機構：西南證券
評級：買入
2019年穩健經營，收入利潤符合預期：公司2019年全年實現營業收入2058.4億元，同比增長17.7%；實現經調整淨利潤115.3億元，同比增長34.8%；公司整體毛利率13.9%，同比提升1.2pp，符合我們前期的預期。2019年公司整體營業費用率10.2%，同比提升1.1pp，其中銷售費用率5%，同比提升0.4pp，主要由於公司加大了宣傳與廣告開支，同時包裝與運輸開支也有所增加；管理費用率1.5%，同比提升0.2pp（18年剔除一次性股權激勵費用）；研發費用74.9億元（YoY+29.7%），研發費用率3.6%，同比提升0.3pp。
智能手機業務：疫情帶來短期需求承壓，長期看好公司5G時代向高端市場邁進。2019年，公司智能手機業務實現收入1220.9億元，同比增長7.3%；全年出貨1.25億部，同比微增5%；ASP達到979.9元，同比增長2.2%；智能手機業務毛利率達到7.2%，同比提升1pp。其中Q4單季度實現收入308億元，同比增長22.8%；出貨量3260萬部，同比增長30.4%；ASP為945.1元，同比微跌5.9%，主要是由於公司在19Q4調整了海外市場的產品組合。2019年，公司堅持走“小米+Redmi”雙品牌戰略，並在4G向5G切換的關鍵期堅持穩健運營，保持了健康的經營現金流和庫存水平。2020年，公司將繼續堅定向高端市場邁進，2月份公司發佈小米10系列5G旗艦手機，市場反饋良好。疫情對於智能手機業務影響方面：20Q1受國內疫情影響，國內智能手機市場整體需求下滑嚴重，但隨着國內疫情逐步得到控制，公司手機出貨量已於20年3月下旬快速反彈，反映了消費者對手機較強的剛性需求；產能方面，目前公司中國工廠產能已回升至正常水準的80%-90%。海外市場方面，隨着疫情在海外持續蔓延，公司20Q2海外業務將面臨較大壓力，但我們認為海外需求會一定程度延遲至疫情結束以後，且公司19年加大在海外宣傳推廣力度，19Q4海外出貨量同比高速增長50%以上，我們繼續看好公司海外智能手機業務的增長。
AIoT業務：繼續保持高速增長，平台開放釋放積極信號。2019年，公司IoT和生活消費品實現收入620.9億元，同比增長41.7%，繼續保持較高增長速度；實現毛利率11.2%，同比提升0.9pp，主要由於智能電視和筆記本電腦毛利率提升。19Q4單季度，公司IoT與生活消費品實現收入194.9億元，同比增長30.7%；毛利率9.4%，同比下滑1.1pp，環比下滑3.4pp，主要由於公司在19Q4各種線上購物節期間增加了行銷費用。智能電視與筆電業務方面：公司2019年實現智能電視與筆電收入242億元，同比增長33%，其中智能電視全年出貨1280萬台，大陸地區年出貨量超過1000萬台，繼續保持大陸市場份額第一。AIoT核心指標方面：截至19年末，公司IoT平台接入設備數（不包含智能手機和筆記本電腦）達到2.4億台，同比增長55.6%；擁有超過5個小米IoT設備的用户超過410萬，同比增長77.3%；小愛同學月活數達到6040萬人，同比增長55.7%；米家APP月活數達到3680萬，其中非小米手機用户佔比超過三分之二，顯示了小米AIoT業務在非小米手機用户中滲透率和認可度逐步提升，以及小米IoT生態開放、健康的發展態勢。未來公司將繼續堅持“手機+AIoT”雙引擎戰略，繼續多品類、多地區推出IoT產品。
互聯網服務：收入略超市場預期，多元化發展漸入佳境。2019年，公司互聯網服務實現收入198.4億元，同比增長24%；其中廣告收入107億元，同比增長5.9%；互聯網增值服務收入91.4億元，同比增長54.9%。互聯網服務整體毛利率64.7%，同比提升0.5pp。19Q4單季度來看，公司互聯網服務收入57億元，同比增長41.1%；其中廣告收入30億元，同比增長17.8%；互聯網增值服務收入27億元，同比增長78.3%，其中游戲收入同比增長44.4%，其他增值服務同比增長93.4%。公司互聯網服務收入單季度同比增長改善明顯，主要得益於公司持續優化移動互聯網產品，提高用户黏性。截至19年末，MIUI月活數已達到3.1億，同比增長27.9%。多元化變現方面：19Q4，除中國大陸智能手機廣告和遊戲以外的互聯網服務收入，包括有品電商平台、金融科技業務、智能電視互聯網服務、海外互聯網服務等，同比增長112.6%，佔互聯網服務總收入比例達到43%。智能電視和小米盒子月活數達到2770萬，同比增長49.1%，付費用户數超過370萬，同比增長62.9%；有品電商品牌GMV突破100億元；海外互聯網業務發展迅速。
盈利預測與評級：預計公司2020-2022年EPS分別為人民幣0.51/0.60/0.70元，對應的動態市盈率為18/16/13倍。持續看好公司在智能手機5G時代以及AIoT和互聯網服務多元化發展方面的潛力，維持“買入”評級。
風險提示：硬件銷量或不及預期的風險；互聯網服務變現或不及預期的風險；海外業務經營風險；匯率波動風險。
