本文来自格隆汇专栏：天风宏观宋雪涛，作者：宋雪涛 孙永乐

年初以来场景修复类消费先快后慢，5月或再次迎来补偿性反弹，收入修复类消费慢修复，3月走势分化。

一季度的中国经济算不算“强现实”？

应该说，真正超预期的只有出口，因为贸易顺差增速从去年四季度的1%直接跳升至44%，拉动了GDP增速1.4个百分点，是真正的“弱预期VS强现实”。

至于消费，表现出的不是现实和预期的差异，而是宏观和微观的差异、数据和体感的差异、同比和环比的差异。

受益于疫后消费补偿性恢复，一季度社零同比增速从去年四季度的-2.7%上升至5.8%，但3月数据也显示，消费开始进入“高同比、低环比”的第二阶段 。如果不考虑低基数效应，仅看季调后的环比增速，今年3月社零环比只有0.15%，明显低于2017-2021年之间的任何一年，仅高于2022年3月，也明显低于今年2月0.67%的环比增速。

疫后消费修复可以分成两种，一种是场景修复，一种是收入修复。

季调环比是评估今年消费复苏的重要视角，从两种消费修复的环比折年数变化来看，以餐饮、化粧品、服装为代表的场景修复类消费，1-2月改善普遍较快，但到了3月开始出现放缓迹象。以可选消费为代表的收入类消费，1-2月修复偏慢，3月开始出现走势分化。

出行类商品消费（纺服、化粧品等）今年1-2月环比增速高于2017-2019年同期均值13个百分点，也高于过去6年同期均值20个百分点。但是今年3月，出行类商品消费和餐饮消费的环比增速均出现放缓，其中出行类商品消费的环比增速接近2017-2019年同期均值，而餐饮消费环比增速低于2017-2019年同期均值。

3月以来的高频数据也验证了场景类消费修复的放缓迹象，比如地铁出行人数、拥堵延时指数在1-2月快速回升后，3月逐渐进入了平稳期。

即将到来的五一假期可能迎来出行类消费的又一次修复。“新十条”以来，居民尚未经历长假（清明节仅放了一天），积压三年的远途旅行意愿可能在今年五一假期出现补偿性恢复。从五一订票数据看，出行类消费已经显示出再度走强的可能性。比如截至4月10日，美团平台五一期间国内住宿、交通、景点门票的预订量已经较2019年同期增长约200% 。

收入修复类消费今年1-2月普遍改善较慢，进入3月后走势分化。其中以通讯器材等为代表、受政策影响较小的可选消费品，年初以来环比修复慢于出行类消费，但方向持续改善。

今年1-2月可选类消费的环比增速高于2017-2019年均值8.2个百分点，低于出行类消费和餐饮消费的13.2个百分点和13.1个百分点。但是3月可选类消费的环比依旧超过了2017-2019年同期均值2.9个百分点，而出行类消费环比改善则明显放缓。

由于没有政策支持，大多数可选消费的修复主要依靠居民收入改善和消费倾向（当季消费支出/当季可支配收入）回升，所以可选消费的复苏是一个慢变量。

1季度城镇调查失业率从5.6%降至5.3%，居民可支配收入增速从去年四季度的4.2%升至5.1%，居民消费倾向开始好转并超过了2020-2021年同期水平，这些都是可选消费修复的信心。

不过居民收入和消费意愿的持续恢复依赖于企业利润、内外部环境和长期信心等多重因素，如果没有政策支持，可选消费的修复也需要耐心。

另一种收入修复类消费则是以汽车为代表，受政策影响明显，在走势上表现出较强的政策相关性。

受燃油车和新能源车购置补贴退坡的影响，今年1-2月居民购车意愿偏弱，汽车消费同比增速相比去年12月下滑了14个百分点至-9.4%，环比增速也低于2017-2019年同期均值1.4个百分点，在各类可选消费品中表现最弱。

3月各地政府和车企加大促销力度，汽车消费环比大幅回升，增速高于2017-2019年同期均值15.8个百分点。目前看热度已经延续至4月上旬，乘联会数据显示4月1-16日乘用车市场零售66.5万辆，环比3月同期增长15%（往年4月汽车消费弱于3月）。

由于补贴政策对汽车消费的影响较大，去年财政补贴政策一定程度透支了今年居民汽车消费潜力。如果没有政策支持，今年汽车消费可能弱于其他可选消费的修复程度，具体走势还与后续补贴政策有关。

简单总结，从一季度数据来看，消费的现实表现难以用简单的强弱描述，实际情况更复杂：既有场景类消费的强复苏，也有收入类消费的弱修复；前期强复苏的线下出行已经开始放缓，前期弱修复的可选消费还在持续改善；尽管宏观数据整体较好，但对于不同收入人群和不同消费类别，冷暖依然差异很大。

风险提示

居民收入端的修复低于预期，居民失业率短期改善幅度低于预期，居民消费意愿修复力度弱于预期

注：本文来自天风证券2023年4月21日发布的研究报吿《消费复苏进入第二阶段》，报吿分析师：宋雪涛 S1110517090003 孙永乐 S1110523010001

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