作者：吳新竹
來源： 證券市場週刊
此前收購的長城寬帶業績跳水，公司還大手筆投資基金，此外預付超過10億元的長期資產款。
鵬博士（600804.SH）通過併購競爭對手長城寬帶網絡服務有限公司（下稱“長城寬帶”）一舉成為僅次於三大國有電信運營商的民營電信增值服務公司，在經歷了4年的高增長之後，受行業“提速降費”的趨勢影響，公司的互聯網接入業務日漸式微，2019年上半年，長城寬帶甚至出現深度虧損，其15.37億元的商譽面臨減值風險。
另一方面，上市公司斥資20餘億元的海底光纜項目投產時間懸而未決，在本應投產的2019年四季度卻傳來股東集中競價減持股份的消息，其他業務如數據中心的運營還要受到公司重資產的拖累，給發展前景增添了不確定性。
近年來，鵬博士的財務風險未有緩解，公司持續發債，借新債還舊債，還通過變更會計估計提高利潤，種種跡象似乎表明公司正在面臨“中年危機”。
長城寬帶業績跳水
鵬博士的主要業務為互聯網接入，2011年，公司以10.84億元對價收購了長城寬帶50%股權及債權，2013年又以7.12億元對價收購了長城寬帶剩餘50%股權，並將其納入合併報表，該併購產生了15.37億元商譽。鵬博士與長城寬帶的結合產生了較好的協同效應，上市公司互聯網接入業務的營收規模從2012年的16億元增長至2013年的48.86億元，而後持續增長，至2016年達到峯值74.67億元。長城寬帶2013-2016年的淨利潤依次為2.91億元、4.15億元、3.25億元和2.85億元，分別佔當期公司整體淨利潤的67.30%、77.78%、45.21%和38.47%；毛利率保持在60%以上，這四年成為鵬博士業績最靚麗的階段。
隨着中國高速寬帶網絡建設的發展和“互聯網+”戰略的逐步實施，2015年起，政策層面不斷強調提速降費，牌照的放開導致增值電信業企業迅速增加。雖然鵬博士保持了行業第四的位置，但行業競爭的加劇依然蠶食了公司的業績，公司互聯網接入業務的營業收入由2016年的74.67億元下滑至2018年的52.82億元，毛利率下跌至51.93%。2018年度，長城寬帶首次出現虧損，淨利潤為-1.86億元，當期計提商譽減值準備5531萬元。2019年上半年，長城寬帶虧損加劇，淨利潤由上年同期的-3299萬元下跌至-1.50億元，將面臨商譽進一步減值的風險。
互聯網接入業務的收入來源主要包括一次性的初裝費和接入服務費用，由於寬帶業務費屬於預收費，預收款項可以反映出未來互聯網接入業務的規模，鵬博士賬面的預收款項金額由2016年年末的72.39億元下降至2018年年末的68.29億元，業務規模的收縮已不言而喻。2019年上半年末，鵬博士對長城寬帶的應收股利高達3億元，對全資子公司北京電信通電信工程有限公司的應收股利高達4.50億元，反映出兩家子公司資金緊張。
2019年8月，鵬博士突然宣佈與中國聯通北京分公司簽訂合作協議，將公司在北京地區的家庭寬帶用户約125萬户、政企寬帶及互聯網專線用户約2.2萬户歸屬權轉讓給北京聯通，北京聯通以上述用户未來五年收益權為基礎，在合作期間擬以20億元分期向公司支付轉讓費用。鵬博士在2019年半年報中坦言，競爭格局的改變給公司造成較大的壓力，公司將不再投資新增城市，而是在已有網絡覆蓋212個城市的基礎上，服務好現有用户。
新業務歷經坎坷
2018年，鵬博士開啟了數據中心業務，該部分業務雖然體量當年僅為13.54億元，但毛利率卻高達49.03%，同期行業公司網宿科技（300017.SZ）和光環新網（300383.SZ）的銷售毛利率分別為33.24%和21.28%。結合鵬博士整體的財務數據可知，公司的期間費用率遠高於網宿科技和光環新網，2019年前三季度，鵬博士的銷售期間費用率為39.56%，而網宿科技和光環新網僅為11.64%和5.30%。
不容忽視的是，受互聯網接入業務的影響，鵬博士的固定資產達到90億元，營業收入（2018年為68.6億元）難以覆蓋固定資產，網宿科技、光環新網和寶信軟件（600845.SH）等專注於IDC、雲計算的公司便不存在這一問題，固定資產折舊成為制約鵬博士轉型的因素之一。為此，公司曾在2017年9月對部分固定資產的折舊年限做出會計估計變更，將線路資產的折舊年限由8年變更為8-15年，該變更導致2017年固定資產折舊減少約3.54億元，增加所有者權益及淨利潤約3.01億元，而該年度鵬博士的實際淨利潤為7.40億元，佔比接近一半。2019年前三季度，公司的淨利潤僅為3912萬元，折舊年限變更帶來的利潤增厚效應不可小覷。事實上，15年的折舊年限並不是主流的做法，中國聯通（600050.SH）對通信設備的使用壽命設定為5-10年，數據港（603881.SH）對專用設備和通用設備的使用壽命分別設定為10年和5年。
