本文来自：修炼投资的水晶球 作者：徐驰 张文宇 姜楠宇
投资要点
一、国内大循环视角：全国统一大市场建设，注重供应链安全与效率
1.加入WTO后，我国供应链形成“两头在外”的贸易模式。
一方面，上游的关键技术与原材料严重依赖日本、美国、德国等国；另一方面，出口结构中，真正拥有国际竞争力的产品占比很低。逆全球化趋势下，这种贸易模式有潜在的供应链风险，我国亟需打造自主可控、安全可靠的产业链，以“补齐短板”并“拉长长板”。
2.4月10日《加快建设全国统一大市场的意见》（下称《意见》）发布，正是为了解决当前供应链内循环不通畅的问题。
《意见》提出“五立一破”解决当前存在的突出矛盾和问题：“五立”一是强化市场基础制度规则统一，二是推进市场设施高标准联通，三是打造统一的要素和资源市场，四是推进商品和服务市场高水平统一，五是推进市场监管公平统一。“一破”是要进一步规范不当市场竞争和市场干预行为。当前俄乌的拉锯战持续、国内局部地区疫情居高不下，诸多不乐观因素持续压制经济基本面，而只有打通国内循环，加强国内经济的自主可控，才能自己掌握话语权。
中长期来看，《意见》为我国未来供应链安全、高效打下更扎实基础。供应链安全导向下，《意见》核心聚焦在战略新兴产业、能源升级、传统要素市场化改革领域，具体包括能源、传统基建、大数据、物流、储能、绿色发展、土地要素改革等，是经过顶层设计到各维度细化，立足内需、畅通循环的中长期规划。
3、“强化市场基础制度规则统一”，如何从央地关系角度理解？
过去中央授予地方财权和立法权，地方可以通过补贴、政府投资来发展经济，依靠一定程度的“产业保护和扶持”来培养地方优势。但经济发展到一定阶段，这种地方政府的干预就出现了低效的问题，如骗补、特殊优惠等。因此，调整地方财权，削弱地方政府干预市场的能力，就成为2021年以来政策转型的方向。
本次文件提出“强化市场基础制度规则统一”，实际上针对的就是地方的“贸易保护”现象，中央进一步收紧地方在干预经济上的行政立法权。那么未来全国统一招标标准后，过去仅靠地方保护主义获得的市场份额会难以持续，行业竞争趋于市场化，有利于真正有价值的企业脱颖而出。
二、产业发展视角：供应链自主化，利好核心技术攻关
产业链角度来看，自主可控趋势之下，核心技术不断取得突破。自“中兴事件”和华为被禁以来，我国半导体厂商加速从传统的拼装/贴牌，向核心半导体元器件转移。半导体产业链的国产替代已逐步进入上游设备、材料核心环节。华为也在多个领域寻求自主可控，从打造底层鲲鹏芯片计算产业生态，到发布鸿蒙操作系统等产品，持续构建生态体系。
三、投资建议：把握国产替代加速的方向
在全球供应格局重塑的背景下，我国加快全国统一大市场的建设有助于我国供应链安全及效率的提升。就供应链效率提升而言，我国关键技术与国际竞品较大差距，其中，加快培育统一的技术和数据市场等一些列措施，有望使得科技研发要素及资源高效率支持我国核心技术攻关，打开未来巨大的技术进步和渗透率提升空间。
而就供应链安全角度而言，俄乌动荡引发的西方制裁措施的落地或在长期内扰动全球供应链，除美国外，其余来自于整个西方大联盟的关键零部件的国产替代或将在未来加速，建议关注：
1）半导体材料，华为芯片相关的软件生态等细分领域国产替代中长期投资机会。
2）同时，伴随俄乌冲突过程中西方现代化军备竞赛，军工领域受益于国企改革三年试点收官年及定价机制的市场化改革，亦值得重点关注。
3）加快发展统一的资本市场之下，从融资角度看，发展供应链金融提供直达各流通环节经营主体的金融产品，利好相关大金融板块。
4）中央进一步调整地方行政立法权，全国统一招标标准后，行业竞争趋于市场化，有利于真正有价值的企业脱颖而出，那么具备国家层面政策支持的低估值央企龙头会率先受益。
风险提示：地缘冲突加剧超预期、疫情防控不及预期
正文
