本文來自格隆匯專欄：天風研究，作者：天風策略團隊

摘要

一、技術與監管雙擊，傳媒或仍處於中期行情之中

1. 傳媒產業週期，是技術與監管雙變量的函數。其中，技術變革打開行業增長空間，而在粗放式發展後，監管政策體系為了適應新技術環境、也將進行精細化調整，從而約束規範傳媒產業的成長性。例如13-15年3G、4G技術週期催生的移動互聯網紅利，和16年起傳媒監管趨嚴導致的行業業績降速等。

2. 當前，傳媒行業正迎來AI技術與監管紅利的雙擊。一方面，22年底以來平台監管等多方面政策出現積極的邊際變化，有利於傳媒企業創新發展；另一方面，AI賦能也將助力傳媒細分領域降本增效。具體來看：

1）遊戲領域，AI賦能與版號常態化發行雙擊，23年板塊業績有望扭虧為盈、預期增速達16473%；

2）影視領域，AI賦能與線下消費復甦雙擊，23年板塊虧損幅度或大幅收斂，23E/24E業績增速分別為77%/405%。

二、短期，傳媒行業的調整或臨近尾聲

1. 端午假期前開始，受到假期效應、海外終端利率上修等因素的擾動，包括傳媒在內的AI概念板塊持續調整，市場擔憂相關行業進一步下行風險。

2. 覆盤來看，如果基本面沒有被證偽，成長賽道階段性調整（下跌與震盪）的幅度通常在15-20%左右，個股層面最多可能在30%左右。

3. 自6月20日高點起、至6月30日，AI概念相關一級行業中，通信、計算機、傳媒區間內最大回撤分別為-10.1%、-14.5%、-16.7%，其中傳媒相關的細分方向中，遊戲、影視區間內最大回撤分別為-16.8%、-13.0%。

4. 考慮到AI、傳媒產業鏈景氣度向上的邏輯仍然成立，傳媒可能還處於中期級別的上行趨勢中，短期回調的幅度已經比較深，理論上進一步下探的空間有限、上限約在5%左右，建議重點關注。

傳媒產業週期，是技術與監管雙變量的函數。其中，技術變革打開行業增長空間，而在粗放式發展後，監管政策體系為了適應新技術環境、也將進行精細化調整，從而約束規範傳媒產業的成長性。具體來看：

1）科技週期通常引領新一輪傳媒產業行情。以10年iPhone 4發佈為節點，3G產業週期由基礎設施鋪設轉向硬件滲透，智能手機邊際滲透率在13年前後突破80%，隨後下游應用端傳媒產業迎來13-15年的移動互聯網紅利行情，移動遊戲、線上視頻、網絡營銷等細分方向迎來第一次β行情。19-20年，在18年5G基站鋪設潮之後，5G手機滲透率逐步提升，疊加疫情強化居家場景，傳媒產業中短視頻、遊戲等迎來第二次β行情。

2）政策通常在傳媒產業快速發展後進行精細化調整，約束規範產業空間。16年以前，受益於文化政策扶持與3G、4G移動互聯網時代的到來，傳媒行業規模與業績快速發展。16年以後，由於行業快速發展中部分從業者或作品出現偷税漏税、質量良莠不齊、影響青少年身心健康等亂象，決策層逐級加碼行業監管，如17年《網絡遊戲管理暫行辦法》強化網遊內容管理、《關於支持電視劇繁榮發展若干政策的通知》明確影視劇未經廣電部門許可不得上網播放等。21年，監管政策由遊戲、影視領域擴散至平台經濟，反壟斷、《個保法》的出台等對部分傳媒企業展業增加約束。

當前，傳媒行業正迎來AI技術與監管紅利的雙擊。一方面，23年6月蘋果推出Vision Pro、或將加速MR設備滲透，疊加人工智能技術快速迭代，傳媒行業的內容創作模式與生產效率正在進行深刻變革；另一方面，23年初平台整改完成、監管邊際轉向，有利於新技術週期下傳媒企業的創新發展。傳媒行業或已處於近年來第三輪中期上行趨勢中。

