歐派家居：大象起舞，強者恆強

格隆匯 11-27 17:09

卓越的登山者即使站在頂峯，心中想的也是向更高處再進一步。

歐派家居就是這樣的企業。作為定製家居行業的龍頭，公司在營業收入、淨利潤以及終端數量等指標上均處於明顯領先位置，同時建設了完善的評價機制，鼓勵體系內經銷商良性競爭。

在公司規模較大，護城河已較為穩固的前提下，歐派家居依然鋭意進取，不斷開闢新品類、新渠道、新模式。品類上，最早拓展產品線，由早期的櫥櫃拓展至衣櫃、衞浴、木門等多領域，多品類輪動逐步放量貢獻增長；渠道上，拓展ToB端大宗工程業務，利用龍頭優勢深化與地產商的合作；模式上，業內率先試水整裝大家居，注重收割前置流量。

進行“自我革命”的能力和決心，是我們看好這家公司的核心邏輯。作為業內首家營收破百億的公司，歐派家居真正實現了“大象起舞”。2019年，在行業景氣下行的大背景下，歐派依然有雙位數的增長，並連續三個季度超越業內平均增速。

公司在數個新領域具有先發優勢，尤其在品類拓展和大宗業務等方面已經較為成熟。我們預計，公司未來對業內其他公司的領先優勢將會進一步擴大，發展前景較為樂觀。我們預測2019-2021年分別EPS為4.25/5/5.76元。

一、公司概況

歐派家居成立於1994年，率先將歐洲整體廚房概念引入中國。早期以櫥櫃為主營業務，在發展壯大的過程中，逐步擴展出衣櫃、木門、衞浴等多品類矩陣，成為國內定製家居行業的標杆企業。

公司現擁有清遠、天津、無錫、成都四大生產基地，產能立足於全國化佈局，擁有亞洲規模最大的櫥櫃生產製造基地以及國內生產技術領先的傢俱生產基地。

歐派家居主要產品採用訂單式生產模式，“量身定製”是公司業務模式的核心。專賣店工作人員根據客户的房間佈局及尺寸、個性化喜好及需求等確定設計訂單，而後由公司根據訂單內容組織生產，最終實現定製家居產品的交付及安裝。

來源：公司公告

“把歐派打造成一個受人尊敬、受人愛戴的中國著名的、有一定國際影響力的創意家居集團”是歐派家居的企業願景。董事長姚良鬆表示，公司的目標是要做“世界的歐派”，成為“百年老店”。

公司於2017年3月上市，目前市值為四百餘億元，市值規模約等於同行業上市公司第二位至第六位之和，行業龍頭地位凸顯。公司櫥櫃銷量連續多年位居國內第一，衣櫃銷量位居行業第二。2015年至2018年，公司營業收入佔定製家居行業上市公司的比重在三分之一左右，公司淨利潤佔定製家居行業上市公司的比重從30.95%提升至39.64%。

來源：Wind

來源：公司公告

2019年三季度，歐派家居營業收入為95.35億元，同比增長16.3%；歸母淨利潤13.78億元，同比增長14.8%。公司近年來營業收入及淨利潤表現穩定，在體量較大的情況下依然保持了雙位數的增長。2018年，公司營業收入達到115.09億元，成為業內首家營收突破百億的企業。公司的盈利能力不斷增強，銷售毛利率、淨利率近年來均呈穩步上升態勢。

來源：公司公告

從產品品類上看，櫥櫃和衣櫃業務為公司的主要收入來源，二者合計佔比超過85%。櫥櫃為公司的起家產品，衣櫃業務也經過了超過十年的培育，對收入貢獻穩定。木門、衞浴等佔比較小，但在2018年均取得了近50%的增長，處於高速發展階段。

歐派家居整體櫥櫃和整體衣櫃的毛利率較高，衞浴和木門則相對較低。預計未來隨着產能和技術的完善，其餘兩類產品毛利率預計也將有所提升。

來源：公司公告

歐派在全國各地區的業務佈局較為均衡。作為總部在廣州的企業，華南地區並未成為主要營收來源地，華東地區以近三成的比重位列第一。此外，公司在華南、華北、西南、華中等多地的收入佔比均在10%以上。

公司擁有家居行業最大的終端銷售網絡。2019年上半年，經銷商專賣店和公司直營店構成的門店銷售網絡擁有近7000家。其中直營店數量較少，主要集中在公司總部所在地廣州，超過80%的收入仍由加盟店貢獻。此外，公司的大宗業務（與房地產開發商或工程承包商合作）成為重要的增長點，2018年營收增速達47.04%，佔總營收的比重已經超過10%。

