本文來自：固收彬法 作者：孫彬彬團隊

在4月7日的天風對話欄目中，我們非常榮幸地邀請到了海富通基金的陸叢凡先生。陸叢凡先生，曾任瑞銀企業管理（上海）有限公司定量分析師，2015年4月加入海富通基金管理有限公司，現任海富通基金債券基金部基金經理。2021年年末管理8只基金，總規模約110億。其中包括海富通中證短融ETF、城投債ETF、上證可轉債ETF等。

如何看待一季度政策行為及效果？

【孫彬彬】：自去年底中央經濟工作會議政策明確靠前發力，您怎麼看過去一個季度政策發力行為以及效果？

【陸叢凡】：這個問題我們從3月後半段一直到現在一季度結束，也做了一些思考。因為這的確是對大家整個投資影響挺大的，不同人看法會不同。

比如説前段時間百強地產企業的銷售和拿地數據大家都看到還是在下滑，從這個角度，有些人會説有關政策效果比較有限。當然也有人在看數據的時候會説製造業投資和基建投資比去年同期兩年同比要高，所以從這個角度來講好像政策靠前發力的效果是有體現的。而且如果沒有疫情的話，這個效果可能會更好。從市場結果來看，3月份債券市場收益率上行是大家都看到的。這也説明不少債券投資者其實是在當時那個時點開始相信政策的力度和效果的，或者説這個政策未來的效果，固收投資者是比較相信的。

當然不包括近期，近期一方面因為疫情的影響；同時我們看到年初以來像上證綜指、滬深300今年以來還是有一定回撤，包括有些權益基金，甚至部分固收+產品的YTD，到3月底不少是負的。這就説明權益投資者對這次政策的效果或者説未來的效果還是存有疑慮的。就是我前面説的可能這個問題我們會發現市場上觀點挺不一樣的。

我們自己同時在想，這個政策靠前發力，我們覺得因為基數的原因，今年下半年經濟壓力比上半年要小，從這個角度來看政策發力在一、二季度還是有空間的。這也是有些固收投資者會比較相信這個政策的力度。

今天機會難得，孫博怎麼看待今年政策發力以及後續政策預判。

【孫彬彬】：陸總把問題拋回給我了。恰如您所説的開年如果我們看錶現，應該説市場在半信半疑中逐步看到了靠前發力在兩個方面還是有所體現的。

第一，我們看到了社融回升，在10月份見底以後，11、12、1月連續回升還是比較超預期的，因為結合12月、1月，各項指標，各項微觀到中觀的比較來看。

第二，財政，從前期提前批專項債的發行觀察，整個今年一季度專項債發行的節奏、進度是過去四年中最快的，而且今年預算做得比較足。

這兩方面來説靠前發力是有體現的。但是在另外一方面我們也看到了種種結構問題，社融總量不錯，但結構不行，仍然存在信貸塌方的壓力。

另外我們看到了地產企業的壓力，雖然説一二月份的宏觀數據比想象的好，但是中觀來看更多的還是問題和壓力。觀察基建，訂單和實物工作量都跟預期比要偏弱。

剛才陸總也提了3月以來就是疫情，整體情況嚴峻，一季度數據會進一步拖累。

總體上，政策靠前發力是做了，但是從綜合表現來説考慮各方面因素及各種困擾，整體來講開門紅效果並沒有完全彰顯出來。對於一季度可以做這樣一個大概的評估。這是我自己的看法。

一疫情反覆與穩增長訴求角力，後續政策會如何着力？

【孫彬彬】：再請教一下陸總，您怎麼看一季度數據？特別是疫情影響，基本上買方和賣方目前都調低了一季度的預測，當然也相應對全年經濟預測做了修正。基於全年5.5的目標訴求，您覺得後面政策還會做怎麼樣的着力？或者説在您的角度怎麼來看待今年全年這樣一個目標和對應的政策選擇？

