百威亞太（01876.HK）：亞太啤酒高端市場領航者，給予“增持”評級
機構：國盛證券
評級：增持
百威英博子公司，亞太市場行業龍頭。公司為全球啤酒巨頭百威英博子公司，由百威集團亞太區業務剝離整合而成，2018年實現啤酒銷量/營業收入/歸母淨利潤分別為96.2億升/67.4億美元/9.6億美元，同比增長2.4%/7.4%（內生）/66.9%。公司啤酒銷售主要集中在中國、韓國、印度，預計分別貢獻銷量的81%/12%/6%，三地市佔率分別為第三/第一/第二，在高端及超高端均為第一品牌。公司產品組合豐富，目前已包含超過50個品牌，其中持證可進口超25個百威集團品牌在亞太地區獨家銷售。
亞太啤酒市場增量空間尚存，結構升級引領新趨勢。全球啤酒消費放緩，亞太地區憑藉龐大的人口基數以及較低的人均消費量，增長空間尚存，預計2018-2023年將貢獻全球47.1%的銷售增量，高端化升級開始成為新趨勢。中國作為亞洲最大啤酒市場，已經步入存量市場，高端化升級迅速，2013-2018年高端市場銷售額CAGR達12%，為總體市場CAGR的4倍，目前中國啤酒噸價尚低，未來結構升級將持續帶動價格與利潤提升。
集團戰略體系成熟，高端市場強勢領跑。百威英博集團建立了三階段市場成熟度模型，不同市場採用對應產品組合、銷售營銷策略，公司經營與集團戰略一脈相承，有章可循。依循集團品類擴張框架，公司在高端品類精細有序擴張，2018年噸酒價為700美元，毛利率高達51.9%，大幅高於國內同業公司，公司在中國高端啤酒市場市佔率高達43%，成為絕對的領跑者。經銷網絡龐大，包含61個經銷中心、6000家經銷商、超過250萬個銷售點，各成熟度市場銷售模式因地制宜。通過VPO/DPO系統、業務共享服務中心、零基預算法等手段嚴格控制成本，全面提升運營效能，2018年管理費用率5.8%，在同業處於較低水平。
盡享高端升級紅利，開拓新興市場、提效控費增添業績增長新動力。公司率先在中國創建高端公司模式切入高端市場，且已成功將該模式推廣至韓國，依託高端市場的前瞻佈局，盡享高端升級紅利。同時借鑑中國市場的成功經驗，挖掘印度、越南等新興市場潛力。內部管理方面，積極進行產能與人員優化，推進數字化轉型，提效控費，有望進一步帶動盈利增長。投資建議：預測公司2019-2021年的歸母淨利潤分別為9.4/11.9/13.7億美元，EPS為0.07/0.09/0.10美元/股，2018-2021年CAGR為12.6%。
考慮到母公司百威英博集團全球龍頭地位和成熟的戰略體系，以及百威亞太自身在亞太地區高端超高端市場的領先佈局，給予目標價30港元（對應2020年21倍EV/EBITDA），首次覆蓋，給予“增持”評級。
風險提示：區域市場競爭加劇風險，高端市場拓展不及預期風險，外匯匯率波動風險。
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