2020年新冠疫情冲击后，全球经济“K”型复苏，造成全球范围内供应链的不规则景气；2022年以俄乌冲突代表的地缘动荡再次扰乱全球供给端，能源、农产品等资源要素市场的供给受到典型冲击；同时，我国Omicron疫情超预期爆发，对我国过去两年的强势出口及国内供应端形成制约。全球范围内来看，各国疫情防控的差异、贸易保护主义崛起，及贫富分化加剧等诸多因素明显对过去几十年的全球化贸易分工产生了冲击，助推了“逆全球化”。而我国自确立国内国际“双循环”战略以来，依然面临“生产-消费-流通”等环节的诸多“堵点”，本次建设全国统一大市场或意义深远。
一
国内大循环视角：全国统一大市场建设，需要提高供应链安全与效率
1、加入WTO后，我国供应链形成“两头在外”的贸易模式
“百年未有大变局”下，相对“效率”，“安全”的重要性更加突出。2021年7月政治局会议强调“开展补链强链专项行动”，即供应链安全的两个“着眼点”——“拉长长板”与“补齐短板”。
（1）“补齐短板”，即改变我国加入WTO后形成的资源和市场两头在外的情况。
一方面，我国上游的关键技术与原材料对海外，特别是西方国家严重依赖。根据我国过去5年进口数据，集成电路依然是我国第一大进口商品，且进口额年均复合增速达15%。除此之外，我国在高端的轴承、液压系统等一系列高端制造业关键领域的技术都需要从日本、德国大量进口。东西方博弈加剧的大背景下，受制于人的供应链关键技术，随时可能会成为我国的 “卡脖子”环节。
除了技术外，关键原材料“受制于人”也是我国供应链安全的另一项“短板”。根据海关总署的统计，从进口数据细分看，石油等能源进口量占整体进口量的13.28%，铁矿石等矿产占比达到9%，作为我国制造业的“血液”， 仅次于芯片等关键技术部件，且进口的需求和对外依存度呈增加趋势。
另一方面，从出口结构上来看，我国真正有国际竞争力的核心技术产品占比很低。2019年我国出口产品集中分布在电力机械、通信设备及服装等轻工业用品，出口规模占比近50%，基本处于中游加工制造环节，依托于上游先进设备及关键零部件而产生，相对附加值较低。
正是在这种供应链潜在的风险之下，2020年“中央财经委员会会议”明确要求：“要着力打造自主可控、安全可靠的产业链、供应链，力争重要产品和供应渠道都至少有一个替代来源，形成必要的产业备份系统”。
（2）供应链“补短板”所需要的巨大成本，尤其是外汇等资源，只能由“拉长长板”获得。
我国供应链中，真正具有全球竞争优势的是以劳动力密集型商品为主的出口加工工业：2015-2020年，自动数据处理设备与纺织分别是我国前两大出口产品，年均增速均超过5%，整体劳动密集型产业占我国出口的比重一直比较稳定在20%左右。但是，近年来，由于劳动力成本的不断上升（仅18年至今提升幅度超过20%），我国相关出口企业的利润率，乃至国际竞争力整体呈现不断承压的态势。在东西方博弈加剧的大背景下，部分西方国家千方百计增加我国出口成本：如美国对我国三次加征关税， 2020年的欧洲议会抵制来自新疆的棉花和棉花制品。
2、建设全国统一大市场或缓解大循环“堵点”
4月10日，《中共中央 国务院关于加快建设全国统一大市场的意见》（以下称《意见》）发布，从全局和战略高度为今后一个时期建设全国统一大市场提供了行动纲领。
《意见》的核心在于推进统一市场建设。《意见》坚持问题导向、立破并举，六角度解决当前存在的突出矛盾和问题。“五立一破”：“五立”一是强化市场基础制度规则统一，二是推进市场设施高标准联通，三是打造统一的要素和资源市场，四是推进商品和服务市场高水平统一，五是推进市场监管公平统一。“一破”是要进一步规范不当市场竞争和市场干预行为。
建设全国统一大市场，为此前内循环的延续，当前时点，是应对俄乌冲突和疫情等不利冲击的需要。中美贸易战以来，内循环的重要性越来越突出，2020年年中政治局会议后，内循环逐渐成为资本市场最关心的政策词汇。当前俄乌的拉锯战持续、国内局部地区疫情居高不下，诸多不乐观因素持续压制经济基本面，而只有打通国内循环，加强国内经济的自主可控，才能自己掌握话语权。破除地方保护和区域壁垒，建设全国统一大市场，就是要打通国内经济循环的堵点，解决经济内循环过程中的难题。
