來源：川閱全球宏觀

2022年3月，儘管美國通脹持續飆升，CPI超預期錄得8.5%（預期8.4%），但6.5%的核心CPI動能有穩定態勢（預期6.6%），並且季調後與上月持平，二手車環比降幅擴大至3.8%（前值降0.2%），疊加住房租金環比增速回落，核心通脹有見頂態勢。數據發佈後10年期美債利率一度下跌7bp，2年期美債利率下跌超過10bp，美股拉昇。

不過，鑑於俄烏衝突、我國疫情反彈等意外因素的存在，供應鏈的擾動或爲後續美國通脹的演繹增添了不確定性。爲了更好地分析通脹動態，我們將樂觀、中性、悲觀三種情景假設應用於通脹預測模型，並傾向於中性假設，預計美國CPI於4月見頂回落，屆時CPI同比增8.7%，年末回落至6%以內。

美國通脹持續超預期下，彭博經濟學家對於美國通脹的預測經歷了多次上調（圖2）。而2022年美國通脹的複雜性在於內外多因素的擾動：

一方面，美國國內工資-通脹螺旋和房租通脹仍在焦點位，增速未見放緩跡象。

從工資維度來看，2021年10月以來，美國私人行業平均時薪增速普遍破5%，然而漲薪卻未能補償通脹對實際工資的稀釋，實際工資與疫情前的趨勢仍不斷擴大，2021年末缺口約爲3%（圖3-圖4）。紐約聯儲的消費者調查也顯示美國家庭預計工資增長不及通脹（圖5）。

鑑於當前勞動力市場供給的緊俏，爲了吸引並留住員工，我們預計美國企業漲薪的趨勢在短期內難以逆轉（圖6）。

3月房租仍是推升通脹的主要因素，不過環比增速回落至0.4%（前值0.6%）。根據我們對於歷史數據的分析，標普美國房價指數約領先房租15個月，該指數於2021年8月見頂回落，由此推算住房租金增速的回落至少要等到2023年初（圖7）。

另一方面，俄烏衝突及中國疫情反彈下，大宗價格上漲和供應鏈的擾動加大通脹風險的不確定性。

俄烏衝突對美國通脹的影響有多大？OECD於2022年3月發佈報告，測算了俄烏衝突對全球經濟的影響，預計俄烏衝突可能在未來的12個月拖累美國GDP近0.9%，推升通脹1.4%，加劇滯漲的風險（圖8）。

我們預計上海疫情對於供應鏈的影響將於4月開始顯現，除了工廠停產外，封鎖下卡車司機的短缺已經對物流產生了影響。4月6日，日本海洋網聯船務公司OceanNetwork Express表示，卡車短缺正阻礙上海進口貨物的清關。而港口集裝箱堆積、沿海船隻排隊增加可能導致更多延誤並推升運價（圖9）。此外，卡車司機短缺還造成從沿海港口運往內陸工廠的原材料不足，對浙江和江蘇這兩大製造業中心的生產產生了影響。未來疫情對於我國出口的影響可能使得交付期延長，加劇全球供應鏈的中斷。

爲了更好地理解後續美國通脹的演繹，我們對通脹模型進行了三種情景測試：

樂觀情景：俄烏衝突在2022年二季度緩解，WTI油價於年內回落至85美元/桶（單位下同），全年NYMEX天然氣價格小幅穩定增長，4月至12月中樞6.8美元/百萬英熱（單位下同）。我們預計美國通脹拐點在3月，屆時CPI同比增8.66%，年末回落至5.48%。

中性情景：WTI油價於年內回落至90，NYMEX天然氣4月至12月中樞7.1。我們預計美國通脹拐點在4月，屆時CPI同比增8.72%，年末回落至5.93%。我們傾向於中性情景假設。

悲觀情景：俄烏衝突在2022年內持續，WTI油價年末錄得97，NYMEX天然氣4月至12月中樞7.3。我們預計美國通脹拐點在4月，屆時CPI同比增8.93%，年末回落至6.14%。

3月CPI數據是5月美聯儲議息會議之前的最後一份CPI報告，通脹維持強勁態勢，美聯儲5月加息50bp並加速縮表的市場預期得到鞏固。2022年4月11日，聯邦基金利率期貨顯示市場預期年內將加息至2.6%。在就業向好、通脹高漲的背景下，此前美聯儲官員的表態鷹派轉向，激進的加息節奏疊加五月即將到來的縮表下，我們調升對於10年期美債利率的預測，預計4-5月美債利率可能將在2.5%-3%的區間持續一段時間。

風險提示：疫情擴散超預期，政策對衝經濟下行力度不及預