本文来自格隆汇专栏：中信证券研究 作者：崔嵘

核心观点

美联储主席鲍威尔在2022年Jackson Hole全球央行年会上发表讲话，本次讲话突出了美联储抗击通胀的政策重心，并强调了抗击通胀的持续性，体现其鹰派立场。我们认为，美国通胀仍有较大粘性，本轮美联储货币政策收紧可能超出市场预期。美股短期仍将大幅波动，中长期走势仍取决于美联储货币政策何时转向。

正文

事项：2022年8月26日，美联储主席鲍威尔在Jackson Hole全球央行年会上发表讲话。

鲍威尔讲话要点：

1. 强调价格稳定的重要性。价格稳定是经济基石（the bedrock of our economy）。

2. 恢复价格稳定需要给经济带来一些痛苦。为控制通胀，可能需要经济增长在一段持续时间内低于潜在增速（a sustained period of below-trend growth）。

3. 单月数据并不是值得确信的通胀回落。劳动力市场强劲，高通胀持续蔓延至整个经济；一个月的进展——7月较低的通胀读数，远不足以（falls far short of）使委员会有信心认为通胀正在回落。

4. 9月加息取决于数据，但会继续大幅加息，且不会过早降息。9月会议再一次非常态化大幅加息（another unusually large increase）可能是适当的；政策可能需要维持一段时间限制性立场，历史强烈警示不能过早宽松（strongly against prematurely loosening policy）。

5. 结合1970、1980年代以及近25年来的通胀历史，总结出3点教训：

1）央行能够而且应该承担起维持低而稳定的通胀的责任。

2）公众的通胀预期对未来通胀走势发挥重要作用。

3）要坚持加息直至抗击通胀的工作完成。

开门见山，突出抗击通胀的政策重心。Jackson Hole全球央行年会往往是美联储主席发布重要货币政策框架或货币政策转向信号的关键会议。例如，现任美联储主席鲍威尔曾在2020年Jackson Hole会议上宣布“平均通胀目标制”的新框架；2010年和2012年的Jackson Hole会议上，时任美联储主席伯南克曾先后暗示可能推出QE2和QE3，并最终在当年实施。本次会议上，鲍威尔并未如市场预期对货币政策的新框架做出指引，而是在讲话中开门见山表示其观点聚焦而直接（“my remarks will be shorter, my focus narrower, and my message more direct”），讲话全文聚焦抗击通胀，再次凸显当前美联储抗击通胀的政策重心。

以史为鉴，强调抗击通胀的持续性。本次鲍威尔讲话中多次提及20世纪7、80年代高通胀时期，并总结出三个教训。三个教训分别强调美联储负有抗击通胀的责任、管理通胀的重要途径是管理公众对未来通胀的预期以及抗击通胀需要坚持下去。从以上三个教训中可以看出，对于市场此前表现出的本轮加息将在短期内结束并可能在明年年初开始降息的预期，美联储再次给出答案，即为了防止通胀变得根深蒂固，抗击通胀的进程必须具有持续性。在此过程中，需求走弱，甚至给美国经济、家庭和企业带来痛苦都会有必要的，这也意味着从美联储的角度看，允许美国经济陷入一定程度的衰退。

美国通胀仍有较大粘性，本轮美联储货币政策收紧可能超出市场预期。我们曾在《2022年7月美国CPI点评：这次通胀见顶了吗？》（2022-8-11）中提出，7月美国CPI低于预期的主要原因在于能源价格的明显下跌，但核心CPI粘性仍强，三季度美国通胀或仍将磨顶，存在反复的可能。鲍威尔在本次讲话中也提及尽管7月通胀数据较低是受欢迎的，但单月的改善远未达到确信通胀正在下降的水平。因此，我们认为炒作通胀见顶下美联储政策转向或是市场“一厢情愿”，本轮美联储货币政策收紧可能超出市场预期。短期而言，9月加息幅度仍取决于8月非农就业人数和8月美国CPI数据，加息50bps还是75bps当前尚无定论。

美股短期仍将大幅波动，中长期走势仍取决于美联储货币政策何时转向。短期而言，在美联储继续鹰派的立场下，市场将不断修正政策预期，预计美股将大幅波动。对于后续中长期的美股走势，我们仍保持谨慎，美国经济相对确定的衰退或将导致部分行业仍然面临盈利预测下修的风险，仍将对美股形成一定压制。在美联储货币政策未明显转向前，我们仍认为美股为熊市中的反弹，而美股见底或需等到美联储货币政策出现真正转向。

风险因素：美国通胀超预期走高或回落；美国经济超预期提前进入衰退。