中长期来看，加快建设全国统一大市场，为我国未来经济继续保持中速增长打下更扎实基础。《意见》并非首次出现，在2021年12月17日中央深改委第二十三次会议审议通过，是经过顶层设计到各维度细化，立足内需、畅通循环的中长期规划，核心聚焦在战略新兴产业、能源升级、传统要素市场化改革，包括能源、传统基建、大数据、物流、储能、绿色发展、土地要素改革等。
3、“强化市场基础制度规则统一”，如何从央地关系角度理解？
过去中央授予地方财权和立法权，地方可以通过补贴、政府投资来发展经济，依靠一定程度的“产业保护和扶持”来培养地方优势。在生产水平低下、资本匮乏的年代，这种做法可以兼顾公平和效率，但经济发展到一定阶段，需求逐渐饱和，地方政府的干预就出现了低效的问题，如骗补、特殊优惠等。因此，调整地方财权，削弱地方政府干预市场的能力，就成为2021年以来政策转型的方向，例如去年6月4日，在疫情增加全国负债率的情况下，财政部将土地出让金划拨到一般公共预算，只能用于民生基建，而不是产业补贴。
本次文件提出“强化市场基础制度规则统一”，严格落实“全国一张清单”管理模式，“严禁各地区各部门自行发布具有市场准入性质的负面清单，维护市场准入负面清单制度的统一性、严肃性、权威性”，实际上针对的就是地方的“贸易保护”现象，中央进一步收紧地方在干预经济上的行政立法权。
那么未来全国统一招标标准后，过去仅靠地方保护主义获得的市场份额会难以持续，行业竞争趋于市场化，有利于真正有价值的企业脱颖而出。
4、供应链安全导向下，提高要素、资源的分配效率
原材料类（包含：粮食、能源、矿石资源等）占据我国进口项下 “半壁江山”，在外部风险加剧下，与其相关的粮食安全、能源安全、资源安全亦成为内循环供给端下需要进行的另一项改革。
（1）加强粮食自主可控。
从上游原材料进口数据细分看，粮食种植18亿亩耕地红线及保障主粮供应要求下，短期内像大豆等个别种植类只能依赖进口。2021年，我国农产品进口2198.2亿美元，同比增长10%；谷物进口6536万吨，同比增33.9%；其中，大豆进口4504.5万吨，同比增17.6%。从粮食对外依存度来看，我国水稻、小麦、玉米三大谷物自给率保持在98%以上，2019我国的大豆产量1800万吨，对外依存度约86%，主要依赖于巴西、美国的进口。
全国一体化的政策基调下，保障新一步的粮食安全，对外依存度较高的农作物种植业或也存在一定自主可控机会。从耕地面积来看，2019年辽宁、吉林、黑龙江、内蒙古“三省一区”大豆面积增加量占全国增加量的9成以上，尤其是黑龙江省大豆面积增加1068万亩，占全国增加量的77.3%。内蒙古和东北地区共计增产116亿斤，占全国粮食增加量的97.2%。除种植面积的布局优化外，农业规模化下，育种研究及高产粮食品质研发等领域或迎新一轮发展良机。
（2）新旧能源转换下，发挥新能源优势，助力能源转型。
我国能源需求旺盛，油气能源对外依存度有稳步提升趋势，国内大循环+油气体制改革下，勘探开发放开力度加速。2019年我国原油消费量为6.96亿吨，原油进口达5.1亿吨，增长9.5%，石油对外依存度升至72.45%；天然气消费量为3025亿立方米，进口9656万吨，增长6.9%，国天然气对外依存度为44%。我国油气体制改革一直围绕“放开两头(上游勘探、下游销售)、管住中间(运输)”的思路来稳步推进，对上游勘探开放进一步放开，从而保障天然气供应，把对外依存度控制在合理水平。
