貨幣政策報吿的金融信號

格隆匯 02-27 09:32

中金公司(601995.SH)

本文來自格隆匯專欄：中金研究，作者：林英奇、許鴻明等

事件

人民銀行發佈《2022年第4季度貨幣政策執行報吿》（下稱《報吿》）。

評論

進一步降息必要性降低。《報吿》對經濟的展望相比3Q22更加積極，提到“我國經濟運行有望總體回升，經濟循環將更為順暢”，貨幣政策方面提到“穩健的貨幣政策要精準有力”（三季度為“加大穩健貨幣政策實施力度”），我們認為隨着經濟預期轉好，貨幣政策可能在逐漸轉向正常化。通脹預期方面，央行延續三季度“警惕未來通脹反彈壓力”的提法。2022年四季度以來DR007中樞上行至7天逆回購利率附近，我們認為流動性最為寬鬆的階段可能已經過去；總體而言，今年進一步降息的必要性可能降低，但考慮到銀行信貸開門紅投放速度較快，仍不完全排除上半年降準的可能。

貸款利率繼續創歷史新低。2022年12月企業貸款、一般貸款、個人住房貸款利率分別為3.97%/4.57%/4.26%，相比9月分別下降3、8、8bps，相比2021年12月分別下降60、62、137bps。12月相比LPR下浮的貸款比例38.3%，相比9月上升4.2ppt，為2007年有數據以來歷史最高水平，體現出貸款供給仍然充裕、但信貸需求復甦較弱。2022年全年銀行業息差收窄16bps，創2017年以來最大降幅，我們預計2023年銀行息差仍有10-20bps的收窄壓力，但壓力可能集中在上半年，下半年貸款利率和息差有望環比企穩。

結構性貨幣政策工具增量可能低於去年。《報吿》首次提到結構性貨幣政策工具“合理適度、有進有退”，體現出精準支持實體經濟同時避免政策工具過度擴張的導向。截至 2022 年末，結構性貨幣政策工具餘額約6.4萬億元，約佔人民銀行總資產的15%，佔全部貸款比例約3%。我們估算2022年下半年結構性貨幣政策工具淨增約1萬億元，合計撬動貸款估計約2萬億元，約佔下半年新增貸款的20%-30%。如不再續期，多項階段性結構性貨幣政策工具可能在今年到期（見後頁附錄），我們預計今年結構性貨幣政策工具增量可能小於2022年。

新工具實現貸款存量降息。報吿提到2022年11 月和2023年1月先後推出普惠小微貸款階段性減息政策與收費公路貸款支持工具，支持銀行2022 年第四季度對普惠小微貸款減息1ppt，對收費公路貸款減息0.5個百分點，由金融機構通過直接扣減、先收後返等方式直接讓利給企業，對於金融機構實際減息金額，人民銀行給予等額資金激勵。與此前結構性貨幣政策工具（如支小支農再貸款、碳減排支持工具等）主要新發放貸款有所不同，此次兩項新工具針對存量貸款；兩項新工具能夠實現在不降低基準利率的情況下降低存量貸款利率，客觀上LPR降息必要性降低。

金融穩定保障基金已投入使用。《報吿》提到，金融穩定保障基金已有一定資金積累，資金來自金融機構、金融基礎設施運營機構等，並且已在兩個風險處置案例中得到實際運用。2022年政府工作報吿最早提出設立金融穩定保障基金，2022年7月21日新聞發佈會[1]上銀保監會表示金融穩定保障基金基礎框架初步確立，首批646億元資金籌集到位。我們預計金融穩定保障基金有望在2023年繼續得到使用，參考存款保險基金的經驗，具體用途可能包括注資問題機構、處置金融風險等。

信貸需求實質性改善拐點可期，銀行股逢低加倉。4Q22貨幣政策執行報吿對經濟展望更加積極。儘管信貸需求恢復未必一帆風順，但我們預計年內能夠出現實質回升拐點，資產質量領先指標上半年出現改善，息差下半年也有望企穩。建議關注以下信號判斷融資需求：1）房地產市場銷售和拿地情況，二手房熱度能否向新房銷售傳導；2）基建強度是否維持，開工情況是否繼續回升；3）居民消費恢復情況；4）民企投資需求，等等。近期龍頭銀行股回調10%左右，我們建議逢低建倉。

附：2023年（含2022年末）和2024年到期的結構性貨幣政策工具主要包括：1）設備更新改造專項再貸款到2022年末退出；2）“保交樓”貸款支持計劃2023年3月末退出，3）普惠小微貸款減息支持工具和收費公路貸款支持工具實施期為2022年第四季度，實施後退出；4）普惠小微貸款支持工具2023年6月末退出，5）交通物流專項再貸款延續至2023年6月末（原為2022年末），6）煤炭清潔高效利用專項再貸款延期至2023年末（原為2022年末），7）碳減排支持工具延期2024年末（原為2022年末）。

風險

物價上行超預期，房地產市場恢復不及預期。

圖表1：歐美通脹高位回落，中國通脹同比仍在低位