本文来自格隆汇专栏：中信债券明明，作者：明明债券研究团队
核心观点
12月议息会议美联储符合预期地维持利率不变。美联储在会议声明里“在决定是否需要任何额外的紧缩政策”的语句中增加“任何（any）”一词，表明美联储已经接近或已处于利率终点。点阵图显示美联储上调了2023年经济增速预测，小幅下调了2024年的经济增速预测，同时增加了明年降息预期。鲍威尔整体发言偏鸽。我们认为美联储加息落幕几成定局，美联储降息或于明年年中前后，10年美债利率预计将持续趋弱运行。
此次议息会议结果。利率工具与数量工具方面，在本次议息会议上，美联储维持联邦基金利率5.25%-5.50%不变。经济预期方面，美联储以“经济活动的强劲增长在第三季度放缓”的表述替换了此前“经济活动一直在以强劲的速度扩张”的表述，并以“在过去的一年中，通货膨胀率已经缓解，但仍然较高”的表述替换了此前“通货膨胀率保持较高水平”的表述。货币政策立场方面，此次美联储“在决定是否需要任何额外的紧缩政策”的语句中增加“任何（any）”一词，表明美联储已经接近或已处于利率终点。
政策利率预测与经济前景预测。点阵图显示所有美联储官员均认为今年年底利率会维持不变，并且降息将发生在2024年，降息幅度预测为75bps，较2023年9月降息幅度增加了25bps。对于美国经济前景预测，美联储上调了2023年经济增速预测，但小幅下调了2024年的经济增速预测，同时下调了今年以及未来的通胀预测，表明美联储预期未来经济稳健增长将持续较长时间，并继续认为2026年美国通胀才会回落至2%水平。
鲍威尔讲话要点。美联储主席鲍威尔在当日新闻发布会上表示：议息会议声明（“在决定是否需要任何额外的紧缩政策”的语句）中增加“任何”一词，体现出美联储承认利率处于、或接近峰值。美联储相信美联储的政策利率已经达到或接近峰值，现在两项职责更加平衡，但不希望排除继续加息的可能性。美联储正在思考、讨论何时降息合适，并且在当天的会议上讨论了降息时机；对降息政策的讨论才处于初始阶段。不会等到2%通胀率再降息的原因是那将会太晚，会超过目标；在通胀达到2%之前，需要减少对经济的限制。鲍威尔一直认为经济有可能避免衰退，但明年总会存在出现经济衰退的可能性。
点阵图、会议声明以及鲍威尔讲话均体现当前美联储加息落幕几成定局，鲍威尔整体偏鸽。鲍威尔整体鸽派发言，直接表示议息会议声明（“在决定是否需要任何额外的紧缩政策”的语句）中增加“任何”一词，是美联储承认利率可能处于、或接近峰值，点阵图显示所有美联储官员均认为不再加息是合适的，表明若无超预期冲击，美联储加息或已落幕。虽然鲍威尔并未对降息具体时点或降息决策阈值有明确表态，但提及此次议息会议已有讨论降息时点，并且表明出现经济衰退将严重影响降息决策，反映出鲍威尔对于降息决策将主要依赖于一系列美国经济数据，若数据恶化将会在合适时点降息，鸽派发言推动美国股指上升、美债利率下行。
美联储降息或于明年年中前后，10年美债利率预计将持续趋弱运行。鲍威尔表示美国通胀已经取得切实的进展，美联储的政策利率已经达到或接近峰值，预计若无超预期的通胀趋势变动，美联储加息结束几成定局。考虑到当前美国经济不论是消费、投资，还是制造业与非制造业活动均出现降温迹象，叠加政策利率水平已步入终点水平，因而预计未来10年期美债利率或将持续趋弱运行，存在向下突破4%的可能性。对于美联储降息而言，我们仍维持此前明年年中前后降息的判断，美债利率开启大幅下行或在降息开始时点附近。
风险因素：美国经济变动超预期；美国通胀超预期；美国金融体系的脆弱性或流动性风险超预期；地缘政治风险超预期等。
议息会议结果
利率工具与数量工具方面，在本次议息会议上，美联储维持联邦基金利率5.25%-5.50%不变，该决定全票通过。理事会一致投票决定将准备金余额支付的利率维持5.40%不变，自2023年12月14日起生效。基础信贷利率维持5.50%不变。美联储将继续如5月发布的《缩减美联储资产负债表规模计划》所述，每月缩表（减少其持有的美国国债、机构债券和机构抵押贷款支持证券）规模上限为950亿美元。
