一、港股央企大掃描，被稱爲“共和國長子”的央企在港股市場正迎來價值重估的新機遇

港股央企現狀：2021年12月國資委公佈最新實體央企名錄共97家，2020年11月財政部披露的金融央企名錄共24家(此外還包括少數其他部委管理的央企)。在港股上市的央企集團及子公司共107家，佔港股主板流通市值的比重約17.5%。恆生指數中，央企及其子公司共16家，流通市值在指數佔比爲20.5%;恆生國企指數中，央企及其子公司共15家，流通市值在指數佔比爲24.3%。

規範靠譜：1)政策呵護，監管風險小。共同富裕的新時代，監管政策導向更加強調規範發展，央企更能適應政策環境的變化。2)信用評級高。2021年信用風險頻出，但央企的融資渠道便利、融資成本低的優勢凸顯。

安全邊際高：低估值，公司治理規範。港股央企大多屬於deep value，少數央企的估值合理——截至20211231，約7成港股央企處於破淨的水平;整體法的市盈率僅爲6.0倍，達到自採樣2012年以來的幾近絕對低位。2021年港股雖然遭遇超預期產業政策風險和信用風險衝擊，但是，超過7成的央企實現上漲，下跌公司跌幅相對並不太大。

外資機構佔比相對較低：央企能成爲2021年港股市場的避風港，還有個重要原因：遭遇風險事件Sell First then Ask的環境下，外資拋壓相對較小。作爲衡量外資持股的國際中介持有流通市值佔比來看，截至20211231央企爲15.4%，顯著低於今年跌幅明顯的恆生資訊科技業的30.5%。

有點陽光就燦爛，央企價值重估的大潮方興未艾。2021年港股電力運營商央企迎來價值重估，行情很精彩，揭開港股央企價值重估的序幕。事實上，20210101-20211229期間，港股央企逆流而上——港股央企的等權組合收益率爲29.4%，同期恆生指數下跌15.22%;分行業來看，港股電力運營商表現最爲出彩——20210101-20211229期間，央企公用事業板塊取得133.13%的收益。

二、央企港股價值重估的核心推動力是誰?誰會來買港股央企?中資!

南向的增量資金——“北水”中資將成爲央企重估行情的核心推動力量。以港股電力運營商央企爲例，2021年下半年迎來價值重估大行情，正是南向資金在9月明顯調整的市況下逆勢買入，成爲綠電行情的中流砥柱。

中短期，內地保險、銀行理財子等重要機構資金對於高質量、有效資產的配置需求非常強烈，因此，受益於政策紅利、具有深度價值的優質港股央企，將有望迎來“北水”配置帶來的趨勢性行情。1)絕對意義上，截至20211231，港股央企預測股息率中位數爲6.0%。2)相對意義上，當前衡量央企居多的AH股相對價格的指標——AH溢價高企成爲南向資金積極配置的契機——截至20220106，AH溢價爲147.6%，位於2014年以來99%分位數;2021年11月以來伴隨AH溢價走闊，南向資金淨流入提速。

中長期，中國居民和外資都將繼續增持中國股票資產，優質港股央企的價值重估行情大有可爲。1)在“房住不炒”導向下，房地產作爲全社會資金和居民資產的承載者的角色將讓位於資本市場，包括A股和港股在內的中國優質股票資產受益於居民資產配置結構調整，這是時代性大機遇。目前中國居民資產構成，房地產佔比爲59%，而權益資產(股票和基金)佔比僅爲2%(人民銀行2019年調查)。2)港股通過互聯互通機制將持續受益於中國社會財富的溢出效應。大國博弈時代，內資“北水”將成爲港股市場的穩定器，外資走了還會回來，央企港股會分化，是金子總會發光。

三、哪些方向將是中資關注的重點。

央企價值重估，不是因爲它便宜或央企標籤，而是立足基本面的變化。

中長期，實施“雙碳”戰略、高質量發展、共同富裕的新時代，部分港股央企的基本面正迎來轉機或轉型機遇。包括：1)低碳環保新能源：技術迭代、景氣度高光的電力運營商;風光核氫等新能源相關產業鏈;全產業鏈優勢明顯的新能源基建建築龍頭，2)“萬物智聯”相關的TMT：利潤率有望迎來改善的央企電信運營商，3)先進製造領域的優質港股央企。

