作者：張可心

來源：無冕財經

如此高比例股權質押及大舉融資，是企業擴張的正常需求，還是拉高股價的運作手段？又會不會又為2020年牧原股份的業績埋下一顆大雷？

牧原股份規模擴張的平衡點及終點在哪裏，還需要撬動多大的槓桿？

這一切，都會在解禁後股東是否減持、減持多少的行動中得到答案。

若要問2020年有哪些絕不能錯過的股票，牧原股份一定位居榜首。

自2019年受益於“豬週期”向好行情，股票漲幅逾200%後，進入2020年的牧原股份再度蓄力，於大盤整體受疫情強力影響下逆勢上揚，最高漲幅達68.6%，市值摸高3000億。

從不足千億到摸高3000億市值，牧原股份只用了一年時間，也因此為實控人秦英林家族與企業員工們帶來鉅額收益。

▲牧原股份一年以來走勢圖。

但同時，一路高漲的股價，及暴增至温氏股份兩倍多的市盈率也引來不少爭議。

“漲得太猛了，”有投資者表示，“保利地產總市值不過1900億，這年頭，養豬能比賣房的還厲害？”

就在今天，牧原股份迎來大規模的限售股解禁，領銜A股本週解禁市值，合計高達300億元。

但與之相伴的，卻是豬肉市場連續八週合計18.8個百分點的價格回落。

兩者結合來看，不禁讓人為之擔憂，股價暴漲是否只是高槓杆下的資本遊戲，是否只是大股東減持套現的準備動作。

有投資者就發出深深疑問：“神話要破滅了嗎？高位解禁，接下來減持、套現不過是一氣呵成的事。”

投資者的擔憂會否一語成讖？此番解禁是否將成為牧原股份造富神話的“試金石”？牧原股份真的值千億市值嗎？

身家一年暴漲900億

2019年，福布斯中國富豪前十榜單迎來一位生面孔——秦英林家族。

作為牧原股份實控人，秦英林家族財富因上市公司一年來瘋狂的市場表現水漲船高，身家暴漲900億，最終以1173.8億元位列2019年福布斯中國富豪榜第9名。

一年前，其財富排名還遠在50名開外，如今一躍成為河南本土企業家中唯一一位千億富豪。

同時，此番牧原股份近300億市值解禁中，最終將有2.24億元定向增發限售股上市流通。其中牧原集團作為第一大解禁股東，由秦英林夫婦100%控股，合計將解禁1.5億股。最終以解禁日4月24日收盤價計算，解禁市值高達193億元，相比認購時的31億元總價已漲超6倍。

除實控人外，牧原股份的企業員工們同樣在造富神話中賺得盆滿缽滿。

2017年，牧原集團發起第二期員工持股計劃，除董監高外，共計432名員工認購近10億元，也正是此番解禁的第二大股東。如今該部分市值超90億元，初步估算賬面收益高達822.7%。

“解禁後員工直接減持股份，人均2000萬，可以辭職不用幹了。三年實現財富自由。”一投資人向無冕財經粗略計算了此次解禁後，牧原集團員工可受益價值。

這並不是牧原股份的第一批員工造富。2015年底，牧原股份發起的第一期員工持股計劃，當時認購價為每股30.42元，並輔以先後實施每10股轉增10股和每10股轉增8股的分配方案，員工持股成本降至每股8.45元。

該方案後於2019年1月9日至12月6日期間悉數減持完畢，正好也趕上牧原股份股價瘋狂上漲期。保守估計，第一期員工持股計劃最終落袋收益超3倍。

牧原股份的造富運動背後，是近年來豬肉價格的一路飆升。

受非洲豬瘟影響，2019年前三季度全國豬肉產量4225萬噸，同比下降21.3%。中國作為全球最大的豬肉生產和消費國，豬肉供給直接影響豬價。整個2019年，消費者們都生活在“豬肉自由”被剝奪的緊張之中。

據農業農村部監測消息顯示，2019年國內豬肉價格不斷上調，連創歷史新高。尤其十一長假後，全國豬肉平均價格達到每公斤49.86元，年同比上漲111.8%。其中，華南地區豬肉平均價格更甚，高達每公斤54.57元。