新旧能源转换下，发挥新能源优势，助力能源转型。在全球可再生能源装机中，中国占比31.9%。尤其是在风电、光伏装机中，中国占比分别达到38.5%、35.8%，在世界上遥遥领先。中国在海洋能（0.9%）、光热发电（8.2%）、地热（0.14%）等领域仍处于落后地位。我国光伏产业已经形成了涵盖高纯硅材料、硅锭、硅片、硅片辅料等全球最完善的产业链，在多晶硅、硅片、电池片、组件、逆变器5个环节产量在全球分别排名前十的50家企业中，中国企业共有34家。中国电池产业链全球领先，且竞争格局不断集中。宁德时代连续多年占据全球动力电池出货量榜首位置，2020年其全球市占率达到24%，2021年受益于海外客户的放量公司全球市占率稳步上升，前三季度全球市占率达到31.2%。全球排名前十的动力电池企业中国企业独占五席。
（3）提高科技创新支持效率，助力产业升级。
在全球化的产业链分工中，中国等新兴国家主要承担了中低端制造领域，而欧盟、日本承担了高端制造领域。比技术上直观差距更重要的是，关键技术背后由目前西方主导下的，涉及多学科、全球化的复杂产业链，如：芯片光刻机由荷兰的asml主导，而光刻机的镜片技术又是德国掌握。同时，在民品领域关键技术能否实现规模化量产，并顺利实现技术迭代是商业化成功的关键所在，而这又需要产品具有相对竞品具有较高的性价比，以得到消费者的认可。而不惜一切代价往往意味着“性价比”的牺牲，无法得到消费者认可，自然无法通过规模化量产收回投资成本，并以此为基础研发新一代技术进而形成恶性循环。
因此，产业政策而言，需要提高对科技创新企业的支持效率，供应链“补齐短板”的关键技术科技企业及“拉长长板”的中小出口企业均应得到政策的较为密集的呵护，如：国务院副总理刘鹤先后致辞“全国“专精特新”中小企业高峰论坛”并主持召开国家科技体制改革会议，讨论“面向后摩尔时代的集成电路潜在颠覆性技术”。
（4）资本市场发挥直接融资，支持经济转型
要想在如此诸多且差距较大的关键技术领域“自主可控”“弯道超车”， 融资角度，需要引导资金等各方面社会资源优先进入关键技术，集中力量办大事。然而投资芯片等关键技术是投资期长、风险大、回报不确定性高甚至存在血本无归可能的高风险投资。这就需要提供强大的融资支持和一定程度泡沫化的高估值溢价用以对冲上述风险。由于传统以银行为主的间接融资渠道很难承担这一为风险投资提供融资的职能，发展以权益为代表的资本市场就成为不二的选择。
二
产业发展视角：供应链强化，利好核心技术攻关
1、半导体产业链：国产替代进入上游设备、材料核心环节
根据海关总署数据，2021年中国集成电路进口金额达4396.9亿美元，同比增长15.4%，贸易逆差高达2787.6亿美元。2020年8月国务院印发《新时期促进集成电路产业和软件产业高质量发展的若干政策》，我国2025年芯片自给率要达到70%，国产替代空间巨大。
“中兴事件”和华为被禁以来，半导体产业链自主可控目标下，国产替代从下游封测、中游制造，向上游设备和材料逐步进行，我国加速从传统的拼装/贴牌到核心半导体元器件的产业转移。2019年5月美国限制华为终端的上游芯片供应，直接刺激了对国产模拟芯片、国产射频芯片等倾斜采购；2020年9月美国限制海思设计的上游晶圆代工链，直接带动了中芯国际等国产晶圆厂和封测厂的加速发展。2020年12月中芯国际进入实体名单，芯片上游半导体设备供应受限，想要实现供应链安全，必须做到对半导体设备和半导体材料的逐步突破。
半导体材料主要被美日两国垄断，硅片、CMP抛光材料、光刻胶等国产化率不足10%。在全球缺芯潮刺激下，晶圆厂扩产资本开支上行带动上游设备、材料公司景气度旺盛。硅片作为材料板块占比最大的细分行业，多年来大陆国产化率较低，海外五大家占据全球9成以上份额。在2020年下半年半导体景气度上行，硅片行业极度供不应求后，海外大厂大多21H2才宣布扩产，因此短期暂无新增产能释放，海外硅片厂供不应求，叠加国产硅片厂商国产化率加速，预计2022年国产硅片公司将受产能爬坡、良率提升、产品价格保持高位等因素推动，业绩大幅增长进入黄金增长期。