中短期，2022年中國經濟“穩字當頭”，中國經濟有望實現企穩並復甦，不論A股還是港股，相關受益領域都是投資機會。包括1)行業景氣改善帶來價值重估。中國的貨幣和信用環境將比2021年寬鬆，積極財政政策也會在結構性、確定性領域發力，看好農業、建築、建材、券商、航空、環保、電信運營商等行業的均值迴歸行情。2)戰略性看多的行業短期“跌出來的機會”，逢低增持綠電、新能源、新基建這些長期戰略機會和短期穩增長能結合的方向。3)央企地產、金融及其他“類債券”資產有望跌深反彈，基本面改善的“真價值股”迎來中長期配置良機。

(注：符合當下策略建議行業方向裏的部分港股央企及相關子公司，在正文中列示，供參考，不作爲個股推薦)

風險提示：全球經濟增速下行;中、美貨幣政策不達預期;大國博弈風險

1、港股央企大掃描，被稱爲“共和國長子”的央企在港股市場正迎來價值重估的新機遇

1.1、港股央企現狀：央企及其子公司是港股重要組成部分

港股央企現狀：2021年12月國資委公佈最新實體央企名錄共97家 ，2020年11月財政部披露的金融央企名錄共24家 (此外還包括少數其他部委管理的央企)。在港股上市的央企集團及子公司共107家，佔港股主板流通市值的比重約17.5%。恆生指數中，央企及其子公司共16家，流通市值在指數佔比爲20.5%;恆生國企指數中，央企及其子公司共15家，流通市值在指數佔比爲24.3%。

(注：市值數據截至2021年12月31日)

1.2、央企治理規範，信用評級高，適應更加強調規範發展的監管政策導向

規範靠譜：1)政策呵護，監管風險小。共同富裕的新時代，監管政策導向更加強調規範發展，央企更能適應政策環境的變化。2)信用評級高。2021年信用風險頻出，但央企的融資渠道便利、融資成本低的優勢凸顯。

當前，大多數港股央企所在的行業已經處於監管規範的成熟發展階段。截至20211229，央企內部流通市值佔比前五的分別爲金融(41%)、電訊(16%)、地產建築(10%)、能源(9%)、公用事業(8%)。

在監管規範加強的地產行業，央企港股地產開發商的信用評級更好。當前地產美元債市場裏，央企評級均爲罕有的投資級：比如中國海外發展(5.95%，20240508)的標普評級是BBB+,華潤置地(6.00%，20240227)的標普評級是BBB+，中國金茂(3.6%，20220303)的標普評級是BBB-。(括號內數字分別爲票息和到期日)。

1.3、安全邊際高：低估值，公司治理規範

央企港股大多數屬於deep value，少數央企的估值合理。2021年港股雖然遭遇超預期的產業政策風險和信用風險衝擊，但是，超過7成的央企實現上漲，下跌公司跌幅相對並不太大。

截至2021年12月31日，約7成公司處於破淨的水平;整體法的市盈率僅爲6.0倍，達到自採樣2012年以來的幾近絕對低位。

在整個2021年期間，港股央企裏107家公司中實現上漲的公司數量佔比爲74%，跌幅在15%-30%的公司僅爲9家，跌幅大於30%的公司數爲0;而恆生綜指成分股裏2021年跌幅超過30%的公司數量佔比高達24%。

1.4、外資機構佔比相對較低

央企能成爲2021年港股市場的避風港，還有個重要原因是——遭遇風險事件Sell First then Ask的環境下，外資拋壓相對較小。由於外資的持股中介機構往往是國際中介機構，因此國際中介機構持股佔比可以大致反映出外資的持有佔比，截至20211231整體法計算的恆生綜指央企的國際中介持有流通市值佔比約15.4%，顯著低於今年跌幅明顯的恆生資訊科技業的30.5%的持有佔比。

(注：中介持股指的是港交所披露的中央結算系統(CCASS)裏中介機構的持股 ，根據類型分爲四大類，國際中介、中資中介、中國香港本地中介、港股通)

1.5、有點陽光就燦爛，央企價值重估的大潮方興未艾

2021年港股電力運營商央企迎來價值重估，行情很精彩，揭開港股央企價值重估的序幕。事實上，今年港股央企逆流而上——20210101-20211229期間，港股央企的等權組合收益率爲29.4%，同期恆生指數下跌15.22%;分行業來看，港股電力運營商表現最爲出彩——20210101-20211229期間，央企公用事業板塊取得133.13%的收益;此外，工業(+37.33%)、能源(+40.32%)、通信服務(+12.89%)也表現不俗。

2、央企港股價值重估的核心推動力是誰?誰會來買港股央企?中資!

