長春高新作為國內生長激素龍頭，水針配套電子注射筆與長效劑型滿足多元化需求，市場接受程度高，同時業績一直保持高增速，是股民心中的大白馬。但從5月21日開始，受生長激素帶量採購事件的市場悲觀情緒影響，公司股價從高點522元一路下跌，最大回撤超過50%，慘不忍睹。
長春高新實際控制人為為長春新區國有資產監督管理委員會。四家子公司，核心子公司金賽藥業負責生長激素等重組蛋白的研發銷售，百克生物聚焦於疫苗生產，華康藥業專注中醫藥產品的研發銷售，高新地產負責房地產開發等業務。
股價腰斬的長春高新，見底了嗎？
01
三季度業績保持高增速
10月30日公司發佈2021年三季報，前三季度公司收入82.39億元，同比+28.75%，實現歸母淨利潤31.47億元，同比+39.25%，扣非歸母淨利潤31.60億元，同比+43.07%。
2021Q3，公司收入32.76億元，同比+31.97%，歸母淨利潤12.24億，同比+28.78%，扣非歸母淨利潤12.38億元，同比+31.46%。
分拆來看，金賽藥業增長強勁，利潤率繼續提升，理性看待生長激素“地方集採”。2021前三季度，金賽藥業收入61.61億元，同比+45%，淨利潤30.42億元，同比+52.94%；2021Q3，金賽藥業收入23.73億元，同比+38.45%，淨利潤11.83億元，同比+37.56%。
2021前三季度，金賽藥業淨利率達49.38%，同比+2.56pct，淨利率提升可能為規模效應及長效水針佔比提升所致。從單季度趨勢看，21Q1-Q3，金賽藥業淨利潤增速分別為65%，70%，38%，Q1有上年低基數原因，Q2在上年高基數情況下實現高增長，顯現強勁增長勢頭；Q3為暑假生長激素旺季，基數較大，且出現江蘇、湖南、福建等多地疫情反覆，能夠實現38%的同比增長已經足夠亮眼。結合生長激素其他公司情況看，生長激素處於快速增長期，勢頭並沒有發生變化，隨着國內散發疫情得到控制，金賽的高增長有望得到延續。
百克生物受疫情及新冠疫苗接種影響短期承壓。2021前三季度，百克生物收入9.45億元，同比-12.09%，淨利潤2.33億元，同比-30.24%；2021Q3，百克生物實現收入3.63億元，同比-24.84%，淨利潤0.95，同比-41.72%。百克生物收入和利潤下滑，主要是3月起在全國範圍內逐步實施新冠疫苗大規模集中接種，各地疾控中心的庫房和接種人員等資源較為緊張，疊加三季度疫情反覆，對公司核心產品水痘疫苗的批簽發和接種造成一定影響所致。除了現有水痘疫苗和鼻噴流感疫苗外，狂犬疫苗有望22年復產；潛力新品帶狀皰疹疫苗已經完成Ⅲ期臨牀，預計該品種有望在年內報產，22年下半年獲批，帶動百克生科業績加速增長。
華康藥業回暖，房地產下滑。2021前三季度，華康藥業實現收入4.68億元，同比+11.16%；實現淨利潤0.38億元，同比+8.57%。高新地產實現收入6.36億元，同比+1.11%；實現淨利潤0.79億元，同比-37.30%。
02
廣東聯盟生長激素集採解析
21年9月30日，廣東省藥品交易所中心公佈了《廣東省153個藥品集團帶量採購文件（徵求意見稿）》，其中包含生長激素，10月21日通知進行價格申報，截止10月26日。目前本次報價已結束，預計近期廣東省將組織最終報價及揭標。
先看結論，按照前生長激素水針、粉針競爭格局，以及渠道分佈，銷售模式，醫保佔比等因素，生長激素全國價格體系（核心要素）不會崩，格局也難以大變，最終大概率是多方可接受的温和降價幅度，公司業績受影響的幅度有限，無需過分擔心，具體分析如下。
