本文來自格隆匯專欄：中信證券研究，作者：徐曉芳 杜一帆

2021年，醫美、美粧板塊前漲後跌，基本面/全年收益/估值水平等均深度分化。展望2022年：1）醫美板塊仍將處產業資本淨流入狀態、嚴監管常態化，利於龍頭；輕醫美佔比上升，生物材料、儀器設備商空間廣闊；2）美粧競爭格局結構性變化，兼看龍頭企業的主品牌成長和新品牌孵化。

▍2021年行情回顧：醫美&化粧品板塊，前漲後跌，估值分化。

出於研究需要，我們自定義了中信美粧、中信醫美、中信珠寶連鎖板塊和指數。2021年，中信美粧/醫美/珠寶連鎖板塊成份股算術平均漲跌幅分別為-6.1%/+36.8%/+7.8%。2021年，醫美板塊行情波動劇烈，我們構建的中信醫美指數（等權重）全年漲幅29.5%；最高漲幅125.9%；美粧板塊波動相對較小，中信美粧指數全年漲幅-10.4%；最高漲幅17.2%。2021年，美粧漲幅前三為魯商發展+57.5%、貝泰妮+18.3%和珀萊雅+17.5%；醫美漲幅前三為醫思健康89.0%、四環醫藥81.4%、華東醫藥52.1%。2021年末，中信美粧/醫美/珠寶連鎖板塊預測PE（未來12個月）中值分別為27倍/36倍/12倍，低於歷史平均水平；個股估值分化嚴重，美粧、醫美龍頭的2022預測PE普遍在70倍以上。

▍2021年業績前瞻：

貝泰妮，預計營業收入40.5~41.1億元，同比+53%~55%；預計歸屬淨利潤約8.2~8.6億元，同比+51%~+58%。

華熙生物，預計營業收入46.3億元左右，同比約+75.8%；歸屬淨利潤同比增速區間在16%~21%，對應7.6~7.9億元。

珀萊雅，預計營業收入48.0~48.7億元，同比+27%~+30%，歸屬淨利潤約5.8~6.1億元，同比+22%~+28%。

上海家化，預計營業收入75.3~76.2億元，同比+7%~8%；歸屬淨利潤約5.3~5.7億元，同比+23%~+33%。

科思股份，預計營業收入10.5~11.5億元，同比+4%~14%；歸屬淨利潤約1.5~1.7億元，同比-5.8%~+3.4%。

▍2022年展望：醫美-資本持續入場；嚴監管常態化，利好龍頭。

產業投資雖有降温，但草根調研顯示資本仍處於淨入場狀態。2021年，輕醫美規模佔比提升至65%~70%，注射針劑品牌商、儀器設備商空間廣闊。醫美生物材料審批加速，再生類新品迭出搶佔市場份額。美粧-競爭格局發生結構性變化：1）新品牌孵化速度放緩；2）龍頭化粧品企業探索集團化，尋求第二增長曲線；3）功能性護膚處當前風口，尤其是針對亞健康肌膚的皮膚學級護膚品。產業鏈角度，美粧品牌商不斷分化、迭代，電商服務商發展成熟，格局穩定；中國本土化粧品原料商處於進口替代、國際化發展的起步階段。

▍風險因素：

美粧品牌商集團化進展緩慢；醫美獲客難度上升、人工費用上升較快。

▍投資策略：

展望2022年，預計美粧品牌商將持續分化，龍頭企業能否在全年呈現良好收益同時取決於主品牌增長（貢獻業績）和新品牌培育（貢獻估值）；醫美品牌商需重點關注產品梯隊建設和差異化新品的表現。維持行業“強於大勢”評級。投資主線一：主品牌業績增長確定性強、新品牌矩陣可期的貝泰妮、珀萊雅；主線二：中長期成長空間廣闊、強產品力的華熙生物、魯商發展；主線三：化粧品產業鏈中上游的科思股份、壹網壹創。