來源：公司公告

需要注意的是，由於定製家居行業的特殊性，通過電商平台下單的成交額均需線下實體店實地測量落實，因此大部分定製家居企業在年度報告中並未將線上單列為渠道。

數據顯示，歐派家居“雙十一”當天總銷售額為7.07億，名列天貓全屋定製行業前三甲，櫥櫃類目冠軍。其中，星級櫥櫃銷售額為1.5億元，定製兒童房榻榻米銷量為6300萬元，環保烤漆卧室門預定量超7700樘，全屋高端定製套餐預約數同比增長39%。

從公司的基本狀況來看，歐派是一家規模和成長性兼具的公司。下面我們將從“存量”（公司固有護城河）和“增量”（未來業績增長點）兩個維度，具體分析歐派的競爭優勢。

二、存量：樹大根深

（一）終端渠道一騎絕塵

上文已經提到，家裝行業的零售業務本身仍高度依賴線下門店，線上帶來的流量最終仍要靠終端渠道實現。據弗若斯特沙利文，我國定製家居行業超過60%的零售渠道依靠家居賣場，純線上渠道僅佔5.7%。因此，線下渠道數量可以直觀反映出公司的品牌影響力和銷售體系完善程度。

來源：各公司年報

歐派建立了與集團緊密合作、共同成長、遍佈全國的家居行業內規模最大的營銷服務網絡。從門店數量來看，歐派家居在同行業內優勢明顯，排名第二的索菲亞門店數量僅為歐派的53%，其他上市公司多在1000-2000家的規模。歐派的門店增加量也居同業首位，行業龍頭渠道優勢日益明顯。

來源：各公司公告

從門店內部結構來看，櫥櫃和衣櫃數量佔主導，與公司的業務構成相符合。櫥櫃和衣櫃產品線經銷商户均門店數量較多，分別為1.4/2.2家，反映出兩條發展較成熟的業務線經銷商實力較強。

來源：公司公告

定製家居企業在2017年出現了上市潮，在資本加持下各家企業均開始了線下渠道的大規模擴張，2017年尚品宅配、金牌廚櫃、我樂家居等公司近年來門店數量均實現了超過40%的增長，2018年也有三分之一的企業實現了30%以上的增速。但在歐派家居已經築牢優勢的前提下，各家公司的線下拓店起到的效果空間不大，甚至可能出現盲目拓店忽視新增長點的情況。

來源：Wind

（二）激勵機制賞罰分明

面對龐大的線下銷售系統，實施有效的管理是致勝的關鍵因素。歐派家居制定了招商管理辦法，從加盟申請人文化程度、行業經驗、個人履歷、團隊現狀、資金實力、店面現狀及社會資源等多種維度進行綜合評價，以提升經銷商的整體素質和運營能力。

由於經銷商數量較多，公司將全國區域劃分為A、B、C三個大類，分別對應各城市的經濟發展程度和行政級別，並在此基礎上進一步細化為九個類別。

來源：公司招股書

不同級別區域市場的經銷商最終由不同層級人員商議確定，其中C2、C3、C4級市場的經銷商由所轄營銷部門總監確定最終人選；B1、B2、B3、C1級市場由營銷總經理確定；A1、A2級市場則由公司董事長召集營銷總經理和營銷部門總監共同商議確定。

對於經銷商進一步擴大規模，歐派家居也設置了門檻。現有經銷商申請成為下一級別市場經銷商時，上一年度銷售業績須在同級別中排名前40%；經營兩個或兩個以上區域的經銷商再申請成為其他市場經銷商時，上一年度銷售業績須在同級別排名前30%。

此外，公司根據經銷商年度業績表現進行折扣激勵。歐派每年產品標準銷售價格確定以後，對所有經銷商依據上年度經銷商經營管理綜合評估進行評分，並根據評分在同級別市場的經銷商進行排名。

經銷商的排名結果直接決定其享受的結算價格折扣係數，產品標準售價乘以結算折扣係數就是公司與經銷商最終結算價格。在同級別市場中評分排名越靠前，公司向其供貨的折扣係數越低，經銷商的結算價格也越低。

