作者：楊偉

來源：斑馬消費

財報季，投資者們的心每天都懸着。特別是在今年這樣的特殊時期。

白酒行業首份半年報中，水井坊業績下降7成，讓投資者們“透心涼”，無奈中壓低對行業的期望值。

但是，貴州茅台營業收入、淨利潤仍然實現兩位數增長，則是為行業注入了一劑強心針。

別慌，白酒粉們！這一輪白酒行業調整正是以“兩極分化”為基調，強者只會恆強。況且，從貴州茅台的歷史業績來看，股王還從來沒有被阻擋過。

依然一騎絕塵

2020年上半年對酒業很不友好。畢竟，無論白酒、啤酒還是紅酒，線下仍然是最主要的銷售渠道。

7月28日，二線白酒企業中的高端代表水井坊（600779.SH），披露2020年半年報，營業收入8.04億元，同比下降52.41%，歸母淨利潤1.03億元，同比下降69.64%。同期，公司經營性現金流-2.02億元，同比下降140.06%。

7月30日，世界啤酒巨頭百威亞太（01876.HK）披露了中期業績，銷量、收入分別下降了22.89%、26.89%，淨利潤從6.06億美元下降至1.85億美元，同比下降69.47%。

所以，“喝酒行情”的擁躉們習慣性地下調了對酒業上市公司的業績預期。

但是，白酒老大貴州茅台（600519.SZ），仍然保持了相對強勁的增長。

今年上半年，貴州茅台營業收入439.53億元，同比增長11.31%，歸母淨利潤增長13.29%至226.02億元。

雖然業績增速下滑，但就目前的市場情況而言，以茅台現有的體量，還能保持兩位數的增長，真心覺得不容易。

貴州茅台上半年盈利能力有所提升，主要是兩個原因造成的：一方面，盈利能力更強的茅台酒成為上半年的增長主力，前兩年崛起的平價系列酒，營業收入略有下降；另一方面，公司大力清理經銷商，加大對直銷渠道的扶持力度，提升了盈利空間。上半年，公司直銷渠道實現銷售收入51.53億元，同比增長221.63%。

逆週期抗跌

2018年後，白酒行業的整體強勢增長勢頭放緩，取而代之的是以“高端化”為核心的兩極分化。

畢竟，白酒行業和其他大農業板塊的行業們一樣，都具有周期性。

即便是在一線高端白酒陣營中，也出現了洋河股份這個“變數”。

2019年，洋河股份營業收入231.26億元，同比下降4.28%，歸母淨利潤73.83億元，同比下降9.02%，成為白酒十強中唯一業績下滑的公司。

2020年Q1，公司營業收入和歸母淨利潤分別下降了14.89%和0.46%，扣非淨利潤下滑15.96%。上半年業績着實讓人捏一把汗。

貴州茅台雖然也曾經出現過出廠價下調、股價大幅震盪，但從業績從來無可阻擋。

2013年超越五糧液（000858.SZ）成為白酒老大後，即便是在2013年-2015年的白酒行業大調整中，也依然實現了業績穩定增長。

這輪令白酒投資者們心有餘悸的行業調整有多厲害？

水井坊自誕生起就處處對標茅台，2011年帝亞吉歐入主後，更是承載了世界酒王對中國酒王的挑戰意義。

沒想到，僅僅不到2年，政策調整令白酒行業進入急凍期。2012年實現16.36億元營業收入、3.38億元淨利潤的水井坊，2013年-2014年的營業收入分別為4.86億元、3.65億元，分別虧損了1.54億元、4.18億元。

當時還是白酒老大的五糧液，2013年營業收入、淨利潤分別下降了9.13%和19.75%，2014年進一步下滑15.00%和26.81%，給了茅台彎道超車的機會。

行業最困難的2013年-2014年，貴州茅台的營業收入和淨利潤，仍然保持增長，只是增速略有下滑而已，未傷筋骨。

茅台一直漲？

最近1年半的白酒行情，貴州茅台是絕對的主力發動機。股價突破1000元，市值突破2萬億，登頂A股市值榜首……每一次站上新台階，關於茅台天花板的爭論都會成為熱點話題。

貴州茅台的天花板，取決於產能能否擴張，價格是否上調，系列酒要不要做大，渠道變革能不能順利推進，以及何時打開海外市場。

貴州茅台的生產線長期處於超負荷運轉，2019年產能利用率達到125.55%。鑑於品種的稀缺性，茅台酒產能擴張空間並不大。

產量增長有限，業績增長就只能依靠漲價。這幾年，茅台酒出廠價沒漲，同行瀘州老窖、酒鬼酒、山西汾酒，一個比着一個漲。不過，茅台酒終端價格炒作，一直也是個棘手問題。

茅台酒穩如泰山，公司前兩年強力推廣系列酒，2019年系列酒營業收入逼近百億，已經相當於一家大型酒企的體量。

貴州茅台做大系列酒，除了再造增長引擎，也是為了通過平價酒的銷售，儘可能消除公眾對茅台酒投機性的質疑。

不過，2020年上半年公司清理了293家系列酒經銷商，導致系列酒營業收入幾無增長。

李保芳時代，貴州茅台左手清理經銷商，右手扶持直銷渠道，就是為了加強對渠道的掌控。2019年公司直銷渠道銷售72.49億元，佔營業收入的8.49%，今年上半年佔比提升至11.72%。

隨着公司對商超直供的逐步拓展，這一渠道將會更加強勢，也將成為公司提升盈利能力的主要手段。

去年，貴州茅台在海外賣了29.20億元，今年上半年賣了11.01億元，提升空間還很大。

每當茅台有風吹草動，總會有“沒上車”的人問，茅台股價會一直漲嗎？一旦他們“上了車”，這就不再是一個問題。

最近，招商證券給出了貴州茅台的最高目標股價——1952元。