经济预期方面，美联储以“经济活动的强劲增长在第三季度放缓”的表述替换了此前“经济活动一直在以强劲（strong）的速度扩张”的表述。美联储保留了“近几个月来，就业增长放缓，但仍然强劲，失业率仍然很低”的表述。美联储以“在过去的一年中，通货膨胀率已经缓解，但仍然较高（elevated）”的表述替换了此前“通货膨胀率保持较高水平（elevated）”的表述，表明通胀压力虽然得到缓解，但仍需进一步观测。随着银行信贷紧缩条件收紧，美联储保留了“美国银行体系健全且富有弹性。最近的事态发展可能导致家庭和企业的信贷条件收紧，并对经济活动、就业和通胀造成压力。这些影响的程度是不确定的”的表述。
货币政策立场方面，美联储表示“在决定是否需要任何（any）额外的紧缩政策以使通胀逐渐回归2%时，委员会将考虑货币政策的累计收紧、货币政策影响经济活动和通胀的滞后效应以及经济和金融发展情况”，相比于11月表述，此次美联储在“额外的紧缩政策”前加入了“any”一词，表明美联储已经接近或已处于利率终点。对于美联储此次货币政策变动没有美联储官员投票反对。
美联储政策利率预测与经济预测
点阵图显示加息终点水平（中位数预测水平）由5.5%-5.75%下降到5.25%-5.5%，显示多数官员均认为已达到此次加息的利率终点水平，但降息幅度增加了25bps。点阵图显示所有官员均认为今年年底利率会维持不变（不再加息是合适的，也是12月的议息会议决策结果），除两个人以外其他人均认为2024年会降息。2024年底政策利率中位数预测水平为4.5%-4.75%，2025年年底政策利率预测的中位数水平下调为3.5%-3.75%。点阵图表示当前美联储已完成加息，并且降息将发生在2024年，降息幅度预测为75bps左右，较2023年9月点阵图预测降息幅度增加了25bps。
对于美国经济前景预测，美联储上调了2023年经济增速预测，但小幅下调了2024年的经济增速预测，同时下调了今年以及未来的通胀预测，继续认为2026年美国通胀才会回落至2%水平。美联储上调了今年的实际GDP同比增速预测，小幅下调了2024年实际GDP增速预测至1.4%，略低于潜在增速。同时美联储维持9月对于2023年-2025年失业率的预测，认为就业市场可以在失业率不大幅上升的背景下实现再平衡。随着美国通胀逐步符合预期地下行，此次美联储经济预期中对于PCE以及核心PCE预测均有所下调，但美联储继续认为通胀回落至2%需等待至2026年。在美联储下调明年经济预测的同时，美联储也增加了2024年的降息预测幅度，此前9月预测中降息幅度仅为50bps。
鲍威尔的讲话
美联储主席鲍威尔在当日新闻发布会上表示：议息会议声明（“在决定是否需要任何额外的紧缩政策”的语句）中增加“任何”一词，是美联储承认利率可能处于、或接近峰值。美联储相信美联储的政策利率已经达到或接近峰值，现在两项职责更加平衡，但不希望排除继续加息的可能性。美联储正在思考、讨论何时降息合适，并且在当天的会议上讨论了降息时机；对降息政策的讨论才处于初始阶段。不会等到2%通胀率再降息的原因是那将会太晚，会超过目标；在通胀达到2%之前，需要减少对经济的限制。鲍威尔一直认为经济有可能避免衰退，但明年总会存在出现经济衰退的可能性。
货币政策方面，鲍威尔认为，通胀仍然过高，已经采取的行动已使政策利率进入限制领域，不过，如果条件适当的话，准备进一步收紧政策，不希望排除进一步加息的可能性。美联储在议息会议声明（“在决定是否需要任何额外的紧缩政策”的语句）中加了“任何”一词，以表明美联储认为利率可能达到或接近峰值。美联储认为美联储在利率方面已经做得足够了，但美联储对这一观点尚不完全有信心。高于趋势增长本身并非问题，只有当其使实现美联储的目标更加困难时才是问题，这种情况可能意味着美联储必须将利率维持在较高水平更长时间或再次加息。美联储正在思考、讨论何时降息合适，并且在当天的会议上讨论了降息时机；对降息政策的讨论才处于初始阶段。很难准确知道任何特定时刻货币政策的紧缩程度；预计实际利率将在未来下降；决定利率时不考虑政治因素，将为经济做出美联储认为正确的决策。美联储没有讨论利率预期点阵图中谁的预期是正确的。尚未确定是否会采取基于阈值的降息路径。美联储意识到可能会存在长时间保持高利率的风险，出现经济衰退将严重影响降息决策。回归双重职责具有重要意义，现在两项职责更加平衡。