豬價的拉昇直接帶動多家養豬上市公司的股價，如温氏股份、牧原股份、正邦科技、新希望等豬肉股，年內紛紛紛取得大幅增長，其中尤以牧原股份最為典型。2019年內相繼破千億及兩千億市值大關，股價最高漲幅261%，一舉反超温氏股份，穩坐豬肉股龍頭。

秦英林也由此成為名副其實的中國第一“豬倌”。

▲秦英林家族以1173.8億元位列2019年福布斯中國富豪榜第9名。

高槓杆下的隱憂

“我們內部討論最多的就是牧原股份的股價。作為典型也應該要有其作為典型的合理性，否則就只是泡沫。”一位養豬行業人士向無冕財經表示。

通常，市場對企業的看好大多源於業績及成長性。

2019年的確是牧原股份業績最好的一年。儘管受到豬瘟影響，公司生豬出欄量有所下降，但營收、淨利雙雙創下歷史新高。尤其是淨利，公司2019年度盈利59.38億元，同比增長1185%。

可是，淨利增長1185%，收入不過才同比增長51%？這個數據不尋常。

把2018年結合起來看就清楚了：2018年牧原股份實現營收133.9億元，淨利僅4.62億元，同比下降80.5%。由此可見，牧原股份2019年的漂亮業績很大程度上是因為2018年大跳水換來的。

那麼，牧原股份在2018年為何有這樣的差勁表現？

據牧原股份在2018年度財報中解釋，2018年度淨利下降主要原因是生豬價格大幅下降。

真是如此嗎？

經研究發現，真正的原因是企業高槓杆擴張所致。

牧原股份自2014年上市後，便不斷通過募資迅速實現企業擴張。據公開資料顯示，截至2018年底，牧原股份在市場上融資累積高達71億元，其中尤以2017年最為瘋狂，相繼通過非公開發行股票和非公開發行優先股總計募集資金55億元。

瘋狂募資確實使得企業規模得到迅速提升。2014年到2018年短短4年間，公司養殖子公司由10家擴建至84家，生豬出欄量也從2014年的185.9萬頭，暴漲至2019年的1025.33萬頭。

但同時，鉅額債務也壓得牧原股份喘不過氣。2018年，牧原股份光償還債務所支付的現金就達到110億元，相當於上市後連續四年淨利總和的兩倍。

這或許才是2018年牧原股份淨利大跳水背後真正的原因。

2019年，就在大家持續看好“豬週期”的同時，牧原股份顯然沒有停下來的意思。同年8月，牧原股份發佈公告稱，再次通過非公開發行股票募資約50億元，其中15億資金預計用以償還債務。

前期募資中，同樣有5億用以償還債務，10億元用以補充流動性資金，一定程度上反映公司存在現金流困境。

“自建豬場投入確實很大，比如我們，建一個能養一萬頭豬的豬場大約花費6600萬，”上述養豬業內人士向無冕財經表示，“大家都想抓住這次‘豬週期’多賺點，所以都在努力擴張，我們選擇了自建和租用農户豬場兩種模式。”

照此計算，由最初185.9萬頭到現在上千萬頭規模出欄量，牧原股份合計投入已逾500億元。

此外，秦英林本人及秦英林所控制的牧原實業集團有限公司的股權質押比例，也分別在2019年底達到26%及44.5%。其中，牧原實業集團有限公司2019年度還存在減持動作，合計減持約8900萬股。

如此高比例股權質押及大舉融資，是企業擴張的正常需求，還是拉高股價的運作手段？又會不會又為2020年牧原股份的業績埋下一顆大雷？

即便我國生豬規模化養殖整體水平還偏低，但未來“豬週期”終將迎來轉折點，牧原股份規模擴張的平衡點及終點在哪裏，還需要撬動多大的槓桿？不知道秦英林心裏是否有確切答案。

這一切，都會在解禁後股東是否減持、減持多少的行動中得到答案。