機構：國泰君安

投資亮點

1)K12在線教育滲透率逐年上升，市場規模不斷擴大。伴隨中國經濟的快速發展以及人均可支配收入的增加，科技進步、國家政策的鼓勵以及中國家庭本身重視教育的傳統文化背景使得新東方在線所處的中國K12在線教育市場未來將會迎來增長的黃金期。根據弗諾斯特沙利文的測算，中國在線教育規模預計將會從2017年的964億元（人民幣，下同）增加至2022年的3,102億元，複合增速達到25%以上。新東方教育作為中國線上教育的領航者，將會充分受益於行業的大發展。

2)背靠新東方集團，品牌與品質“雙料冠軍”。新東方集團作為國內最大的綜合性教育集團，在品牌效應、教研質量以及教學服務等方面都領先於市場。新東方在線作為集團唯一拆分的上市平台以及主要的在線教育業務承載平台，將會承襲集團在品牌與品質上的雙重優勢，確立行業的龍頭地位。品牌方面，新東方在線會藉助集團優勢，通過新東方線下學員基數導流線上課程。教研質量方面，新東方在線會依靠集團在教育方面的寶貴資源，積極開發自己的課程體系，不斷豐富產品品類，同時構建龐大的人才庫，不斷提升教研實力。教學服務方面，新東方在線會承襲多年累積的經驗，更好地服務廣大學員，吸引更多的客户羣體。

3)積極佈局K12板塊，業務擴張迅速。新東方在線2019財年，K12業務收入佔比為17.3%，相較於主要收入來源的大學教育（收入佔比達到68.7%），這塊業務潛力空間巨大。公司未來通過東方優播+線下大班（雙師課堂）+私播課程積極佈局K12在線教育業務，逐漸改變收入佔比，預計未來K12收入佔比將會超過1/3，業務實現迅速擴張。新東方在線2019財年的K12收入中，東方優播的收入佔比僅為30%，後續公司會着重依靠該業務實現三四線城市的全面擴張，預計收入佔比也會有明顯提升。

投資建議與估值：預計新東方在線2020～2022年收入為13.25/20.29/29.52億元人民幣，2020～2022年歸母淨利潤為-1.92/-0.86/0.43億元人民幣。公司積極佈局K12在線教育，前期處於利潤爬坡期，預計虧損逐步收窄並於2022年實現首次盈利。看好公司所處行業的發展空間以及公司自身的龍頭地位，按照19年12月20日股價，對應20/21年的PS為11.7/7.6倍，建議逢低吸納。

風險：行業政策風險；行業競爭加劇；K12擴張效果低於預期。