2025年以來，港股創新藥板塊迎來強勢反彈，累計漲幅達近100%，超30家藥企股價翻倍，成爲資本市場焦點。對此，交銀國際研報指出，價值重估是本輪港股創新藥行情的核心驅動力，板塊估值仍具吸引力。

在這樣的背景下，來凱醫藥表現尤爲搶眼，近一年股價漲幅超300%，獲多家投行看好，目標價普遍在27港元以上。

當下正值港股半年報披露期，不妨藉此機會深入探討來凱醫藥受資本青睞背後的底層邏輯，以及長期增長潛力究竟何在？

1、增肌減脂領跑ActRII賽道

透過財報，來凱醫藥在代謝及癌症治療兩大核心領域的突破性進展清晰可見，其創新研發實力正通過具體管線的推進得到充分釋放。

先看代謝領域，公司以ActRII通路爲核心構建起全面的產品組合，並且正將這些候選藥物逐步推向臨牀研究，探索其在肌肉類及其他疾病適應症中的治療潛力。

以ActRIIA爲例，作爲一種調節肌肉生長與脂肪減少的關鍵因子，針對其開發的單抗藥物具有明確的治療價值。此前禮來在6月ADA年會上公佈的Bimagrumab（ActRIIA/B單抗）數據驚豔：單藥減掉的體重100%來自於脂肪，肌肉不掉反而增加2.5%；與司美格魯肽聯用，72周減重22.1%，92.8%來自於脂肪，肌肉只損失2.9%——有力驗證了ActRII通路在增肌減脂領域的成藥潛力及商業價值。

而放眼全球，ActRII增肌減脂藥物目前除禮來的Bimagrumab外，僅有來凱醫藥的LAE102（ActRIIA單抗）處於臨牀階段，讓其競爭優勢更加凸顯。

從臨牀價值來看，LAE102在ADA大會公佈的I期單劑量遞增研究結果顯示，相比Bimagrumab，其單次給藥耐受性良好，未報告嚴重不良事件或導致研究終止的治療期間不良事件，也無腹瀉病例，安全性更優且可皮下注射，展現出同類最佳藥物的潛力。

這種差異化優勢，或許正是禮來在2023年以19.25億美元收購Bimagrumab後，又於2024年與來凱醫藥簽署LAE102臨牀合作協議的重要原因。據悉，禮來目前正負責在美國執行LAE102的一項I期臨牀試驗並承擔費用，來凱醫藥則保留全球權益。這不僅是對LAE102臨牀價值的有力背書，更將加速其全球開發進程，預計年內將公佈中美I期數據。

來凱另一款ActRIIB單抗LAE103的臨牀申請，在7月底也已獲FDA批準，針對治療肌少性肥胖症及肌肉相關疾病，計劃於下半年啓動I期臨牀。

可以說，兩款藥物的同步推進，將有助於更精準地驗證ActRIIA和ActRIIB兩個受體亞型在人體中的療效和安全性作用，此乃整個業界、尤其是減重賽道國際領先藥企重點聚焦的方向，而來凱醫藥憑藉全球唯一同時進入臨牀階段的ActRIIA和ActRIIB管線，在該領域建立了先發優勢。

2. 腫瘤商業化臨門一腳

代謝領域的全球首創還不是來凱的全部。視線轉向癌症領域，其LAE002（afuresertib）作爲一種AKT強效抑制劑，有望成爲首個國產AKT抑制劑，填補市場空白。

目前，其聯合氟維司羣治療PIK3CA/AKT1/PTEN改變及HR+/HER2–局部晚期或轉移性乳腺癌（LA/mBC）患者的III期臨牀試驗AFFIRM–205正在招募受試者，預計今年第四季度完成入組，計劃於2026年上半年提交新藥上市申請。

從市場空間來看，該治療領域已得到國際藥企的驗證，阿斯利康等企業已有AKT抑制劑獲批。其中，阿斯利康Capivasertib在2024年的全球銷售額就達到4.3億美元，全球數據分析公司科睿唯安更是預測其未來銷售額至少能達到10億美元，彰顯出該領域巨大的市場潛力。

3、全球化+平臺化雙軌驅動，構建長期增長飛輪

長期而言，來凱醫藥的增長動能並非單純依賴管線突破，而是源於其在國際化佈局與自主研發體系建設上的系統性深耕，這兩大支柱共同構築起公司可持續發展的堅實基礎。

一方面，來凱醫藥國際化戰略的加速推進，爲價值釋放打開廣闊空間。

站在資本視角，與禮來的臨牀合作不僅是對公司研發實力的直接驗證，更成爲其融入全球創新藥產業鏈的重要跳板。這種合作模式的成功，有望吸引更多跨國藥企將目光投向來凱醫藥，尤其是在ActRII產品組合的商業化潛力逐漸顯現的背景下，未來很可能引發行業內對這一組合的競爭追逐，進而催生大規模的商務合作，推動公司產品快速滲透全球市場。

同時，ActRII靶點機制已獲禮來臨牀數據的有力背書，而LAE102所具備的肌肉保留型減重這一差異化定位，恰好切中了全球減重市場中未被充分滿足的需求。早前高盛等機構就預測，全球抗肥胖症藥物市場規模到2030年將突破1000億美元。LAE102憑藉其獨特優勢，有望在這片龐大市場中佔據重要份額。

來凱在此次半年報中也明確表示，目前公司正在與潛在合作夥伴商討戰略合作，旨在加速ActRII產品組合的開發與商業化——所以，將是哪家減重巨頭？且拭目以待。另外，即將商業化的腫瘤產品LAE002（afuresertib）亦有很大可能獲得合作，助力監管批準和商業化進程。

另一方面，來凱醫藥持續加碼自主研發引擎，通過代謝和腫瘤雙軌開發策略，有效分散單一領域研發風險的同時，亦顯著提升管線價值。

截至上半年，除了已收穫LAE103的IND及LAE123的IND-enabling以外，在腫瘤領域，來凱USP1抑制劑LAE120於今年2月獲批FDA的IND；全突變選擇性PI3Kα抑制劑LAE118在去年就進入IND-enabling階段；新型強效選擇性WRN抑制劑LAE122也於今年3月完成PCC確認。

這些進展充分展現出來凱醫藥強勁、紮實的源頭創新實力，其平臺化創新能力正不斷轉化爲實實在在的研發成果，管線梯隊進入蓄勢待發的狀態，爲公司的長期增長提供源源不斷的動力。

4、結語

目前，來凱醫藥現金及銀行結餘爲7.42億元人民幣，穩健的財務護城河爲持續的創新研發注入確定性。

相信隨着乳腺癌治療藥物LAE102（afuresertib）、增肌減脂的LAE002（ActRIIA單抗）等創新產品步入收穫期，管線價值的持續釋放加上商業版圖的穩步擴張，市場對來凱醫藥內在價值的認知亦將逐步完成從成長預期到價值兌現的跨越。