【陸叢凡】：我們看到過去兩週其實財政政策和貨幣政策沒有顯著變化。大多數的政策都是在年初的時候，根據當時的情況去制定的。包括一月份降息，當時央行副行長還説了一句：不能拖，拖久了，市場關切落空了，落空了就不關切了，不關切就‘哀莫大於心死’，後面的事就難辦了，所以我們不能拖，要走在前面，及時迴應市場的普遍關切。這也導致市場後面對3月份降息有所期待，實際後面預期落空了，債券市場那幾天的走勢大家也看到了。事後分析當時有些人可能覺得再進一步降息也不一定催生更多融資需求，或者説利率價格並不是決定市場主體是否融資的關鍵。貨幣政策後面沒再有變化，反而是昨天晚上總理的那段話，現在可能會讓市場有一些預期。

另外既然説到政策，我估計很多投資者還是會關注地產政策，包括孫博剛才也提到5.5怎麼達到。可能多少會有人在想地產政策是不是會有進一步調整？從現在時點看，其實我們很多機構看地產，我感覺有點像2018年看民企一樣。金融機構很少雪中送炭，都是做錦上添花的事情。其實這也反映了現在大的環境下想要靠市場自身的力量、自發的力量去調整整個地產行業的狀況，包括企業的融資情況，包括其他一些方面，是比較困難的。同時如果回憶一下2018年7月底國常會，國常會公吿一出來，第二天城投債包括很多信用債收益率開始快速下行。其實金融機構的行為還是基於政策與行業現狀，這點上大家也會去關注甚至是期待我們未來政策有一些調整，這樣一來避免地產行業波動過大，二來也符合大家對今年經濟目標怎麼樣去完成的思考。

市場上也有一些説法説5.5的目標，就像我前面説的現在所有的目標都是在這波疫情之前定下來的，這波疫情之後會不會有調整？其實現在是一個未知數，有一種可能我們既定目標還是要完成的，所以我們政策配套得跟上；也有一種可能就跟2020年一樣説我們經濟目標也是可以調整的，當然我們的政策如果説完全沒有，估計也挺難的，也會有相應配套的一些政策出來，但是可能跟大家預期的就會有些區別。這些都是有可能的。

具體來説我們覺得現在貨幣政策和財政政策對現在債券市場的影響，過去兩個月其實是有點像教科書式的影響，一開始為了5.5的目標，貨幣政策和財政政策都覺得是會同時發力。按照教科書的説法長端上短端下，這也的確是3月份有一段時間的實際情況。但是現在這個時間點，貨幣政策大家也都覺得不會緊，因為現在疫情後的經濟問題，類比2020年的情況，大家可能就覺得貨幣政策是一定寬鬆的。當時的情況，印象很深就是春節回來下了很多。但是到今天這個時點，其實我們還有另外一層壓力，美聯儲其實已經開始加息了，無論是10年美債還是2年的美債，其實都已經挺高了。利差就是10個BP左右，這是一個很久很久沒有看到或者説我們這批從業人員更多是在拉歷史數據的時候拉到上一次這個收益率是在什麼時間點，而不是我們還在做交易的時候，上一次10年中美利差在這個位置時候，可能我們很多人還沒有開始做固收投資。所以其實我自己理解無論是投資的經驗上，還是政策改變上都會有顧慮，這些都是大家觀望的點。

未來到底我們貨幣政策能不能以我為主，我相信也是很多投資者在關注的問題。另外我們上海這波疫情到底現在衝擊有多少，我們要拿財政政策怎麼去對沖，或者貨幣政策怎麼對沖，現在這個時點挺難看出來，這個時點我相信很多人會很關注這個月各種會議，包括4月份政治局會議，以及後面會有哪些政策出台，這裏我們期望看出一些端倪，包括説我們5.5是不是還一定要達到，或者説5.5有沒有可能調整，可能後續會有一點點信息去暗示，這裏我是這樣理解的。

【孫彬彬】：陸總講的很清楚。對於經濟的變化和未來政策的着力，在最近一個階段在我跟機構路演過程中大家確實比較關注。一方面動態清零的防疫政策不變情況下，5.5的目標有沒有可能做調整或者修正。因為按照現在情況來估計，我相信剛才説的大家肯定是或多或少會調低一季度和全年預測的。政策怎麼來看這件事情，如何評估、如何選擇、如何對沖？如果説一方面堅持動態清零的防疫政策不變，另一方面像總理在3月14號國常會所説的兑現對人民的承諾，政府工作報吿定了5.5，客觀來講就需要更強的對沖。