來源：公司招股書（數據為2016年）

公司為經銷商制定了詳細的考核標準，日常經營的各方面都設計了相應的量化指標。對經銷商經營業績絕對值、經營業績增長率、專賣店營業面積、專賣店設計裝修、促銷活動執行情況、客户遺留問題發生率、顧客滿意度調查、顧客投訴率等方面設定不同的權重，並根據上述權重對經銷商進行綜合評分，評估總分為1000分。

而對於經營表現難以改善的經銷商，公司還制定了定期清退制度。公司每年根據同級別市場排名確定一定比例的淘汰對象（每年約5%），同時對於未完成年度經營目標的經銷商，由公司組織評審委員會對該經銷商提交的資料進行評審投票，最終確定該經銷商是否列為淘汰對象。清理轉讓對象由公司下達《終止合作函》並提出限期轉讓要求。

歐派家居在經銷商管理上的一系列舉措，實現了經銷商的優勝劣汰，並在公司體系內部形成了良性競爭。近年來公司單店收入位居同行業前列，且單店收入額逐年上升，充分體現了公司管理體系的優越性。

來源：公司公告

（三）柔性生產全國布點

公司將原來的零部件生產模式提高為全屋定製傢俱產品的柔性化加工工藝，並輔之以自動加工技術，進行現代化和信息化改造，現已建立柔性化的定製生產線，擁有大規模非標定製生產能力。

公司結合多年運行信息化積累的經驗，與軟件合作方共同研發了符合精細化管理和柔性生產要求的系統，在生產全流程應用。客户在歐派線下終端確定設計方案，可通過電子信息平台傳送到公司，即時生成物料清單。訂單的審價、扣款、排產、加工等每一環節均能在電子信息平台進行顯示。

在生產基地的佈局上，歐派建設了華南、華北、華西、華東輻射全國的四大生產基地。與行業前五橫向比較，也只有索菲亞同樣具有這一實力。

來源：公司官網、公司公告

2019年8月，公司發行了14.95億元的可轉債，用於進一步擴大產能，其中清遠生產基地二期建設項目擬投資4億元，無錫生產基地二期建設項目1.95億元，成都歐派智能家居建設項目9億元。

從各公司各地營收佔比來看，華東地區均成為行業前五的主要營收來源，其他地區各公司各有不同。生產基地較為單一的志邦家居對華東市場的依賴度較高，而歐派家居等擁有全國基地的企業則相對較為均衡。

來源：公司公告

三、增量：多點開花

（一）產品線迭代，保持長期增長

歐派家居自1994年成立以來，首先發展櫥櫃業務，近十年後開拓了整體衞浴業務。隨後逐步發展出包含櫥櫃、衣櫃、衞浴、木門、整裝大家居在內的全品類家居服務。

歐派各業務線發展情況

來源：公司官網、公開報道

同類公司新業務線開拓情況

來源：公司官網、公開報道

同業比較來看，歐派家居是最早開闢新業務線的公司，顯示出公司管理層在發展戰略上的遠見。其中，歐派於2005年開始發展的衣櫃業務目前最為成熟。

衣櫃業務於2011年設立獨立事業部，早期藉助櫥櫃原有的流量入口和遍及全國的終端渠道，並推出特價全屋定製套餐引流，公司的衣櫃業務迅速崛起。

經過數年的培育，衣櫃業務已經擺脱了對櫥櫃渠道的依賴，可實現獨立引流，擁有自身客户羣體。2019年上半年，歐派已擁有獨立衣櫃門店2240家，經銷商1002家，逼近櫥櫃業務的規模。

來源：公司公告

自2016年起，公司的衣櫃業務已成為營業收入的主要增長點，且相對於傳統櫥櫃業務的優勢逐年提升。在櫥櫃業務市場多年來穩居行業第一，在增速逐漸趨緩的情況下，公司早年佈局的衣櫃業務及時接過了增長的接力棒。

公司的櫥櫃業務領先優勢已經築牢，而近年來崛起的衣櫃業務則大有趕超索菲亞之勢。2018年，公司的衣櫃業務實現了41.48億元的收入，位居行業第二。

來源：各公司公告

來源：公司公告

近年來開始培育的木門和衞浴業務增速較快，2018年增速均近50%。結合衣櫃業務的發展經驗，我們認為公司有能力繼續培育出新的業務增長點，為公司長期穩健增長持續注入動力。

（二）大宗業務發力，開拓B端市場

歐派家居的大宗業務是指公司與房地產開發商或工程承包商簽訂產品供應與安裝合同，工程經銷商作為項目履約實際操作人，負責相關產品的設計、運輸、安裝和售後等具體業務。公司與工程經銷商簽訂供貨協議，由公司負責供貨，監督工程經銷商履約項目。

