機構：華創證券

評級：強推

目標價：60.00港元

20H1 營收同比+1%、歸母業績+7%，淨負債率-23pct，融資成本改善

2020H1，公司實現營收 773.4 億元，同比+0.7%；歸母淨利潤 109.6 億元，同比+6.5%；歸母核心淨利潤 130.4 億元，同比+3.0%；基本每股收益 2.41 元，同比+2%；毛利率和歸母淨利率為 23.0%和 14.2%，同比分別-2.2pct 和+0.8pct。截至 2020H1 末，公司預收款達 2,433.8 億元，可覆蓋 19 年地產營收 1.5 倍，可結算資源豐富，有望助力業績持續高增。2020H1 末，公司有息負債餘額達3,203 億元，同比-0.6%；資產負債率、淨負債率分別為 86.6%、149.0%，較 19年末分別-1.6、-23.3pct，淨負債率持續下降；20H1 公司新增平均融資成本較19 年下降 1.9pct，融資成本改善。

20H1 銷售額同比-9%、拿地控制節奏，20H2 可售充裕，土儲質優量足

2020H1，公司銷售金額 1,952.7 億元，同比-8.8%，穩居行業前五，目標完成率達 33%；銷售面積 1,403.4 萬平，同比-4.7%，上半年銷售同比下降主要受疫情影響。20H2，公司可售貨值約 6,200 億元，其中新推貨值佔比 72%，其中一線、二線、強三線城市分別佔比 9%、67%、24%。考慮到公司佈局聚焦於一二線城市及強三線熱點城市，可售貨值充裕，預計 20H2 銷售有望實現較高增速。拿地方面，20H1 新增土儲約 1,730 萬平，對應貨值達 2,330 萬億，同比-64%，公司控制拿地節奏，規避拿高價地風險。20H1 末，公司總土儲達 2.48 億平，權益土儲達 1.58 億平，總土儲貨值達 3 萬億元，其中 80%位於一二線城市，平均土儲成本 4300 元/平，佔比 20H1 銷售均價僅 31%，土儲充裕且優質。

融創服務擬分拆上市，物管收入大增、高成長新星，望增厚公司估值

2020H1，公司物業銷售、文旅、物管及其他業務分別實現營收 730.7、9.8、32.9億元，分別同比-0.5%、-9.3%、+40.6%，分別佔比 94.5%、1.3%、4.2%，物業管理及其他收入大幅增長。公司擬分拆融創服務於 H 股上市，目前公司擁有融創服務 100%權益，分拆後預計持股比例不少於 50%，而融創服務將仍為公司的附屬公司。據融創服務招股書數據，融創服務在管+儲備面積達 2.27 億平米，在管面積中一二線佔比 86%，住宅、商辦、城市公服分別佔比 73%、13%、14%；住宅平均物業費 2.9 元/平米/月。2017-19 年，融創服務營業收入 CAGR 達 59%，淨利潤 CAGR 達 151%。2019 年，融創服務實現營收 28.3 億元，同比+54%；實現淨利潤 2.7 億元，同比+175%。我們認為，融創服務分拆上市後，其高成長性望享受物管行業高估值，並仍為公司的附屬公司，有望增厚融創中國的市值，並物管和開發相互關聯，實現高質量協同發展。

投資建議：業績略增、槓桿下降，物管分拆望增厚估值，維持“強推”評級

融創中國堅持深耕一二線，以逆週期擴張策略，成功在 15-17 年逆勢加槓桿擴張，並藉以併購擴張的標籤優勢，打造了厚實優質土儲以及低廉土地成本的強大優勢，利於實現快週轉及高毛利率，預示後續銷售和業績“量質提升”，同時隨業績集中釋放，淨負債率望顯著下降、帶動融資成本下行，形成錦上添花。此外，融創服務作為物管高成長新星，擬分拆上市料將增厚公司估值。我們維持公司 2020-22 年每股收益預測為 6.40、8.29、10.29 元，目前對應 20/21 年 PE僅 4.8/3.7 倍，我們繼續看好公司銷售和業績的持續雙雙高增，維持目標價 60.00港元，維持“強推”評級。

風險提示：新冠肺炎疫情影響超預期、房地產調控政策超預期收緊。