我自己思考，政策的主軸可以考慮圍繞防疫政策，防疫政策不變則其他都可以改變。邏輯上，除了剛才陸總提到幾個方向以外，有幾個細節大家可以參考一下有沒有可能：

一是寬財政還是要進一步發力。表內已經做得不錯了，一季度表內還可以，不管是預算還是説專項債發行。預算外的這部分，當然這個預算外從研究角度來説不嚴謹，準確的説是地方國有企業城投這塊，因為確確實實對於地方政府來説是一個很重要的穩增長抓手，這塊是不是要稍微做一些賦能。這個賦能因為大家看到了在隱債規範的情況下，一季度整個城投債的淨融資是有所收斂的。我想往未來看，可能可以參考2018年，當然不一定有2018年的101號文，但方向上可以做一些觀察。

另外一個就是我們看到了從開年以來，實際上去年底就陸續開始了，很多城市在因城施策，維護消費者合法權益的政策框架下面，一方面是堅持房住不炒，穿新鞋不能走老路，另一方面也做了因城施策的調整。這個調整的方向賦予居民以一定槓桿空間。現在問題不是一個簡單的槓桿，現在確確實實面臨信貸塌方的問題或者説是資產負債表的困境。在這個情況下，市場主體收縮的話，首當其衝肯定是政府要加槓桿，剛才説了表內和表外需要做一些調整。

另外金融方面給了槓桿還缺一個支點，這個支點怎麼來？2014—2016年那一輪房地產放鬆過程中，這裏面很重要的支點就是棚改貨幣化，背後有央行PSL的支持，這次因為我們現在到目前為止都是因城施策，有沒有可能在支點上下點功夫？這個也可以觀察。當然也有人會説在這樣的情況下是不是可以考慮給居民一定的補貼，這個也可以考慮。我想這是我們可以觀察的修補疫情衝擊方向的選擇，作為參考。

中美利差持續收窄，貨幣政策獨立性會不會受到影響？

【孫彬彬】：現在外圍形勢大家看到了全球地緣政治是加劇的狀態，我們也看到了中美利差的收窄，曲線開始倒掛。在這種情況下，我們要不要擔心央行獨立性的問題，要不要擔心或者説貨幣政策是不是確定無疑會受到外圍干擾和約束？剛才陸總也提到了貨幣政策，我還想再追問一下您怎麼樣看這樣一個外圍或者説這樣一個內外均衡的問題，因為這確實是市場比較關注的一個問題。

【陸叢凡】：這個問題我們最近其實也一直在想，因為我剛才也提到了中美利差到這個程度應該是很久以前的事情了，我們説作為一個投資人員或者在機構的投資人員我們很多人是沒有經歷過這個事情。另一方面，正好孫博剛剛提到國際的地緣衝突和國際地緣政治的形勢。

我們大家會發現從有限的信息來看，大家似乎前段時間是有一個思考的，一個國家它把大量的外匯儲備，之前大家會很自然的説我們把外匯儲備集中在美元這件事情上，有一小部分放在歐元、日元或者是英鎊、瑞士法郎，但比例都很小，主要是在美元，原來大家覺得理所應當。但是現在大家會開始進行思考，同時我們會看到，比如説俄羅斯和我國，包括俄羅斯和印度的能源交易，他們有一部分是不通過美元了，前段時間也有一些媒體報道説沙特也在考慮推進與中國進行人民幣結算的石油貿易，大家在考慮這件事情。

這些事情背後影響的鏈條是比較長的，因為影響鏈條比較長，有些東西不一定考慮的非常清楚，如果一個國家把它的一些美元外匯儲備變成了日元或者歐元，在這樣的情況下我們參考俄羅斯，被制裁的時候是不是能夠起到預期的作用？如果它是換成黃金作為儲備，這個實物黃金到底是儲備在其他國家還是自己？我估計很多相關的人都會考慮這個問題，我們的確看到一些現實的情況。但是我們説美元的儲備地位是有很多基礎的，如果説有些東西把一部分的基礎給動搖了，我們未來是不是還是各種貨幣都是以美元為錨呢？