近年來，各省市陸續出台了多項舉措，多要求新建商品房基本實現精裝修。這為房地產商與家居廠商的合作提供了必要條件，而以歐派為代表的生產運營規模較大的龍頭企業更能得到地產商的青睞。

來源：公開信息整理

據奧維雲網數據，2018年全年精裝房保持較高增長，滲透率為27.5%。全年精裝房253萬套，增長率約為60%；預計2019年配套精裝房數量在330-350萬套左右，滲透率能夠達到30%-32%的水平，提前完成國家設定的2020年精裝滲透率達30%的目標。

2018年推出精裝修商品住宅項目的開發商大幅增長。2018年有885家開發商推出2728個精裝修商品住宅項目，開發商數量增長近80%，其中392家是三年內首次有精裝修項目開盤。

來源：奧維雲網

在地域上，一線城市精裝比例接近90%，二線城市精裝比例約50%，三四線城市精裝比例較低。50強開發商實力依然堅挺，共佔精裝修規模的70%。目前，歐美國家的精裝修比例在80%左右，相比於我國制定的30%滲透率的目標，發展空間巨大。

在政策及市場環境利好的前提下，歐派家居牢牢抓住ToB業務帶來的機遇，大宗業務連年保持高增長。從大宗業務帶來的收入來看，歐派也穩居業內首位。2018年，歐派家居一家公司的大宗業務收入就與其他所有公司大宗收入之和相當，冠絕全行業。

來源：公司公告

2019年上半年，歐派與國內百強地產簽訂戰略合作達47家。除在總部層面加大頭部開發商客户開拓力度外，另一方面也積極鼓勵經銷商自主開發當地中小工程客户，並對其工程訂單給予優惠的提貨價支持。公司充分發揮“集團+服務商”模式優勢，以提升客户認可度和項目成交率，工程渠道市場競爭力不斷增強。

來源：公司公告

歐派的大宗業務毛利率在同行業中亦位居首位，顯示出公司對於房地產商較強的議價能力。我們統計了部分上市企業在招股書中披露的大宗業務頭部客户情況（數據為2016年），歐派家居的最大客户為保利地產，佔業務收入比例約13%；而我樂家居對廣州恆大的依賴超過80%，皮阿諾、志邦家居等也都超過40%。歐派的客户結構較為均衡。

在大宗業務的風險管控方面，歐派通過與優質地產商合作加快回款速度，並通過貼現、無追溯權應收保理等業務直接回收現金，改善企業現金流。精裝比例提升、地產集中度提升疊加精裝採購向品牌企業傾斜，歐派工程業務的高增長有望得以維持。

（三）流量前置，率先試水整裝大家居

定製家居企業發展的挑戰之一是家裝公司作為前置入口，對客流的分流作用較大。定製家居企業客户多以一手精裝和存量房翻新客户構成，一手毛坯房和二手房客户由於裝修需求通常選擇在裝修公司進行設計和選購，配套需求被截留在裝修公司層面。

為佈局整裝渠道，拓展客户資源，歐派在行業內率先開展渠道變革，於2018年開始試點推進整裝大家居業務。歐派家居與當地頭部家裝公司展開合作，歐派負責提供產品生產製造以及營銷支持培訓，家裝公司則負責提供定製家居設計安裝服務和家裝設計落地施工。

2018年5月，歐派首先在四川宜賓開設整裝大家居旗艦店，正式試水整裝大家居領域。隨後，整裝家居業務在全國快速鋪開。

來源：公司公告

至2018年6月，整裝大家居開業門店21家、籌備門店超過40家；到2018年末，整裝接單業務收入已達3.5億元，在全國22個城市都有佈局；至2019年H1，公司共有整裝大家居門店210家、整裝大客户43家，全年制定的250-300家招商規劃預計將穩步完成。

公司管理層在10月的投資者會議上表示，整裝業務收入業已突破3億，全年收入有望達到6-8億。

整裝業務涵蓋硬裝、軟裝等多個產品和服務環節，該業務拓展有利於公司在新的市場環境下擴展客流渠道，成為了行業變革的關鍵點。歐派管理層曾表示，未來的頭部定製品牌可能會成為產品化的整裝公司。