南向的增量資金——“北水”中資將成爲央企重估行情的核心推動力量。以港股的電力運營商央企爲例，2021年下半年迎來價值重估大行情，正是南向資金在9月份明顯調整的市況下逆勢買入，成爲綠電行情的中流砥柱。南向資金作爲短期行情驅動力的案例包括，2021年1月初港股央企運營商、能源板塊的公司在經歷外部事件影響的契機下，南向資金大幅流入驅動行情。

中短期，內地保險、銀行理財子等重要機構資金對於高質量、有效資產的配置需求非常強烈，因此，受益於政策紅利、具有深度價值的優質港股央企，將有望迎來“北水”配置帶來的趨勢性行情。

從絕對意義上，截至2021年12月31日，港股央企的一致預測未來12月股息率中位數爲6.0%。

相對意義上，當前，衡量央企居多的AH股相對價格的AH溢價高企也是南向資金積極配置的契機，截至20220106，AH溢價指數爲147.6%，位於2014年以來的99%分位數水平。歷史上，每當AH溢價高企之後不久，南向資金便積極涌入，直到AH溢價再次趨於收斂;我們也看到在2021年11月以來AH溢價進一步走闊的情況下，南向資金淨流入提速。

中長期，中國居民和外資都將繼續增持中國股票資產，優質港股央企的價值重估行情大有可爲。房住不炒的時代，港股通過互聯互通機制將持續受益於中國社會財富的溢出效應。大國博弈時代，內資“北水”將成爲港股市場的穩定器，外資走了還會回來，央企港股會分化，是金子總會發光。

過去十年，中國居民財富配置所認可的無風險收益率，其實是以理財產品爲代表的房地產影子產品的收益率。“房住不炒”戰略將抑制資產泡沫、抑制住房地產融資相關的理財、信託、民間拆借對資金的飢渴。

在“房住不炒”導向下，房地產作爲全社會資金和居民資產的承載者的角色將讓位於資本市場，包括A股和港股在內的中國優質股票資產受益於居民資產配置結構調整，這是時代性大機遇。目前中國居民資產構成，房地產佔比爲59%，而權益資產(股票和基金)佔比僅爲2%(人民銀行2019年調查)。

社會財富配置權益市場在2020-2021年繼續上演，長期而言，內地財富管理業務大發展對於港股將存在持續的溢出效應，南下資金影響力逐步提升。2020年南下資金淨流入達到5966.7億元人民幣，2021年繼續流入3790.9億元，2021年12月在港股大幅調整的情況下，南向資金逢低增持港股，單月淨流入達到407.5億元。截至2021年12月31日，南下資金持股市值佔港股通標的流通市值的比重較2020年繼續提升，達到6.7%。

3、哪些方向將是中資關注的重點?

央企價值重估，不是因爲它便宜或央企標籤，而是立足基本面的變化

3.1、中長期，實施“雙碳”戰略、高質量發展、共同富裕的新時代，部分港股央企的基本面正迎來轉機或轉型機遇

首先，低碳環保新能源：技術迭代、景氣度高光的電力運營商;風光核氫等新能源相關產業鏈;全產業鏈優勢明顯的新能源基建建築龍頭。

電力運營商：基於行業自身屬性，公用事業公司主要是央企、國企。“雙碳”背景下，能源結構轉型持續推進，技術迭代推動行業步入平價上網時代;需求空間一方面來自新能源發電對煤電的存量替代，另一方面也來自於電氣化、低碳化趨勢下全社會用電量的增量空間。

“雙碳”戰略下，風光核等新能源、新能源車、儲能、新型電力系統、低碳技術的投資將持續高增長，港股相關領域的優質央企有望受益。

新能源基建相關的建築公司：新能源產業鏈相關的基建需求，特別是更優質的靈活性資源——儲能建設需求，利好在新能源工程領域的全產業鏈優勢明顯、綜合實力強大、項目經驗豐富的港股能源建設央企龍頭。其次，“萬物智聯”相關的TMT：利潤率有望迎來改善的央企電信運營商。

