“豬中茅台”罕見地觸及跌停。截止24日收市，牧原股份跌8.58%，報90.44元，日成交53.61億元，資金淨流出2.05億元，公司總市值為3400億元。

從股價走勢來看，今天的一根大陰線，直接將牧原的股價拉到90元，以春節後131元的高點計算累計下跌近29%，回到去年8月份的位置。

造成慘案的原因，大概率與其2020年年度股東大會有關，在日前披露出來的投資者關係活動記錄中，牧原股份表示：

目前全國生豬產能已逐步恢復，雖然未來價格可能有季節性反彈，但生豬價格總體呈下降趨勢，預計生豬行業在2022年或2023年將到達底部。從自身來看，公司需要完善人才管理和資金儲備，做好迎接行業冬天來臨的準備。

換言之，即便行業龍頭也沒有把握在豬週期的下半場完成逆勢增長。

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盈利空間擠壓，豬茅大幅補跌

2021年過去了近5個月，去年大大小小豬企以及散户產能擴張的釋放已經得到驗證，生豬價格如今已跌破10元關口。

據農業農村部監測數據顯示，截至5月21日全國農產品批發市場豬肉平均價格為26.29元/公斤，較1月份高位已下降超過43%。期貨市場上，生豬主力合約2109價格降至23805元/噸，5月份跌幅接近13%。

在消費者實現“豬肉自由”的同時，去年大豐收的豬企這兩年則要面臨巨大的壓力考驗。

根據2020年年報，幾家頭部豬企的生豬養殖完全成本在13.5元/公斤~22元/公斤間不等。這意味着，以目前的市場均價來看，養殖的盈利空間被大大壓縮，甚至有些此前擴張激進的企業有跌破成本線的風險。

4月份的銷售數據顯示，除了牧原股份依舊增長，其他豬企大多是銷量增加但收入同比下降，出現了很明顯的業績拐點。

一季度頭部公司的毛利率已經出現明顯的下滑，彼時豬價還沒有明顯下降，天邦股份的銷售均價還在26元/公斤左右，4月份這個數字為21.09/公斤。以此推斷，二季度的利潤情況不容樂觀。

此外，上游原料的漲價也將對豬企的盈利造成削弱。豬飼料中佔比最大的是玉米和豆粕，而玉米供應緊張，大豆受限於進口，導致這兩種糧食的價格正在持續上漲。中游養殖户將面臨成本增加銷售價格下滑的雙重壓力。

幾乎從豬價出現拐點之後，豬肉股就開始了漫漫長的陰跌之路。從年初開始，温氏股份跌了25%，新希望跌超32%，正邦科技跌22%……牧原是唯一一個逆勢還有上漲動力的豬企，今天跌完還有16個點的漲幅，這是市場給予龍頭的尊重。

但是，在牧原發聲之後，市場的擔憂得到了確認，牧原直接一個跌停迅速完成補跌。反觀其他的豬肉股，今天整體上跌幅不大，畢竟之前一直在調整。

對牧原的投資者來説，這種衝擊主要來自超預期的意外恐慌。在這之前，大多數人都相信牧原的自繁自養模式以及低成本的養殖，能夠使其在豬價下跌的過程中和其他豬企區分開來，但是如今確定性被削弱，順勢產生了懷疑情緒，甚至一些過度聯想的情況。

情緒一旦打開，很難轉向。理論上，週期性強的行業中，龍頭企業往往可以通過市佔率的提高，實現逆勢增長。但是，以量補價的邏輯需要時間去驗證，財報沒有確定之前，這些擔憂會始終存在。

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週期，還是成長？

利潤是豬週期的核心驅動因素和首要驅動因素，不是先養豬才有利潤，而是先有利潤才有人去養豬。供給與需求之間的錯配，推動了一輪一輪的週期。

供小於求的時候成本高低不足以影響大局，無非是多賺一點少賺一點，大家比的是擴張速度；而當產能過剩時，拼的則是誰的精細化管理更好，誰的成本更低。在週期上行階段大幹快上所加的槓桿，都會在週期下行階段經受市場嚴酷的考驗。

豬週期的下半場，是一場天然的價格戰，誰能在這個過程中不倒下，就能吃掉其他人的份額。“我不必跑得比熊快，只要跑得比你快”，一次次的週期波動，就是不斷剔除弱者的過程，將市場向某一家或者幾家競爭力強的規模化企業集中。

牧原領跑行業的最大原因在於，它走的是工業化養殖的路線，一個大型現代化養豬場可以做到幾十萬頭，各種先進設施設備一應俱全，生產流程、管控流程、食品安全流程，全部標準化。並且，工業化的好處在於，一旦路徑走通，就能夠快速複製粘貼。

這種模式雖然早期固定資產的投入加大，但是隨着規模的壯大，邊際成本會不斷壓縮。牧原短短几年時間超越温氏股份成為行業龍頭的關鍵，正在於此，也是投資者看好牧原的原因。

週期下行改變了牧原的一部分邏輯，量價齊升變為以量補價，這是整個行業都需要承受的壓力。但公司基本面上並沒有太大變化，和同行相比“低成本+擴張速度”的優勢還在，那麼中期來看市場份額的提高可以確定，需要擔心的是短期的不確定性。

按照牧原的説法，豬價跌到這個程度，未來還會有寒冬，這個行業的玩家接下來的日子註定不會舒服。等到眾多玩家虧損離場，行業完成過剩產能的出清，倖存者才能擺脱內卷。在此之前，包括牧原在內的上市豬企的投資性並不強，因為成長大於週期還是週期大於成長，業績沒出之前誰也沒法預測，不確定性因素太多。

在所有周期性行業中，下跌都是免不了的，能不能在一輪週期波動中獲益，才是競爭力強弱的佐證。牧原能不能實現逆勢增長不好説，但如果要選一個最有希望的，應該非它莫屬。

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結語

在這輪週期當中，上產能的主要是大資本，大資本比起散户更能扛虧損，意味着下行週期可能會比預期持續地更久。

牧原的成本在13.5元/公斤左右，不用擔心沒錢賺，加上出欄量猛增也可以彌補部分豬價的下滑，但是低成本的優勢很難擋住週期下行，儘管在一個完整週期裏這種優勢可以甩開其他競爭對手。

豬週期下行，泥沙俱下。11倍PE的牧原股價的波動可能不會如其它那麼猛，但同樣會遭遇衝擊。豬價大幅下跌，以及豬價底部維繫的時間可能都會超出市場預期，牧原基本面邏輯有一些變化，未來投資者的回報率預期要放低，可能要在下跌與震盪中熬的時間比較長了。