在歐派宣佈進軍整裝業務後，業內其他公司也紛紛跟進。索菲亞表示未來會在兩個省會城市，50個地級市佈局大家居店面；金牌廚櫃也在2018年底出資成立了整裝子公司。

在新渠道開拓的過程中，整裝業務和原有線下經銷商的利益存在一定的衝突，前置的客流會分走一部分原屬於經銷商的蛋糕，需要協調的利益關係較為複雜。但管理層依然顯示出了推進到底的決心。2018年，在歐派舉行的經銷商大會上，董事長姚良鬆勸廣大經銷商“冷靜冷靜再冷靜”、“抱怨總部和罵賣場都沒有用”。

針對經銷商營銷模式轉變較慢、原有零售經銷商心理牴觸等問題，歐派家居積極落地整裝經銷商營銷幫扶政策，通過設立“不同產品、不同渠道、利益補償、業績共享”基本原則，強化對原有歐派零售經銷商的利益保障。隨着公司政策和架構的不斷優化，有望形成經銷商和整裝服務提供商攜手開拓市場的局面。

來源：公司新聞

四、行業景氣下行，龍頭地位愈穩

（一）地產後週期，行業增速下滑

傢俱行業屬於房地產後週期行業，與房地產行業景氣度緊密相關，主要需求來自於房屋交易，包括新房和二手房。按照裝修週期，傢俱行業往往滯後於現房交易半年至一年。近年來房地產市場堅持“房住不炒”主基調，各地房地產調控表現趨緊趨嚴，調控措施更加全面，定製傢俱行業受地產行業影響壓力較大。

來源：國家統計局

2019年前九個月，我國商品房銷售面積累計同比增速連續為負。10月份增速首次轉正，累計銷售面積同比增長0.1%。儘管房地產市場出現了一定的回暖跡象，考慮到傢俱製造業的滯後效應和整個房地產市場情況，我們認為未來整個家居行業依然承壓。

2018年，我國傢俱製造業主營業務收入同比增長4.3%，達到7011.9億元，九家定製家居企業營業收入合計達到347.56億元，同比增長19%。2019年第一季度，定製家居上市企業營業收入合計62.2億元，同比增長9.35%，增速進一步下移，創下了行業歷史新低。儘管二季度、三季度增速有所回升，行業上市公司的整體情況難言樂觀。

來源：Wind、公司公告

（二）龍頭優勢進一步鞏固

值得注意的是，在上市企業普遍出現增速下滑的情況下，歐派的龍頭優勢繼續顯現。進入2019年，歐派與後面梯隊的公司已經出現了業績分化的跡象。歐派家居已連續三個季度營收增速超過行業上市公司平均增速，考慮到歐派家居相對於其他公司已經十分龐大的體量，取得這一成績實屬不易。

來源：公司公告

歐派家居的銷售費用率同行業最低，顯示出龍頭企業的品牌已經在市場上打響，品牌效應已經形成。管理費用率則位於行業較高的位置，主要受公司變革渠道和擴大規模的影響。在資本回報方面，歐派家居表現也位居行業首位。

據億歐智庫數據，2018年我國定製櫥櫃的滲透率為67%，已經接近發達國家70%的水平，品類總體發展即將抵達天花板。此外，我國定製衣櫃的滲透率也達到了45%。在櫥櫃等產品滲透率已經較高且傳統地產紅利已經退潮的情況下，如何創新品類、拓展渠道是擺在所有定製家居企業面前的重要命題。

我們認為，歐派家居近年來的一系列舉措（產品線迭代、大宗業務、整裝家居等）能夠抵消行業大環境的不利影響，能夠支撐公司在未來數年內的穩健增長，並進一步拉大與同行業公司之間的差距。

（三）發展動能換擋，景氣週期有望再現

從歷史數據上看，定製家居行業確實和房地產市場發展狀況高度相關。但隨着定製家居行業的發展完善，二者的關聯性將逐漸降低。存量房市場帶來的二次裝修需求的出現，將使定製家居行業減少對地產行業增長的依賴。

來源：國家統計局

目前我國房地產增速雖然放緩，但總量基數大，因而只要GDP保持一定增長水平，人民生活水平持續提高，就會不斷刺激家居行業的消費需求，以追求更好的生活環境。

傢俱行業動能的轉換也在行業數據上得到了充分體現。據前瞻產業研究院，2018年我國定製家居行業市場規模約為2901億元，已經連續數年保持超過20%以上的增速，定製家居佔傢俱行業的滲透率已經超過40%，