“萬物智聯”新時代，電新運營商利潤率有望迎來改善。收入端：5G滲透率帶動ARPU值(平均每付費用戶收入)的提升，成本端：a)運營商的5G基站共建共享將帶動資本開支、折舊的壓力緩解;b)數字化轉型帶來銷售費用率下降。

非傳統電信業務有增量，2B/2C市場中5G創新應用的出現，有望進一步打開運營商的成長空間——根據GSMA2019年的統計，電信、聯通、移動的非傳統電信業務收入佔比分別爲17%、13%、9%，明顯低於全球其他通信巨頭平均水平22%。

第三，先進製造領域的優質港股央企。港股製造領域相關央企近年來研發投入的強度逐年增加、技術儲備充足，在國家產業升級進行中充當排頭兵的港股央企有望迎來價值重估。

比如受益於技術投入和成果轉化、轉型佈局下一代能源技術的先進製造，以及景氣高光的先進製造關鍵領域的國產替代央企公司。1)中國氫能源市場前景廣闊，佈局制氫技術、相關產業鏈高端裝備的港股央企將受益於行業的增長。2)在新能源車、充電樁、光伏、工控疊加催生IGBT需求的背景之下，“缺芯”加速國產替代進程，佈局相關產業鏈的港股央企滲透率有望提升。

3.2、中短期，2022年中國經濟“穩字當頭”，中國經濟有望實現企穩並復甦，不論A股還是港股，相關受益領域都是投資機會

首先，行業景氣改善帶來價值重估。中國的貨幣和信用環境將比2021年寬鬆，積極財政政策也會在結構性、確定性領域發力，看好農業、建築、建材、券商、航空、環保、電信運營商等行業的“均值迴歸”行情。

建築、建材、環保、電信運營商將受益於2022年穩增長。穩字當頭，逆週期調節加碼，基建投資有望提速，基建鏈條的價值板塊的央企有機會，具備阿爾法屬性的成本領先型的龍頭央企行情走得更遠。

券商受益於流動性寬鬆、內地資本市場活躍。1)穩健的貨幣政策方面，中央經濟工作會議強調“靈活適度，保持流動性合理充裕”，新增“引導金融機構加大對實體經濟特別是小微企業、科技創新、綠色發展的支持”;“全面實行股票發行註冊制”。2)在打破剛兌、房住不炒的大背景下，居民儲蓄資產的搬家效應正加速證券行業商業模式變革，以泛資管業務爲代表的財富管理有望爲券商帶來估值中樞的系統性擡升。

航空有望迎來困境反轉。基於1)雖然海外covid-19新增確診病例數尚未緩解，但是當前Omicron的死亡率、重症率均低於前幾波疫情的情況指向海外疫情逐漸流感化的趨勢;2)疫苗進一步普及和治療性藥物的進展。

農業則受益於豬週期的迴歸。三季度豬價快速下跌至歷史低點，行業全面陷入深度虧損，本輪週期虧損幅度遠超以往週期。產能加速去化，明年有望反轉。目前上市公司頭均市值依然處於底部，後續龍頭標的有望迎估值修復。其次，戰略性看多的行業短期“跌出來的機會”，逢低增持綠電、新能源、新基建這些長期戰略機會和短期穩增長能結合的方向。再次重申，“雙碳”時代，科技創新、產業升級所驅動的新型朱格拉週期方興未艾，五大賽道包括低碳科技產業鏈、萬物智聯等方向的相關領域的港股央企資產，若遭遇風險事件則是逢低買入的機會。

(詳參20211116《找尋自信的力量——2022年中國權益市場(A+港股)年度投資策略》)

第三，央企地產、金融及其他“類債券”資產有望跌深反彈，基本面改善的“真價值股”迎來中長期配置良機。隨着穩增長政策加力、內地房地產風險的緩解以及地產板塊業績逐步迴歸穩定增長的合理區間，內房股將進一步分化，更看好具有基本面穩健紮實、現金流優異財務安全性高抗風險能力強、融資成本不斷下降等優勢的優質央企地產公司。

中央經濟工作會議提出要“加快發展長租房市場，推進保障性住房建設，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，因城施策促進房地產業良性循環和健康發展”。

近日央行、銀保監會聯合發佈的《關於做好重點房地產企業風險處置項目併購金融服務的通知》要求銀行業金融機構要按照依法合規、風險可控、商業可持續的原則，穩妥有序開展房地產項目併購貸款業務，支持優質的房地產企業兼併收購重點房地產企業的項目。