機構：海通證券

評級：優於大市

投資要點：

公司：覆銅板市佔率第一，擁有上游銅箔自供能力。公司目前約70%的營收來自覆銅板銷售，上游原材料銷售佔比12.4%，物業和其他銷售佔比13.7%。公司橫向具有環氧玻璃纖維覆銅板及防火紙覆銅板產品，縱向具有銅箔等上游物料自產自供。所屬行業具有明顯的週期屬性。

產業鏈：集團垂直整合成本優勢明顯，盈利能力強。公司母公司建滔集團，具有幾乎所有覆銅板製造所需的核心原材料研發以及生產能力。受益於此，公司成本優勢顯著。在行業上行週期，公司領先對手的成本控制優勢有效提升公司的盈利能力。在行業下行週期，公司的成本控制能力可以幫助公司有效抵禦市場風險，甚至借勢提升市場份額。

上游：原料呈現漲價趨勢，助推公司盈利持續受益。公司以覆銅板相關業務為主，銅箔等原材料為主要成本。回顧歷史，覆銅板公司受益上游漲價，覆銅板龍頭議價權源於高集中度，剛性CCLCR1074%遠大於下游PCBCR1032%。新能源汽車熱潮帶來鋰電池銅箔需求，覆銅板銅箔產能供給緊縮。鋰電池需求保持高速增長，產能擠壓下覆銅板銅箔漲價是長期趨勢。我們認為建滔積層板這類覆銅板龍頭公司可能持續受益上游漲價。

下游：長期看，PCB有望景氣向上。隨着17-18年國內PCB產能的逐漸釋放，但需求端除通信板外整體較為平淡，行業景氣度呈現下降趨勢。我們認為，隨着5G帶來的新一輪創新週期下，行業需求有望企穩上升，同時國內經濟有望逐步復甦，將有效帶動汽車電子以及家電等PCB需求增加。屆時，行業將迎來新一輪高景氣週期。

盈利預測與投資建議。我們預計公司2019-2021年分別實現歸母淨利潤26.61、34.22和42.40億港元，同比增速分別為-18.13%、28.59%和23.90%；分別實現每股收益0.86、1.11和1.38港元；我們給予2019年12.5-13.5XPE，對應合理價值區間10.75-11.61港元/股，首次覆蓋，給予優於大市評級。

風險提示：宏觀經濟下行，手機、汽車電子等下游需求下降明顯。