有可能大家還會延續很久，可能這個變化是逐步開始的，我們在2015-2016年人民幣匯改之後，當中有一段時間大家討論蒙代爾的不可能三角，無非就是講資本外流或者資本管控，貨幣政策獨立性和浮動匯率、固定匯率這些。如果説美元這個儲備貨幣的地位是有逐步變化之後，不可能三角會不會受到影響？這個其實我理解可能還是未來需要大家去觀察的，如果我們把這個給改掉，我們再去討論貨幣政策獨立性的時候，可能我們的一個框架和基礎是會有變化的，因為現在的框架既要考慮匯率又要考慮資本外流，所以我們會有貨幣政策獨立性問題，然後再説中美利差是要保持在什麼位置，它的邏輯鏈是怎樣下來的。但是我們把最上面的開端給模糊掉一部分，後面很多波動就會越來越大。這些是討論貨幣政策獨立性時，我這邊一個比較粗淺的想法。

不知道孫博是怎麼看待這個問題的？

【孫彬彬】：接着您剛才的思考，您剛才説的很好，確確實實美元在全球貿易結構和貨幣結構中的地位是獨一無二的，本身地緣政治其實就是以前我們學政治的一句話，經濟基礎決定上層建築。地緣政治的變化其實就是反映了全球經濟的基礎結構正在發生變化，中國的上升，包括整個全球產業和供應體系的變化，和前20年、前40年，甚至二戰到1990年代完全不同。所以確確實實現在是百年未有之變化。

貨幣政策獨立性問題或者説中美利差問題，我個人是這麼看的，你説完全沒有影響，估計這話説的大家肯定也不信，但是如果説我們會很被動，我相信大家也不會完全相信。大概率是基於兩者之間的一個狀態。

這裏面我説兩方面的考慮：

第一方面是技術層面的分析。第二層面從政策層面的分析。

技術層面核心還是看國際收支。得益於防疫政策，得益於這幾年我們在疫情以後中國採取一些政策所捍衞全球穩定的獨一無二的供應鏈和產業鏈基礎，所以我們的經常項目差額又恢復到了2009、2010年以前的高峯位置，我們前期國際服務和勞務，特別是比如旅遊項下的逆差因為疫情有了大幅收斂，所以我們現在是一個比較典型的高起的順差狀態。

結合國際收支，綜合來看，至少目前來説我們的國際收支還是比較健康。這個是從技術層面分析，這個是基礎。

然後我們再結合央行資產負債表結構，我們央行資產負債結構裏面本幣信用佔比比較高，再結合我們現在總體的匯率位置。我們有比較深的護城河，假如説我們有外部的壓力，我相信在這一系列護城河基礎之上，壓力是可控的，所以中美利差的收窄，甚至倒掛對我們的影響不能説完全沒有，但是壓力在一定範圍內是可控的，這是基本的判斷。

從政策層面分析來講，剛才説的我們分析政策很簡單，一箇中心防疫政策，現在的情況是防疫政策不變，其他都可以變。

貨幣政策毫無疑問就是規定動作，現在情況大家都很清楚，雖説疫情因素帶來的經濟壓力，也不是説貨幣政策就能夠簡單解決的，我相信大家也很明確，像陸總還堅持在公司，堅持崗位，真的是不容易。我比陸總好很多，待在家裏面，但是一直不出門也挺悶的。這樣一種狀態下面如果説簡簡單單的降準降息，對整個經濟的作用相對有限。但是畢竟這是規定動作，所以説如果防疫政策不變，貨幣政策施加更大力度支持實體經濟，邏輯上沒有問題。至於外圍壓力，因為本身在技術層面上還是有操作空間的。這是我的個人看法。

