作者： 申萬宏源銀行組

來源：申萬宏源宏觀

事件：興業銀行披露2019年中報，1H19實現營業收入899億元，同比增長22.5%；實現歸母淨利潤359億元，同比增長6.6%，營業收入符合預期，業績增速低於我們的預期，2Q19不良率季度環比下降1bp至1.56%。

興業銀行主動提高不良認定標準、大力計提非標撥備，資產質量更加紮實。2Q19興業銀行不良率季度環比下降1bp至1.56%，2Q19加回核銷不良生成率季度環比提高70bps至168bps。我們判斷，二季度不良生成率的提升系不良認定趨嚴、一次性確認不良加大核銷所致，1H19興業銀行貸款核銷及轉出規模為191億（1H18為89億）。根據業績會上管理層介紹，截止2Q19興業銀行逾期60天以上貸款/不良降至100%以下達到93%。在不良認定標準趨嚴的情況下，興業銀行不良前瞻指標亦進一步向好，未來不良壓力不大。

截至2Q19，興業銀行關注貸款率、逾期貸款率環比年初分別下降16bps和2bps至1.88%和2.00%。與此同時，興業銀行加大對非標資產的撥備計提力度，預計撥備覆蓋更加充分。2Q19興業銀行撥備覆蓋率季度環比下降13個百分點至193.5%，仍處於上市銀行較高水平，根據測算其非標資產的撥貸比為2.4%，較2018年末提高62bps，實際上僅以信貸類非標資產計算該指標應更高，與表內貸款3.0%左右的撥貸比基本相當。我們認為，興業銀行撥備覆蓋更加全面充分有助於緩解市場對於其非標資產不透明的長期詬病，應對其資產質量更有信心。

興業銀行營業收入、PPOP同比增速保持20%以上，“資產緊—負債鬆”的格局助力淨息差繼續走闊。1H19興業銀行營業收入及PPOP同比增速分別為22.5%和25.3%，核心盈利能力保持強勁，預計在上市銀行當中處於前列。1H19興業銀行淨息差（披露值）同比大幅提高22bps至2.00%，帶動淨利息收入同比增加9.4%。根據淨息差環比變動分析，1H19興業銀行淨息差繼續上行的核心動力依然來自於同業負債成本下行，1H19同業負債成本環比2H18分別下降51bps至3.60%，同業負債利率因素對淨息差的提升貢獻14bps。再次印證我們此前的觀點，市場化負債佔比更高的銀行，其淨息差在今年“資產緊—負債鬆”的市場環境當中更為受益。

與行業趨勢相同，1H19興業銀行對公定期存款成本開啟下降趨勢，環比2H18下降1bp至3.31%，由於興業銀行73%的日均存款來自對公定期，因此下半年負債端存款利率因素的負面貢獻有望收窄。資產端，興業銀行進一步提高貸款佔比，持續優化資產結構。2Q19興業銀行貸款佔總資產的比重季度環比繼續提升至46.5%，上半年新增貸款47%來自一般性對公、45%來自零售貸款，優化貸款結構幫助其1H19貸款收益率繼續環比提升3bps至4.74%。

中收表現依然亮眼，銀行卡及代理手續費收入同比增幅明顯。1H19興業銀行手續費淨收入同比增長17%，其中銀行卡、代理業務手續費同比分別增長46%和39%，零售財富業務能力有所提升，上半年在代銷基金、保險、信託等產品上增長較快。“商行+投行”的戰略繼續穩步推進，上半年興業銀行非金融企業債務融資工具承銷 2412 億元，同比增長 24%，綠色債承銷42億元，列全市場第一，資產流轉 1121 億元，同比增長147%。

投資建議：興業銀行二季度繼續大力夯實資產質量，提高不良認定標準，營收與PPOP保持20%以上的增速，核心盈利能力強勁。後續有望繼續受益於“資產緊—負債鬆”的格局，支撐其19年下半年淨息差走闊。長期戰略層面，興業銀行以投行化思維多元化服務實體企業融資的發展模式有利於降低資本佔用、驅動非息收入增長從而帶動 ROE 持續回升，對公輕資本化賽道上跑贏同業未來可期。我們預計19-21年歸母淨利潤分別同比增長12.7%、13.5%、15.3%（維持盈利預測）。當前股價對應19年0.77倍PB，目標估值1.2倍19年PB， 對應上行空間55%，維持買入評級，重申銀行首推組合。

風險提示：經濟大幅下行引發行業不良風險。