中信证券主要观点如下：

• 南北向资金阶段性走势背离多发生在港股市场持续下跌时期，南向持续流入往往受宏观因素影响更强。

该行复盘了历史上南向持续流入而北向及港股外资持续流出的阶段，共有六个时期。

在此期间，港股市场亦处于各因素均显著承压、市场持续下跌的阶段。但对比来看，当南向阶段性流入时，往往多处于宏观因素影响更强的时期，如外围货币紧缩风险、疫情爆发时期及中美关系风险等。而外资阶段性流入时，往往受行业因素影响较多，如国内产业监管趋严时期。

• 南向阶段性流入且外资流出时期，南向资金增配成长及大金融板块，而外资普遍流出。

具体来看南向流入而外资流出时期的港股投资者行为，南向资金在此期间对成长板块配置偏好极强，尤其如信息技术行业中的互联网、游戏;医药中的创新药、中药；可选消费中的零售业等。另外，金融板块亦获南向资金青睐，但近年来成长性更强的多元金融逐渐相对银行更加受到南向资金的增配。

而外资则在各个板块呈普遍流出趋势。综合来看南北向资金背离时期的资金流行为，无论南向阶段性流入或流出，均显示出一定的调仓行为及资金轮动效应；而外资则始终对防御性及顺周期板块配置偏好较弱，流入时期仅偏向配置成长板块及大金融(主要是多元金融)。

• 南向流入且南北向资金背离时期，南向资金或为真正的“聪明钱”。

历史上南向持续流入而外资流出时期结束后，港股市场往往会迎来阶段性的上涨。平均来看，六个资金背离时期后的阶段性上涨平均持续约为57天，恒生综指的平均涨幅约为15.5%。

分行业来看，在后续的上涨行情中，成长板块平均涨幅较高，信息技术、可选消费、医疗保健涨幅分别达到29.5%/  19.8%/18.5%；而大金融板块亦有相对靠前的涨幅。考虑前期南向资金更倾向于抄底成长及大金融板块，因此在这个时期，南向或为真正的“聪明钱”。

• 配置建议：关注成长板块中的创新药、半导体及中特估相关板块。

2月中上旬以来，观察到南向及港股外资走势再度背离，且近期北向资金也再次呈现流出趋势。剔除3月上旬港股指数调仓影响，南向资金近期持续增配成长性较强的科技(半导体、技术硬件)、医药(制药)，以及中特估特征明显的电信、建筑、金属及机械等板块。2月以来，外部摩擦、海外货币紧缩及海外银行体系风险担忧是压制港股表现的主因，部分风险已提前被price  in。

而往后看，结合国内基本面复苏趋势、外围风险爆发时点为时尚早、美联储加息周期即将结束以及MSCI季度调仓时点临近等因素，资金有望重新增配港股市场。

建议关注两条主线：1)成长板块中的硬科技及医药，包括半导体、技术硬件及创新药;2)“中特估”主题下的相关板块，如电信、建筑、金属等。

风险因素：

1)历史数据对当前借鉴性意义不足的风险;2)中美关系进一步恶化的风险;3)海外央行超预期收紧货币政策的风险;4)国内经济复苏低于预期的风险。