機構：東吳證券

評級：買入

投資要點

事件：美團 1Q20 實現營業收入 167.54 億元（- yoy12.6%）；經調整EBITDA達0.41 億元，經調整淨利潤-2.16億元,虧損率為-1.3%。

外賣——1Q20收入 94.9億元（- yoy11.4 %），GMV為715億元（- yoy5.4 %），訂單量為13.75億單（- yoy 17%）；變現率達13.3%，經營虧損約 0.71 億元，虧損主要由於疫情影響下外賣訂單量下降，密度降低，致使單均騎手成本上升。GMV 降低幅度低於訂單降幅主要由於疫情期間，部分品牌商户加速進入外賣平台，致使整體客單價提升至 52 元（+yoy 14.5%，+qoq 16.3%） 。復工後中長尾商户供給恢復，環比客單價將略有回調，但由於高端商户的留存，整體客單價同比仍有望保持提升。

外賣業務量價齊升，逐步進入利潤釋放階段。1，GMV——用户消費恢復，疊加高端商户留存致使客單價增長，帶動GMV 增長；2， B端高毛利廣告收入提升，1Q20 佣金佔比由 19Q1 的 93%降至 90%，其他服務收入（營銷和其他）佔比提升至 10%。考慮外賣平台對於商户的核心作用為攤薄租金和人工等固定成本，當前憑條提點率已接近商户盈利上限，未來B 端收入（如高毛利的廣告營銷服務等）將成為外賣業務利潤提升的核心驅動之一；3，成本端——截止2020年5月，外賣訂單量已經恢復 90%，6月同比增速或將轉正，訂單量恢復後，騎手端規模效應顯現，單均配送成本將下降，提升外賣盈利能力。

到店酒旅——營銷服務表現出色，後疫情時期將持續貢獻利潤。1Q20收入 30.95億（- yoy 31%），佣金 11.97億（-yoy50.6%）；廣告服務 18.87億元，同比下降 8%；其他服務 0.11 億元，經營利潤 6.8 億，經營利潤率為 22%，疫情過後，商户為彌補Q1損失，在廣告端需求或將增加，此前停滯的部分廣告業務收入也將恢復，今年廣告業務依舊將保持快速增長；雖然酒旅恢復尚需時間，但由於酒旅業務中廣告收入佔比較高，整體利潤率的回升將快於收入回升。

新業務——1Q20新業務收入41.68 億（+yoy 4.9%），經營虧損 13.64億，虧損率由 19Q1 的 47.2%收窄至 32.7%，主要由於單車折舊大幅減少，同時疫情期間網約車和快驢等業務量降低，相關成本減少，未來隨着出行和美團買菜，閃送等業務快速發展，新業務將保持提升趨勢。

盈利預測與投資評級：預計 2020-2022年美團收入達1150/1668/2178億元，增速為 18%/45%/31%；經調整EBITDA 約84/137/197 億元,考慮公司由於業務結構轉型趨勢良好，營銷等服務佔比提升帶動盈利能力增強，結合 SOTP 估值，公司2020 年估值約9407億港元，對應目標價為161 港元，維持“買入”評級。（1元=1.0851 港幣）

風險提示：騎手成本上升，行業政策風險，酒店發展不及預期，疫情反覆，新用户獲取不及預期。