经济方面，鲍威尔认为，预测人士对2023年经济衰退的预期是错误的，几无依据认为现在经济陷入了衰退。经济预测的差异反映通胀低于此前的预期。鲍威尔一直认为经济有可能避免衰退，同时通胀也在下降，到目前为止美联储看到的就是这种情况。明年总会存在出现经济衰退的可能性。利率水平已进入限制性领域，经济活动增长已大幅放缓，较高利率也对企业固定投资产生压力，住房部门的活动已经趋于平稳。
通胀方面，鲍威尔认为，近几个月较低的通胀数据是受欢迎的，长期通胀预期似乎保持稳定。美联储预计，美国11月PCE物价指数同比上升2.6%，核心PCE同比上升3.1%。就抗击高通胀而言，美联储已经看到，（遏制）核心通胀取得实实在在的进展；已经在核心服务通胀方面看到合理的进展。不会等到2%通胀率再降息的原因是那将会太晚，在通胀达到2%之前，需要减少对经济的限制。更强劲的增长可能意味着通胀恢复到2%水平需要更长时间。
资产负债表方面，鲍威尔认为，资产负债表的运作基本符合预期。当前，美联储并没有讨论转变量化紧缩（QT）的方向。在某一时刻，逆回购工具将趋于平稳；美联储的储备水平还没有达到需要放缓或停止缩表的情况；利率政策和缩表在不同的（决策）轨道上。
就业方面，鲍威尔认为，在通胀回落的同时，并没有发生严重的失业。薪资仍然略微高于“与美联储2%通胀目标”相一致的水平；实际薪资情况现在是偏正面的，这可能有助于改善消费者情绪。劳动力市场仍然紧张。鉴于美联储已经取得的进展以及存在的不确定性，美联储正在谨慎前进。名义工资增长似乎在放缓。美联储预计劳动力市场再平衡将持续下去。
点评
点阵图、会议声明以及鲍威尔讲话均体现当前美联储加息落幕几成定局，鲍威尔整体偏鸽。鲍威尔整体鸽派发言，直接表示议息会议声明（“在决定是否需要任何额外的紧缩政策”的语句）中增加“任何”一词，是美联储承认利率可能处于、或接近峰值，点阵图显示所有美联储官员均认为不再加息是合适的，表明若无超预期冲击，美联储加息或已落幕。虽然鲍威尔并未对降息具体时点或降息决策阈值有明确表态，但提及此次议息会议已有讨论降息时点，并且表明出现经济衰退将严重影响降息决策，反映出鲍威尔对于降息决策将主要依赖于一系列美国经济数据，若数据恶化将会在合适时点降息，鸽派发言推动美国股指上升、美债利率下行。
美联储降息或于明年年中前后，10年美债利率预计将持续趋弱运行。鲍威尔表示美国通胀已经取得切实的进展，美联储的政策利率已经达到或接近峰值，预计若无超预期地通胀趋势变动，美联储加息结束几成定局。考虑到当前美国经济不论是是消费、投资还是制造业与非制造业活动均出现降温迹象，叠加政策利率水平已步入终点水平，因而预计未来10年期美债利率或将持续趋弱运行，存在向下突破4%的可能性。对于美联储降息而言，我们仍维持此前明年年中前后时点降息的判断，美债利率开启大幅下行或在降息开始时点附近。
风险因素：美国经济变动超预期；美国通胀超预期；美国金融体系的脆弱性或流动性风险超预期；地缘政治风险超预期等。
本文节选自中信证券研究部已于2023年12月14日发布的《债市启明系列20231214—12月美联储议息会议点评：鲍威尔鸽派发言，加息结束几成定局》报吿，分析师：中信证券首席经济学家 明明 执业证书编号: S1010517100001
首席资管与利率债分析师：章立聪 执业证书编号: S1010514110002；周成华 执业证书编号: S1010519100001；彭阳 执业证书编号: S1010521070001
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