，首次覆蓋給予“強烈推薦”評級

我們看好公司強大且穩定的研發與主創團隊，與騰訊的深度綁定帶來的渠道優勢，且未來產品線較為豐富。公司在 2020-2022 年或將分別上線 8 款遊戲，其中，2020 年的重點產品在《鴻圖之下》在 TapTap 上獲得高分評價，業績貢獻可期。預計 2020-2022 年公司淨利潤分別為 3.94 億元、9.64 億元、12.37 億元，同比增長 231.1%、144.7%、28.3%，對應 EPS 分別為 0.73/1.3/1.53 元，當前股價對應 2020-2022 年 PE 分別為 49/20/16 倍，首次覆蓋給予“強烈推薦”評級。

風險提示：新游上線進度與質量不及預期，政策風險等。