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美國7月CPI數據點評:美聯儲再次加息的概率較低

本文來自格隆匯專欄:國君宏觀董琦 作者: 董琦、郭新宇

導讀

7月CPI基本符合市場預期,往後看,二手車價格繼續下跌、核心商品的持續庫存去化、房租升幅的繼續回落,都將對核心通脹環比構成持續壓制。我們仍然維持美聯儲後續不再加息的判斷。

摘要

1、數據:美國7月CPI同比3.2%,預期3.3%,前值3.0%。核心CPI同比4.7%,預期4.7%,前值4.8%。CPI環比0.2%,預期0.2%,前值0.2%。核心CPI環比0.2%,預期0.2%,前值0.2%。

2、環比分項來看,二手車、娛樂用品等環比大幅走弱,帶動核心商品環比跌幅擴大,但房租環比升幅與前期基本持平,同時教育與通信服務、娛樂服務環比升幅擴大,使得超級核心通脹環比回升,帶動核心服務通脹環比小幅上行:

(1)房租環比升幅基本持平,業主等價租金環比小幅回升,主要居所租金環比小幅下降。往後看,房租回落的趨勢較為明確,但速度較為緩慢,最近三個月的數據也印證了我們此前的判斷。

(2)剔除房租後的其他核心服務(又稱之為“超級核心通脹”)環比升幅回落0.20個百分點至0.19%。當前美國勞動力市場仍呈現出較強韌性,超級核心通脹環比後續大概率繼續小幅上升,但預計回升幅度有限。

(3)核心商品環比跌幅擴大,下跌0.3%,主要由二手車、娛樂商品、家電傢俱價格拖累。領先指標顯示,二手車價格後續仍將繼續下跌,疊加其他核心商品的持續庫存去化,預計核心商品環比仍將維持負增長。

3、油價上升使得我們略微上調對CPI同比預測,但對美聯儲政策操作影響較小。受OPEC+減產和全球經濟預期改善影響,原油價格持續上升,我們也對CPI預測模型的假設條件進行了更新,對年底的布倫特原油價格的基準假設,由此前的70美元/桶上調10美元至80美元/桶,對應的2023年12月CPI同比也由此前的3.22%上升到了3.51%,上升0.29個百分點。但值得注意的是,這裏對CPI預測模型的調整,僅僅是由對原油價格的調整導致,並不會計入到核心CPI,因此預計對美聯儲貨幣政策操作影響較小。

4、預計美聯儲後續繼續加息的概率偏低。7月核心CPI環比增長温和,美聯儲再次加息的概率繼續下降,進一步印證了我們此前的判斷:

(1)聯儲加息步伐大概率已經放緩至每季度加息一次,我們認為觸及聯儲連續加息的門檻較高,因此後續若再次加息,大概率為11月加息,但彼時通脹和經濟將會進一步下行,降低了再次加息的可能性。

(2)後續預計核心通脹環比在二手車和房租回落的帶動下,仍將呈回落趨勢。二手車拍賣價格已經明顯回落,由於滯後效應,後續將進一步計入CPI,疊加房租升幅仍將呈現回落趨勢,預計核心通脹環比仍將呈回落趨勢(個別月可能有反覆)。

風險提示:銀行風險再度出現,通脹粘性超預期。

目錄

正文

1.  美國7月核心CPI環比符合市場預期

數據:美國7月CPI同比3.2%,預期3.3%,前值3.0%。核心CPI同比4.7%,預期4.7%,前值4.8%。CPI環比0.2%,預期0.2%,前值0.2%。核心CPI環比0.2%,預期0.2%,前值0.2%。

環比分項來看,二手車、娛樂用品等環比大幅走弱,帶動核心商品環比跌幅擴大,但房租環比升幅與前期基本持平,同時教育與通信服務、娛樂服務環比升幅擴大,使得超級核心通脹環比回升,帶動核心服務通脹環比小幅上行。

房租環比升幅基本持平,業主等價租金環比小幅回升,主要居所租金環比小幅下降。房租環比升幅與前期基本持平為0.40%,其中業主等價租金小幅回升0.05個百分點至0.50%,但主要居所租金環比小幅下降0.06個百分點至0.40%。此外,酒店住宿價格環比跌幅明顯收窄,至-0.3%。從歷史數據來看,酒店住宿價格波動較大,業主等價租金和主要居所租金是房租走勢的主導力量。

往後看,房租回落的趨勢較為明確,但速度較為緩慢,最近三個月的數據也印證了我們此前的判斷。從Zillow、Apartment List等領先指標來看,房租升幅回落的趨勢較為明顯,並且租房的在建的公寓(主要用來出租)數量及其佔租房存量的比重仍不斷上升中,供給仍在不斷增加,租房的空置率也已經基本回升至疫情前水平,顯示租房市場仍將持續放緩。但由於BLS統計CPI房租分項方式的原因(存在一定滯後性),預計市場上房屋租金的變化,反映到CPI房租分項的速度相對較慢。

剔除房租後的其他核心服務(又稱之為“超級核心通脹”)環比升幅回落0.20個百分點至0.19%,在主要分項中,教育與通信服務、娛樂服務和交通運輸服務環比升幅擴大,分別擴大0.6、0.3和0.2個百分點至0.3%、0.8%和0.3%,是超級核心通脹回升的主要拉動力量。而醫療服務和其他個人服務環比回落,分別回落0.4和0.3個百分點之-0.4%和-0.1%。