2、国产底层芯片技术攻关，进一步加速生态整合
底层软件一直是中国芯片设计、工业领域最薄弱的一环，根据工信部《中国工业软件白皮书（2020）》，研发设计环节，海外软件占比仍高达95%。
华为鲲鹏展翅，鸿蒙初辟。2019年5月以来，华为被美国多次制裁，先进制程芯片等核心硬件受限，华为手机业务与通信业务发展受到极大限制，华为不得不在多个领域寻求自主可控，从打造底层鲲鹏芯片计算产业生态，到HDC2019发布鸿蒙操作系统等产品，持续构建生态体系。目前华为正逐步构建从芯片到服务器到平台的全栈自主创新能力，并与其他领域生态伙伴一起持续打磨完整自主解决方案，推动在党政等自主可控各领域落地。
以“Kunpeng+升腾”算力为中心，华为鲲鹏产业已经聚集了众多产业合作伙伴，涉及应用软硬件、开发、人才培养等，全方位的鲲鹏生态体系已经建立。
华为鸿蒙系统，即手机操作系统 + 物联网操作系统 + 应用生态。一方面是华为应对美国技术“制裁”、“Android 断供”等一系列危机下的产物；另一方面也承载了华为万物互联的“野心”，系统推出后，在智能汽车、工业设备、智能手机、物联网、航天等领域都得到了应用。
华为的入局，预计将进一步加速存量生态整合、整体落地进度。其中CPU领域龙芯、飞腾、鲲鹏共舞；操作系统麒麟领先，鸿蒙后起；办公软件金山WPS一枝独秀；ERP领域，用友携手华为突破高端；信息安全领域保密先行，安全需求持续加大。
3、航空装备升级与更新换代，航空发动机需求庞大
航空发动机——现代工业的“皇冠上的明珠”是衡量一个国家科技水平、军事实力以及综合国力的重要标志之一。航空发动机这种典型技术密集型产品，需要在高温、高压、高转速和高负载的特殊环境中长期反复工作，因此航空发动机的研制周期长，技术难度大，耗费资金多，是我国一直被“卡脖子”的核心工业产业之一。目前，航空发动机军民两用市场呈现由通用电气（GE）、罗罗、普惠等少数几家巨头公司垄断的局面。
我国各类军机数量上与美、俄仍存在较大差距，后续航空装备升级与更新换代下，航空发动机需求庞大。根据《WorldAir Forces 2022》数据显示，目前我国拥有军机3,285架，美国拥有军机13,246架，我国军机总量仅占美国的1/4；我国数量最多的战斗机只有 1,571 架，而美国有 2,717 架，数量只有美国的 57.82%，其余各类军机数量与美国差距明显。为应对未来复杂多变的环境， 我军亟需补全各类型飞机的差距，行业需求上升空间庞大。当前部分歼击机已换装国产 WS10 发动机，后续换装国产发动机的战机数量将日益提升；随着 WS15 在十四五期间的交付与批量列装，预计将为国产发动机提供广阔的空间，整个航发产业链将直接受益。
三
投资建议：把握国产替代加速的方向
在全球供应格局重塑的背景下，我国加快全国统一大市场的建设有助于我国供应链安全及效率的提升。就供应链效率提升而言，我国关键技术与国际竞品较大差距，其中，加快培育统一的技术和数据市场等一些列措施，有望使得科技研发要素及资源高效率支持我国核心技术攻关，打开未来巨大的技术进步和渗透率提升空间。
而就供应链安全角度而言，俄乌动荡引发的西方制裁措施的落地或在长期内扰动全球供应链，除美国外，其余来自于整个西方大联盟的关键零部件的国产替代或将在未来加速，建议关注：
1）半导体材料，华为芯片相关的软件生态等细分领域国产替代中长期投资机会。
2）同时，伴随俄乌冲突过程中西方现代化军备竞赛，军工领域受益于国企改革三年试点收官年及定价机制的市场化改革亦值得重点关注。
3）此外，加快发展统一的资本市场之下，从融资角度看，发展供应链金融提供直达各流通环节经营主体的金融产品，利好相关大金融板块。
4）中央进一步调整地方行政立法权，全国统一招标标准后，行业竞争趋于市场化，有利于真正有价值的企业脱颖而出，那么具备国家层面政策支持的低估值央企龙头会率先受益。
