機構：興業證券

評級：買入

目標價：3.8 港元 

投資要點

收購新加坡最大的國際學校 CIS，亞太大區雛形已現：公司目前已完成十二個大區佈局，包括國內十個大區，海外亞太大區、北美大區。此次收購標的新加坡CIS（加拿大國際學校）將作為楓葉在東南亞的旗艦學校，CIS目前已在泰國、越南、緬甸註冊商標待後續開展業務。CIS 提供IB 課程，涵蓋幼兒園到高中階段。學校擁有兩個校園，其中一個校區土地使用期30 年，一個校區為租賃性質，學校容量共超過 4000 名當前利用率達到81%，收購CIS 後公司將有30%的收入來自海外。

收購增厚業績，財務狀況維持健康：此次收購款共 6.8 億新元，其中 4.4億新元為股權收購款，2.37 億新元為債務償還。收購分兩次進行，首次收購標的90%股權及償還債務，第二次10%股權將於2022 年7月收購。此次收購價款對應EV/EBITDA 為13.23倍， 包含税收與貸款利息的 2020年PE 不超過18倍。此次收購公司通過銀行貸款方式融資，在賬現金充足財務狀況仍然健康。收購標的收入 1.18億新元（約合人民幣 6億元） ，淨利潤 2060 萬新元（約合人民幣 1.05 億元） ，標的過往三年淨利潤複合增速40.8%。預計收購完成將帶動公司2021財年淨利潤增厚約 20%。

維持“買入”評級，維持目標價 3.8 港元，穩步向六五規劃 11 萬人目標邁進：公司亞太大區現有南澳、馬來西亞、新加坡三所國際學校，亞太大區基本佈局完成， 未來公司將協同境內外學校課程體系以提升楓葉學校競爭力，並通過國內輕資產輸出+海外併購方式達成公司六五規劃國內 10萬人+海外1萬人的學生規模規劃目標。 疫情對公司2020 財年服務業務收入有一定影響，但教育部認為留學業務受疫情影響僅會是短期情況，當前超過 20 省份中小學已恢復線下授課，公司遠期增長邏輯不變。我們調整盈利預測，預計公司 2020-2022 財年收入分別為 16.37、25.05 和 27.61 億元人民幣（下同），分別同比增長 4.2%、53.0%和 10.2%；調整後淨利潤分別為6.8、9.1和10.2億元，分別同比下降 1.7%、增長 33.3%和 12.6%。維持公司“買入”評級，維持目標價 3.8 港元，目標價對應 2020-2022 財年PE 分別為16、12、10倍。

風險提示：1）國家教育政策變動；2）公司收購、自建等擴張進程不達預期；3）學生、家長對教學質量滿意度下降；4）VIE架構政策風險。