首先看參與聯盟的地區，廣東、山西、江西、河南、廣西、海南、貴州、青海、寧夏、新疆、新疆生產建設兵團共計10省11家機構單位，主要集中在華南和西北地區，參與集採的主體為聯盟地區所有公立醫療機構（含軍隊醫療機構），集採週期中選結果的實際執行日起~2023年12月31日，且每年一簽。
而根據2021年上半年營收構成，華南和西北地區營收佔比大概為16%左右，按照生長激素使用量院外：院內=7:3，自費：醫保=85:15的比例來算，實際上此次公立醫院生長激素採購量，佔金賽的全年營收的比例大致如下16%*30%=4.8%。
生長激素集採針劑包括粉針+水針，首先，將所有報名的生長激素企業分別列入A組(也叫：採購單)和B組，分組依據如下：
按照需求量由高到低進行排名，位列前80%的幾家企業，如5家取前4家（5*0.8=4），7家取前6家（7*0.8=5.6，四捨五入，為6），進入A組，且不少於三家，其餘進B組（要注意的是，如果只有一家報名，則單獨競價，2家和3家企業報名，則全部進A組）。
先看粉針，目前市場的主要玩家按照營收從大到小依次為：安科、聯合賽爾、金賽、海濟，最多再加一個LG（其餘幾乎可以忽略不計），下圖為2012-2020年樣本醫藥生長激素粉針銷售情況（億元）
因此，無論是按照4家，還是5家來看，金賽和安科都必將進入前80%的企業，也就是A組。
再看水針，目前市場的主要玩家按照營收從大到小依次為：金賽、安科、諾德。所以金賽和安科，諾和諾德進入A組。
這次廣東聯盟將醫院對於各個企業的藥品需求也進行了兩個梯級的區分，第一梯級為聯盟地區內所有公立醫院對該企業某一藥品總需求的70%，第二梯級為剩下的30%+待分配量。每家企業要準備兩個報價，price1（P1） and price2（P2），且P2＜P1，來對應競標第一、第二梯級的採購量。
以水針為例，醫院對於金賽的總需求中70%放在第一梯級，剩下的30%放在第二梯級。想拿走年需求的70%很簡單，只要金賽的P1報價≤最高有效申報價和聯盟區最低價格兩者之間低值。
聯盟區最低價格：本企業聯盟區帶量最低中選價格和最低掛網（中標）價格兩者之間的低值。由於生長激素此前並未被成功集採，所以此處的聯盟區最低價格實際上就是目前金賽在聯盟地區公立醫院的最低售價。
所以基本上，P1只要報現價，就可以妥妥拿下70%，那剩下的30%？
在P2＜P1的前提下，按P2的單位可比價或P2的日均治療費用由低到高依次順位排序，前50%比例（四捨五入保留個位）的企業納入擬中選範圍，最多6家。
理論上説，水針如果三家企業全部參與競標，那麼金賽、諾和諾德、安科之間的競爭關係會非常微妙。將會有2家企業拿到第二梯級的30%採購量，1家企業失去那30%的採購量。
此處各家企業需要衡量是否為了剩下30%採購量（包括自己和競爭對手的）願意降價，以及願意降價多少幅度，以及要考慮未來的全國價格體系聯動的問題。
並且，採購文件中有這麼一條：如果今年你的實際採購總量超過了首年預採購總量，那麼恭喜，第二年的續簽價格，都將按照跳樓價P2進行統一採購，得不償失。
如果金賽丟失了第二梯級的30%份額，那麼對於總營收來説，大致會減少4.8%*30%=1.44%，影響也很小。
實際上更有可能是：三家企業之間以某種默契，讓在水針市場佔率幾乎可以忽略不計的諾德出局，預計降價幅度會相對很温和。
03
尾聲
長春高新11月1日午間公吿披露，公司收到董事、總經理姜雲濤的通知，基於公司發展的良好態勢及對未來發展的充足信心，出於對公司估值的理性判斷，其於當日通過集中競價方式增持公司股份1.02萬股，增持均價255.94元/股，算個利好。
目前公司由於生長激素帶量採購事件的市場悲觀情緒影響，正處於相對較低的估值區間，確定性與估值只能二選其一！