所以4月份降息仍有可能，至於降準，因為2018年中美政策分化中我們也有降準，這個不會有太多分歧，這是一個基本的判斷。

貨幣政策保持寬鬆，後續債市怎麼看？

【孫彬彬】：現在這個位置上面，如果我們考慮到未來貨幣政策還是有寬鬆空間的。這樣來看整個二季度的債市包括收益率曲線的變化，想請教一下陸總您怎麼看？

【陸叢凡】：總體來講我們覺得我們現在還是處於一種貨幣和財政雙寬鬆的背景下，所以才會有3月份收益曲線相對而言比之前陡一點的情況。包括我們前面也提到了現在一些政策可能其實是沒有考慮到上海這波疫情的。如果我們説相信防控疫情的定力，我們接下來現在的經濟狀況體現出來的經濟數據肯定是要低於之前預期的。4、5月份可能會有一些孫博説的規定動作，這時候4、5月份應該有點寬鬆，因為現在我們像上海這樣一個情況，已經持續半個月了，現在看至少一週還是要持續的，在這樣的情況下，對經濟的影響各個研究所有各種各樣的判斷，可能是0.5%—1%的影響，這對整個經濟影響還是比較顯著的，大概率有政策去對沖的。繼續現在貨幣財政雙發力的話，我自己覺得如果從理論上來講繼續會陡峭，但是長端這個東西有的時候是跟大家預期相關的，比如説我們現在真的出現像孫博剛剛説的降息的話，假設出現降息，其實我們會發現有可能也會有投資者願意做長端。而考慮到之前一段時間其實收益曲線變陡之後長端是給了一點安全墊的，現在這個點如果説來一個降息長端再稍微下一下，引起一些賺錢效應可能會有一小段的趨勢大家會做，這是一種可能性。總體來講現在疫情下大家覺得短端風險可控的，非常少的人覺得這個時間點央行會把資金面收緊，可能性非常低。從這個角度來講，長端可能會有些波動的，這個波動有可能帶來一些機會，但是短端風險可控。

往後面看的話，如果某個政策超預期，而另一個政策符合預期，有可能會帶來一波明顯的長端波動，對投資者來講我自己感覺，可能之前有一些投資者看到了，1月份是很多固收公募排名拉出差距的一個時間點。3月份可能也是一波調整排名的時間點，弄不好也許4、5月份又是會影響大家排名的時間點。的確政策的變化會帶來市場的波動，而市場波動會影響大家的業績。所以最近一段時間壓力蠻大的。

我印象當中1月份元旦一回來就聽了孫博的路演，當時孫博非常堅定的看貨幣寬鬆和降息，當時我印象很深，而且到了1月底2月初孫博又開始偏謹慎了，説降息之後後面可能還是要謹慎一點，包括3月初，孫博還是有點謹慎的，我自己感覺孫博這幾步都踩的非常準，説到收益率曲線的變化，包括孫博剛才提到的規定動作，我想向孫博取取經，不知道孫博對二季度的機會與風險是怎麼看的？包括我自己覺的短端相對風險可控，長端有波動，孫博是怎麼看這個問題？

【孫彬彬】：多謝陸總，我彙報一下我的看法。總體來講我們今年的基本觀點就是看震盪。所以今年我也是強迫自己要把觀點看的更細一些，原來我可能會在方向上相對粗線條一些，抓個大方向，把邏輯講清楚。

還有一個原因，對債券市場，今年很重要的前提是跟去年對比，這是我們前期路演反覆跟大家講的，今年跟去年最大區別就是政府加槓桿。具體體現在去年是專項債是少發緩發，到了年底大家還在問專項債到底發不發出來，能不能全發完？去年從年頭到年尾大家一直在關注這個問題。今年我們路演基本上大家不聊專項債。因為很確定，一季度有兩個比較確定的事情，一個是1月信貸開門紅。第二個就是專項債發行，財政包括預算的安排比較積極。

可以預期的未來還是這個方向，這個決定了一個壓力。在去年3月15日國常會上要求推進政府槓桿有所降低，今年沒有提，今年就是要兑現對人民的承諾，就是要穩增長加槓桿。加槓桿就會帶來波動，不一定説利率一定上行，但是一定會帶來擾動，。