2.1. 遊戲：AI賦能與版號常態化發行雙擊

22年中國遊戲市場發展受阻，監管從嚴可能是影響因素之一。根據《2022年中國遊戲產業報吿》，2022年，遊戲市場實際銷售收入2659億元、同比負增-10.3%，遊戲用户規模664百萬人、同比負增-0.3%，均為近年來首次負增長。影響因素之一是遊戲供給不足，21-22年國產網絡遊戲版號的發行頻繁暫停，在遊戲用户規模變化不大的情況下，一定程度抑制了遊戲市場收入。在此背景下，22年遊戲板塊業績負增、並出現淨虧損。

目前，遊戲行業監管政策已迎來積極的邊際變化。22年11月，中國音數協遊戲工委、中國遊戲產業研究院等共同發佈《2022中國遊戲產業未成年人保護進展報吿》，指出未成年人遊戲沉迷問題已得到基本解決。隨後，遊戲版號發行速度逐步恢復至20-21年的常態化水平，新的監管環境給行業收入帶來積極的外部性貢獻。

同時，AI賦能有望實現遊戲行業降本增效，提高業績彈性。AIGC在遊戲製作領域的應用，將提升遊戲開發效率，並降低研發成本。育碧、Epic、騰訊、微軟等遊戲大廠已在遊戲領域嘗試AIGC技術，以NFT遊戲《Bearverse》為例，開發應用AI技術後，工時從6個月壓縮至1個月，時間節省超80%。

在政策反轉與AI技術賦能的加持下，遊戲板塊全年高景氣的預期正逐漸形成。根據Wind一致預期，網絡遊戲板塊23年預期業績有望由22年的-1.1億扭虧為盈升至184.3億，全年業績增速有望達到16473%。

2.2. 影視：AI賦能與線下消費場景復甦雙擊

22年影視行業業績一定程度受到疫情的影響。疫情反覆影響了影視作品的製作進度，同時上座率等政策約束也影響了電影產業的消費場景。根據燈塔專業版，22年全國電影總票房299.48億元、同比-36.3%，全年上座率5.8%、亦低於21年7.9%的上座率水平。

隨着今年疫情的擾動出清，影視行業迎來修復。根據燈塔專業版，23年上半年全國電影總票房粗報262.58億元，同比2022上半年票房增長52.8%，同時創下中國影史1月票房歷史第一、春節檔與端午檔歷史第二、五一檔歷史第三等多個紀錄。

此外，AI賦能有望提高劇本寫作、電影攝製、特效生成等方面的效率。根據Wind一致預期，影視板塊23年淨虧損幅度有望大幅收窄、全年實現77%的業績增速，且24年預期業績增速有望達到405%。

短期，傳媒行業的調整或臨近尾聲

端午假期前開始，受到假期效應、海外終端利率上修等因素的擾動，包括傳媒在內的AI概念板塊持續調整，市場擔憂相關行業進一步下行風險。覆盤近10年A股比較典型的硬科技賽道的情況，在產業趨勢向上的過程中，如果基本面沒有被證偽，階段性調整（下跌與震盪）的幅度通常在15-20%左右，個股層面最多可能在30%左右。

自6月20日高點起、至6月30日，AI概念相關一級行業中，通信、計算機、傳媒區間內最大回撤分別為-10.1%、-14.5%、-16.7%，其中傳媒相關的細分方向中，遊戲、影視區間內最大回撤分別為-16.8%、-13.0%。

考慮到AI、傳媒產業鏈景氣度向上的邏輯仍然成立，傳媒可能還處於中期級別的上行趨勢中，短期回調的幅度已經比較深，理論上進一步下探的空間有限、上限約在5%左右，建議重點關注。

風險提示：宏觀經濟風險，國內外不可預測事件風險，基金產品收益不達預期風險等

注：文中報吿節選自天風證券研究所2023年07月03日已公開發布研究報吿《尋找基本面的β：傳媒板塊技術與監管的雙擊》,報吿分析師

劉晨明    SAC 執業證書編號：S1110516090006

李如娟    SAC 執業證書編號：S1110518030001

許向真    SAC 執業證書編號：S1110518070006

趙   陽    SAC 執業證書編號：S1110519090002

吳黎豔    SAC 執業證書編號：S1110520090003

逸   昕    SAC 執業證書編號：S1110522080002

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