機構：天風證券

評級：買入

2019 年 11 月 28 日，楓葉教育發佈 2019 財年年度業績公告 （2018.09.01-2019.08.31） FY19 楓葉教育營收 15.70 億人民幣（下同），同比增長 17.1%。

具體來看：FY19 全年學費收入 13.19 億元（佔比 84.0%），同比增長 18.9%； 冬夏令營收入 0.54 億元（佔比 3.4%），同比增長 6.8%；課本收入 0.46 億元 （佔比 2.9%），同比增長 4.3%；其他收入 1.52 億元（佔比 9.7%），同比增 長 10.1%。FY19 楓葉教育的收入增長主要源於整體招生人數的增加。

同時，公司公告已引入新的楓葉世界學校課程（Maple Leaf World School Program，世界學校課程」。

世界學校課程將自 2020 年 9 月開始實施，為期 3 年。根據世界學校課程， 公司於中國的高中 BC 課程將由英屬哥倫比亞省課程轉為楓葉世界學校課 程。本公的首批世界學校 課程畢業生將於 2023 年 6 月獲頒楓葉高中畢業 文憑，該文憑獲全球最大的世界知名學校認證機構 Cognia（前稱 Advanc Ed） 認可。

英屬哥倫比亞省教育部已正式同意於過渡期間與楓葉合作，經向其諮詢後， 楓葉正在推行該策略轉變。此外，楓葉已與大學合作伙伴討論有關世界學校課程的過渡安排。經與加拿大、澳洲、 英國、愛爾蘭、瑞士及荷蘭的主要大學進行會面後，該等主要大學確認其 有意繼續優先錄取來自中國楓葉的高中學生。

FY19 主營業務成本 8.35 億元，同比增長 16.5%，主要由於教員成本和固定 資產折舊及攤銷增加所致。具體來看：

員工成本 6.38 億元，同比增長 7.4%，主要由於教師數量增加，以及 FY19 教師平均薪資上漲所致。教師數目由 FY18 的約 2955 名增加至 FY19 的 3433 名，主要是由於 2018/2019 學年新開設的 13 所學校聘請了更多教師所致。 楓葉師生比由上一年度的 1：11 小幅減少至 1：12。

固定折舊與攤銷 0.81 億元，同比增長 34.9 %；無形資產攤銷 0.07 億元，同 比增長 534.1 %。

維持盈利預測，給予買入評級。

楓葉作為國際教育龍頭的實現優質成長，品牌及經驗沉澱疊加異地擴張能 力實現業績穩定高速增長，未來在不新增學校情況下楓葉尚有近 1 倍的人 數增長空間；同時其 PPP 輕資產模式成熟，有效減少學校前期投入進而加 快複製減少折攤，定位中產實現客羣廣泛覆蓋。我們預期公司 FY20-21 年 淨利分別為 8.2 億、9.9 億，對應 PE 分別為 9x、8x。

風險提示：民促法實施條例尚未落地，招生不及預期