在上海疫情前，我們是建議在4月份開始專注機會，之前做了歷史梳理，發現有個規律，基本是4月15日到6月底，歷史上利率下行的概率比較高，特別是2012年以來。但這波行情比預想的開始要早，這裏面很重要的前提有兩點變化。

一就是3月份公佈2月份社融數據，兩會最後一天，總理答記者問那天數據一出來利率立馬下了6-7個BP，然後就是疫情。特別是最近上海疫情，整體市場對於降息的預期一下子又起來了，而對經濟預期很明顯往下壓了，利率很清楚的往下襬動。

現在到了這個位置，往後怎麼看？如果從歷史出發，二季度客觀來説過往的經驗就是機會大於風險，我們在年度策略的時候做了簡單的分析，一季度要考慮調整風險，二季度要關注機會，目前稍微提前了一點，但是在這個位置還是要考慮機會，還是要考慮政府加槓桿這個動作和最終的結果，因為在上半年就是要交易政策行為和它的結果，一季度更注重行為，二季度是要考慮效果和結果的，要考慮整個政策的進一步組合變化，簡單點概括就是寬貨幣寬信用這個組合到底會如何？如果説暫時政策還是更着重於寬貨幣，而且寬貨幣確實是價寬，現在來講對於債券市場毫無疑問價寬更重要。如果是有價寬該交易還是要交易，很多人説空間多少呢？我是先看一次降息，5個BP，空間可能不會太大，可能就是2.65附近。但是今年是震盪市，薄利多收，該做還是要做，震盪市就要做交易。我完全認同陸總的判斷，至少現在這個情況下經濟壓力比較大的背景下，穩增長不是一句空話，短端肯定是穩的，所以久期這塊就是看交易。

隨着未來宏觀圖景的展開，到底行情是可以突破前低創新低，還是説走出一個先揚後抑，這個就基於剛才跟陸總探討的問題。重大防疫政策不變，5.5的目標要不要？如果要的話會怎麼做，如果説咱們假設動態清零的防疫政策不變，5.5的目標仍然是要堅持。我相信二季度的行情有可能是先揚後抑，政策最終是着力於穩增長的具體實物工作量上。就像3月16號劉鶴總理所説的，因為一季度經濟肯定是沒辦法了，毫無疑問需要很急迫的提振二季度經濟。往後看債市還是有擾動的。除非這裏面有一些超預期因素，比如疫情如果持續的話，毫無疑問這個行情還是會往下帶，超預期因素持續的結果降息交易肯定不只一次，那麼超越前低的可能性就會發生。所以破前低不可能只交易一次降息，起碼是交易兩次降息。所謂交易兩次降息不是説央行一定要降兩次，而是我們市場會往兩次降息方向去交易，這才有可能突破，否則比較難，這是我對二季度節奏或者空間大概的一個看法。

從機構或者投資人角度考慮，該配置哪些產品？

【孫彬彬】：剛才介紹中也提到了陸總管了多個產品，短融ETF現在是比較創新的品種，還包括城投ETF，轉債基金等。我們剛才聊的都是市場觀點偏宏觀了一點，咱們落到微觀。從機構或者投資人角度考慮，如果説二季度債市是這樣一種情況的話，您覺得在產品上您有啥對應的建議？或者説您的考量。

【陸叢凡】：我們自己在投資的時候我們決定買什麼資產的時候首先有市場判斷，我們剛剛覺得短端其實風險可控，長端有可能像孫博説的有可能先揚後抑。

在這樣一個情況下我們覺得要看我們自己組合的風險承受能力，如果我們組合就是這個點看好了説要先揚後抑，肯定是要該進攻就得進攻，一年中如果未來一個月就是我們區分業績的時間點，肯定是該進攻就得進攻。既然説到先揚後抑，它總是有個調整的，如果像孫博剛才説的十年國債往下十個BP，下到十個BP以後怎麼辦？這時候適當的防守，可能就會要又一次調整久期，買一些短久期的產品。當然了，短久期產品在現在時點看也是風險可控但是收益也相對而言比較明確的一類產品。