除數據中心業務外，近年來，鵬博士開始拓展海外光纖、寬帶市場。2017年11月，鵬博士香港子公司以現金9000萬美元（約合人民幣4.90億元）收購了PLD Holdings Limited（下稱“PLD”）93%的股權，後者是專門為實施太平洋光纜項目（下稱“PLCN項目”）於2015年在英屬維京羣島設立的公司，PLCN項目是第一條直接連接中國香港和美國洛杉磯的海底光纜，項目於2015年年底開始籌備建設，預計於2018年年底建成投產，預計2018年可實現銷售收入約1.15億美元，2019年及以後每年新增收入約7000萬美元。
新業務的開展在賬面的在建工程科目有所體現，2017-2018年，公司的在建工程餘額分別為19.02億元和25.17億元，公司在回覆上交所問詢函時表示，PLCN項目現金支出形成的資產體現為在建工程-網絡資產建設項目，截至2018年12月31日，PLCN項目在建工程賬面金額為22.22億元，預計投產日期為2019年四季度。2019年半年報顯示，目前，PLCN項目已經取得建設施工所需的全部審批手續，為後續工程順利開展奠定了基礎。不過，鵬博士的“在建工程-網絡資產建設項目”在2019年上半年僅轉入固定資產4597萬元，工程進度未予披露。
如今已是2019年年底，未有PLCN項目投產的消息，日前倒有鵬博士股東集中競價減持股份的公告發布，或許股東對開展新業務信心不足。值得一提的是，鵬博士曾於2017年推出非公開發行預案，擬募集資金不超過48億元，用於基礎網絡投資——寬帶網絡提速升級項目、Open-NCloud全球雲網平台以及新媒體平台運營項目，欲複製7年前的成功之舉，不料該預案通過證監會核准後，卻被股東大會以74.18%的比例予以否決。
負債高企融資不斷
重資產的商業模式往往伴隨着資金壓力，鵬博士的資產負債率持續高於68%，2012年、2017年和2018年，公司相繼發行了三筆公司債，分別募資14億元、10億元和10億元。在回覆2018年年報問詢函時，公司曾表示將採取措施降低財務槓桿、控制財務風險，但並未有改觀，2019年三季度末，公司的貨幣資金為19.24億元，短期借款為8.95億元；流動資產合計為38.08億元，扣除預收款項之外的流動負債高達34.31億元；財務費用由上年同期的1.03億元增長至1.78億元。
值得關注的是，鵬博士的其他非流動資產自2018年起超過10億元，2019年上半年末為11.25億元，主要為預付長期資產款。其中，對深圳騰龍控股股份有限公司的預付合作款2.30億元，對上海渠容網絡科技有限公司的預付數據中心項目合作款2.20億元，對寬悦（瀋陽）商業發展有限公司的預付股權收購款1.80億元，對瀋陽中豪威爾置業有限公司的預付股權收購款1.70億元。天眼查顯示，深圳騰龍控股股份有限公司成立於2016年，註冊資本為1000萬元，實繳資本為零，參保人數為零；上海渠容網絡科技有限公司於2019年3月成立，註冊資本為1000萬元；寬悦（瀋陽）商業發展有限公司所屬行業為房地產業，參保人數為4人；瀋陽中豪威爾置業有限公司所屬行業為房地產業，參保人數為零。鵬博士在自身資金緊張的情況下，對上述公司大手筆預付長期資產款是出於何種商業考慮呢？
此外，鵬博士還熱衷於投資。2017年，公司作為有限合夥人出資2000萬元與關聯方共同設立北京基石創盈投資中心（有限合夥），還以不超過1.35億美元（約合人民幣9.45億元）自籌資金認購EXIMIOUS CAPITAL LP的有限合夥人份額。2019年上半年，公司的其他權益工具投資餘額為11.36億元，而當期僅確認股利收入1881萬元。2019年12月，公司拋出非公開發行公司債券預案，擬非公開發行不超過20億元債券，用於歸還借款，從流動資產無法覆蓋流動負債的情形來看，公司未來的財務風險依然很高。
截至發稿，鵬博士未迴應《證券市場週刊》記者的採訪。
