作者 | 冥王星

數據支持 | 勾股大數據

來源 | 格隆匯研究（ID：glh_tushuocaijing）

我自己一個觀點，食品飲料龍頭公司，一般來説，調15個點左右，就該思考是不是存在買入機會了。

最近覆盤，發現絕味自最高跌了20個點左右，那絕味有沒有投資價值？

01

絕味的優勢

鴨脖有三強：絕味，周黑鴨，煌上煌，絕味並非一開始第一，但最終超越了周黑鴨，走到了行業第一的位置。

一個有趣的事情是，我問周圍的人，基本都覺得周黑鴨更好吃（當然，這一結論可能是樣本問題）。那為什麼今天走到第一的位置卻是絕味呢？

第一點是產品定位，相比於周黑鴨，絕味的定位要更親民一些。周黑鴨的客單價在65左右，絕味在27-30元左右，街邊夫妻店大概在15-20左右。

滷製品這個行業一個特點是，在廣大的三四線市場、社區市場，仍然是以小品牌和夫妻店為主。龍頭企業的競爭相對並不激烈，龍頭的擴張主要是以吃掉夫妻店為主。而當消費者打算消費升級，選擇品牌時，絕味的這個價格定位更容易承接，而周黑鴨的客單價過於跳躍。

所以，絕味相對來説，門店更容易下沉到社區，下沉到三四線城市，而周黑鴨主要是開在商圈和交通樞紐。

第二點是就是加盟模式。周黑鴨走的是直營，能調動的資金和門店地址資源有限，絕味走得是加盟，可以用加盟商的資金和門店資源來快速擴張。

當然，能做好加盟，還是源於絕味優秀的加盟體系。

絕味通過加委會（由絕味加盟商代表組成）和子公司相互監督的方式管理加盟商，各級加委會擁有相當高的自治權。加委會既處理違反公司規定的加盟商，又考核同級子公司。一定程度上，加委會代替了公司的管理職責。在相對弱勢的市場，絕味的加委會將發揮更大的作用。

另外，絕味內部鼓勵加盟商優勝劣汰，鼓勵做大。絕味對於銷售增長迅速、出貨量大的加盟商，將鼓勵其開店，並減免加盟費，降低供貨價格等方式扶持。對收入增速緩慢，出貨量排名靠後的加盟商進行優化，效益較差的門店往往難以獲得續約的資格。絕味的加盟商人均門店數量從2016年的1.7家，上升到了目前3.6家左右。

這種方式，降低了絕味的管理難度，提高了絕味的門店質量。絕味的門店存活率處於行業領先水平，單店盈利穩定，也確保了加盟商的忠誠度。

另外可以看到，儘管絕味扶持做大加盟商，但單個加盟商的體量仍然小，渠道的話語權仍然掌握在絕味手上。

第三點是絕味強大的供應鏈。

相比於夫妻店，龍頭企業的優勢在於中央工廠和冷鏈配送的供應體系，能以低成本提供高質量的產品。就以原材料採購為例，根據一些調研數據，連鎖品牌採購鴨脖的成本大概在8-10元每千克，而夫妻店在16-20元每千克。

而在鴨脖三強中，又以絕味的供應鏈最強大。

周黑鴨走高端路線，建的工廠也同樣要高端些，高端工廠建設成本高，阻礙了周黑鴨的產能擴張，周黑鴨目前有華東、華中、華南三個工廠。煌上煌目前只有遼寧、江西兩個可以獨立完成全套生產工序的生產基地，其他工廠需要依靠生產基地提供的半成品。

而絕味目前投入運作的工廠有24家，每家工廠的配送半徑在300-500公里，相對短的配送半徑，既節約了物流成本，又縮短了配送時間。

目前，絕味能做到24小時內從工廠配送到門店，煌上煌從半成品出廠到再完成加工，控制在24小時內，配送到店也控制在24小時內。周黑鴨目前可以保證大部分地區48小時內完成配送。

這很明顯，又是絕味可以更快速擴張的有力支撐。沒有後方強大的供應鏈支撐，前線的加盟商盟友怎麼打仗？

02

絕味的門店天花板

上述的這些優勢，明顯未來還會持續。

滷製品行業的特點依然沒變，在廣大的下沉市場、社區市場，仍然是以小品牌和夫妻店為主。所以，這個行業的制勝關鍵是如何收編它們。

而絕味的產品定位、多年積累不斷優化的加盟商體系以及強大的供應鏈，確保了絕味大概率可以延續過去的成功。

截止到今年6月底，絕味一共有12058家門店，較2019年底增加了1104家，這個增幅超過了去年一年的1039家。其含義很明顯，在今年疫情中，絕味逆勢擴張門店，加快了收編。

所以，現在的一個問題是，絕味的門店天花板在哪？

從大眾點評上來看，全國共有11萬多家鴨脖門店數量，絕味12058家，大概佔比10%。分省份來看，上海佔比最高，為40%，吉林最低，約只有5%。

假定消費者對絕味的接受度，各地域相近，那麼上述地域的差異就只是滲透率的問題。以絕味處於中上水平（前三分之一）的廣東和湖南的平均值24%為基準，絕味的門店天花板在26000以上。

另外，考慮行業的發展、低線城市和鄉鎮消費的崛起，整體行業仍處在擴張中，所以，絕味的門店天花板還要更高。

也就是，相比現在，絕味的門店還存在至少1倍以上的空間。

這就是機會。

03

估值

當前絕味的市值433億，動態估值61倍，對應今年的預計利潤看估計54倍左右，這個估值看上去不便宜。

但要指出的是，今年的業績受疫情影響，有所下滑，這個影響明年大概率沒有了。

今年一季度絕味營收下滑了7.59%，淨利潤下滑60%以上，二季度影響就弱很多了，營收微增0.83%，淨利潤下滑1.35%，三季度營收增長5.46%，淨利潤增長14%。

相比周黑鴨的虧損，絕味已經不錯了。主要的原因是絕味的門店主要在社區，流動受疫情打擊要小一些，而周黑鴨多在商圈和交通樞紐，打擊面就要大些。

展望明年的話，一是今年門店增長了許多，明年會釋放業績，二是公司的規模效應帶來的費用改善應該還會持續，預計明年的營收增速會在25%以上，利潤增速會在30%以上。

當前的股價對應明年的利潤預計是40倍以下。

這個估值不能説便宜，但在當前的食品飲料環境裏，也不能説貴。考慮絕味的確定性成長機會和良好的財務狀況，這一估值也算合理，可以關注。

格隆匯聲明：文中觀點均來自原作者，不代表格隆匯觀點及立場。特別提醒，投資決策需建立在獨立思考之上，本文內容僅供參考，不作為實際操作建議，交易風險自擔。