超級核心通脹與勞動力市場密切相關,當前美國勞動力市場仍呈現出較強韌性,超級核心通脹環比後續大概率繼續小幅上升。7月美國非農就業數據顯示,勞動力市場韌性仍然較強,時薪環比升幅維持在0.4%的高位,是超級核心通脹的主要支撐因素。短期來看,機票價格在6、7月已經連續兩個月環比下跌8.1%,但由於8月油價大幅上升,預計機票價格也將由負轉正,對超級核心通脹的影響將又拖累轉為拉動。此外,由於季節性原因,預計健康保險(Health Insurance)環比負增長將維持至9月份,但在10月之後預計健康保險分項將由負轉正,結合其在CPI中的權重(約為0.6%),預計每月對CPI環比拉動約0.02個百分點。但綜合而言,美國勞動力市場仍在降温趨勢中,對工資上升也將構成明顯制約,因此預計超級核心通脹環比上升幅度也將有限。

核心商品環比跌幅擴大,下跌0.3%,主要由二手車、娛樂商品、家電傢俱價格拖累。7月二手車價格進一步下跌,跌幅擴大0.8個百分點至-1.3%。此外,娛樂商品、服裝、家電傢俱、教育通訊商品環比分別下降0.4、0.3、0.1和1.1個百分點,分別至-0.8%、0.0%、-0.4%和-1.2%,是核心商品環比跌幅擴大的主要拖累因素。醫療商品環比升幅擴大0.3個百分點至0.5%。

領先指標顯示,二手車價格後續仍將繼續下跌,疊加其他核心商品的持續庫存去化,預計核心商品環比仍將維持負增長。6、7月二手車價格環比已經連續兩個月下跌,從JDP、Manheim、Black Book、Car Gurus等二手車市場數據來看,二手車價格仍在繼續下跌中,考慮滯後因素,預計後續將逐步計入CPI,對核心商品環比構成持續壓制。此外,美國當前庫存整體上仍處於過剩狀態,庫存去化仍在持續進行中,預計將至少持續到2024年一季度,上游廠商的降價去庫的舉措,也將逐漸傳導至下游消費者,將使得核心商品通脹一直承壓,預計核心商品環比仍將維持負增長。

7月能源價格環比升幅收窄。7月受OPEC+減產和全球經濟預期改善影響,原油價格持續上升,但反映到終端消費的汽油價格中可能有所滯後,8月原油價格仍維持高位,預計將帶動CPI能源分項上行,同時也將對整體CPI環比產生一定上行壓力,但由於美聯儲和市場更關注核心CPI,而能源價格並不計入核心CPI,因此對後續美聯儲政策操作影響有限。

食品價格環比升幅擴大0.1個百分點至0.2%,其中家庭食物價格環比上升0.3個百分點至0.3%,而外出就餐價格環比下降0.2個百分點至0.2%。

2.  預計後續聯儲再次加息的概率較低

油價上升使得我們略微上調對CPI同比預測,但對美聯儲政策操作影響較小。受OPEC+減產和全球經濟預期改善影響,原油價格持續上升,我們也對CPI預測模型的假設條件進行了更新,對年底的布倫特原油價格的基準假設,由此前的70美元/桶上調10美元至80美元/桶,對應的2023年12月CPI同比也由此前的3.22%上升到了3.51%,上升0.29個百分點。但值得注意的是,這裏對CPI預測模型的調整,僅僅是由對原油價格的調整導致,並不會計入到核心CPI,因此預計對美聯儲貨幣政策操作影響較小。

預計美聯儲後續再次加息的概率較低。7月CPI和核心CPI環比增長0.2%,相對較為温和,美聯儲後續再次加息的概率繼續下降,進一步印證了我們此前的判斷。我們仍然預計美聯儲後續再次加息的概率較低:

(1)美聯儲加息步伐大概率已經放緩至每季度加息一次(由此前的每次加息75BP、50BP、25BP一路放緩),雖然鮑威爾在議息會議後的新聞發佈會上表示不排除再次連續加息(即9月加息)的可能性,但我們認為觸及聯儲連續加息的門檻較高,大概率仍是維持每季度加息一次的步伐,因此後續若再次加息,大概率為11月加息,但彼時通脹和經濟將會進一步下行,降低了再次加息的可能性。

(2)核心通脹環比已經出現回落,後續預計在二手車和房租回落的帶動下,仍將呈回落趨勢。二手車拍賣價格已經明顯回落,並且已經體現在6月和7月CPI數據中,由於滯後效應,後續將進一步計入CPI,同時疊加房租升幅仍將呈現回落趨勢,預計核心通脹環比仍將呈回落趨勢(個別月可能有反覆),難以明顯回升,進一步降低了美聯儲在後續再次加息的可能性。

3.  風險提示

銀行風險再度出現,通脹粘性超預期。

注:本文來自國泰君安於2023年發佈的《【國君宏觀】美聯儲再次加息的概率較低——美國7月CPI數據點評》,報吿分析師:董琦、郭新宇

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