形成鮮明對比的是，傢俱行業銷售收入8年來首次出現下降，全年累計銷售收入為7011.9億元，同比下降22.6%。主要原因為傢俱行業市場飽和進入調整期，加之受商品房銷售面積增速下滑、產品結構調整等因素影響。

來源：前瞻產業研究院

以歐派的營業收入計，歐派在定製家居的市場佔有率約為4.7%，在大傢俱行業市佔率為1.6%，仍有較大的提升空間。

五、管理層介紹

歐派創始人姚良鬆生於1964年，1986年畢業於北京航空航天大學，獲機械製造學士學位。創立歐派家居之前，有多年營銷及創業經驗。

姚良鬆先後提出“廚房革命”、“廚房勝廳堂”等廚衞發展新觀念，探索大規模生產非標單件產品的生產模式，不斷解決消費者家裝痛點及需求，積極推廣全屋定製解決方案。

從上文公司的業務梳理來看，公司管理層擁有較好的戰略眼光和執行能力，進行的轉型和新業務拓展布局較早，新業務推進的速度也很快。

公司管理層有多位高管來自北京航空航天大學。公司副董事長譚欽興、前總經理張金良等都出身北航。“用造飛機的精神造櫥櫃，是歐派成功的祕訣之一”，姚良鬆表示，“正是有了造飛機一樣的嚴謹作風和對完美的不懈追求，才有歐派今天的成就。”

姚良鬆在近期表示，歐派計劃進一步拓展海外市場，主要加大開拓印度、東南亞以及非洲市場。目前，歐派是把中國製造的產品出口到海外，但當一個區域達到了一定規模的產值時，歐派便會考慮在當地設廠。2018年，歐派的海外業務佔總業務比重為3.13%，佔比較低。歐派會進一步加快國際化的步伐，真正成為“世界的歐派”。

從股權結構來看，姚良鬆及其胞弟姚良柏共持有公司77.31%的股份，且持有的股票零質押，對公司的控制權較為穩固。傢俱賣場上市企業紅星美凱龍旗下的紅星喜兆投資公司也持有歐派家居的股份。

來源：公司公告

管理層重視人才培養和激勵。歐派推出了“黃埔精英人才計劃”圍繞集團發展和人才佈局，打造可持續發展的高素質、優質人才供給體系，計劃未來三年從外部批量引進具有國家985、211或其他一本院校全日制統招本科及以上學歷背景的高素質人才，補充到集團製造、營銷系統各層級關鍵崗位，並通過1-3年的系統化培養，使之成為集團專業、技術骨幹和中高級管理人員。2017年6月，公司面向中層管理人員實施股權激勵，以55.18元/股的價格向835名員工授予551萬股公司股票。

來源：公司招聘信息

六、盈利預測與估值

根據行業發展和公司經營情況，我們做出如下假設：

1）櫥櫃：現有規模較大，且近年來增速有所放緩，未來一段時期增長主要依靠大宗業務和整裝業務帶動，增速預計逐步放緩至10%以下。

2）衣櫃：數年內仍有較大的增長空間，隨後增速有所放緩，預計將和櫥櫃並列成為歐派的主營業務。

3）木門：我們看好木門成為下一階段的主要增長點。我國的木門市場目前極為分散，木門領域目前唯一的上市企業江山歐派（總部位於浙江省衢州市，與歐派家居並無關聯）木門營收規模在10億元左右，僅佔市場總份額約0.73%。行業內知名企業TATA、夢天木門等市佔率均較低。我們給出了較高的增速，並假定毛利率穩步提升，最終達到江山歐派的水平。至2025年，木門業務預計將佔到公司總業務的20%左右。

4）衞浴：衞浴行業與木門的格局不同，該領域市場發展較為成熟，國內市場的競爭格局已基本形成。Euromonitor數據顯示，科勒、東陶等外資品牌已佔據近三分之一市場，箭牌、惠達、九牧等國內品牌也有近20%的份額。因此，我們認為歐派衞浴業務的天花板較低，在C端的優勢並不十分明顯，增長動力主要依賴功能工程渠道。我們預計高速成長達到一定規模後增速逐漸趨緩，衞浴業務穩定狀態的毛利率同樣參考同類上市企業。

5）費用率：銷售費用及管理費用率19-21年受渠道變革影響保持18年的水平，待業務成熟後逐步下滑。

根據我們的測算，歐派家居至2025年內仍能保持兩位數以上的增長，發展動能充足。

經營業績預測（2019-2025）