我們自己在跟同事討論一些短債基金的時候首先我們要考慮一個問題，一個較短的基金説投短債，它的風格長期看是不是會漂移？久期到底在什麼樣範圍？如果我真的想買一個短債產品我們可能希望久期比較確定的，我們公司過去幾年一直是致力於向市場推出一些工具化產品，比如剛剛孫博提到的短融ETF，這個產品是80%以上資產投資於短融的，久期就被控制住了，如果我們看指數的話就是0.3—0.5年之間，這樣一個產品其實是體現了一個類似於場內的流動性管理工具的特徵。

對於機構投資者來説，我把長債賣了想買點短債的時候我有兩個選擇，我就交易利率債，靜態很低。也可以去買點短的信用債，但是買短債的時候就會有幾個問題：

第一，我自己得挑名字、要談價格，最後通過中介成交要付中介費，還是有點成本的。包括我們現在跟有些投資者去溝通的時候，他們如果在調整倉位的時候他們可能就可以直接來交易所場內買我們短融ETF，就像買股票一樣直接在交易所買我們短融ETF，很多機構的設置現在是沒有交易佣金的，個別有的話要看怎麼樣調整。交易所也不收取手續費的，等於我們拿到一個很方便的買賣短融的機會，同時又不用付中介費，差不多這樣一個概念。

第二是流動性方面。短融ETF每天場內也有十幾個億的成交，所以對大家來講不用擔心我是不是買了賣不掉的問題，成交量都沒有問題了，對投資來説比較便利的，而且大家做銀行間投資，其實大家都經歷過那種催完前台催後台，催完後台拿着錢去買其他東西，一環接一環的交易方式。如果買我們短融ETF，你只要賣了成交了這錢馬上可以買其他的。

對個人投資來説，現在場內流動性管理工具我們自己看下來比較多的場內貨幣，國債逆回購，我們推短融ETF的話，其實無非就是想説我搞一個產品他長期看的話，應該比這些貨幣或者是國債逆回購長期看收益高一點，因為第一是兩個品種，同時我們也看了它回撤少，我們短融ETF從成立以來到去年年底它的淨值回撤的交易日大概佔比不到4%，就是3%點幾，96%以上的交易日是增長或不跌的。從統計來説大概一個月會有一天淨值下跌，總體來講風險可控，回撤的話基本上去年下半年最大回撤是萬分之一，一個BP，就跟買短融一樣，無非是説可以在交易所買到一個跟短融性質差不多的資產，交易又比銀行間投資起來要便利。

這種產品大家如果看好長端是先揚後抑，在後抑的時候作為一個倉位的補充或者替換，肯定不是為了長期持有的，機會來的時候我們這個產品可以很快速的讓投資者快速調整倉位。如果拿很多利率，比如我自己拿利率的話，交易所的利率收益很低短端，如果我是拿信用債的話，也許賣起來沒有那麼快。這個大家都是有切身體會的。所以説這個品種大概是提高大家一個換倉的效率。

也有一些投資者看到上海這波疫情，就會聯想到兩年前的情況，大家覺得會不會股市有機會？如果有這樣投資者看好轉債市場，我們也有一個專注於投資於上交所AA級及以上的轉債，叫做上證可轉債ETF。在這個轉債ETF裏面相對而言銀行轉債權重大一些，也會有一些公共事業、交運和採掘，或者説存量比較大。我們覺得今年來講考慮到這些行業的業績，包括銀行轉債的一些特點，波動不會特別大，也算一種進可攻退可守的品種，對有些投資者來講可以根據自己對市場的觀點，他可以用這種工具實現他的一些交易。

我覺得今年這兩個產品可能是有一些可以在階段性的給投資者作為一個工具去使用的價值。

【孫彬彬】：我覺得陸總講得特別清晰，大家也可以做一個參考。感謝陸總抽出時間，特別是上海疫情這麼嚴重的時候還堅守崗位真的不容易，希望您多保重。再次感謝您的參與，謝謝大家。

【陸叢凡】：謝謝孫博，你也保重，疫情期間大家都保重。

報吿來源：天風證券股份有限公司

報吿發布時間：2022年4月13日

本資料為格隆匯經天風證券股份有限公司授權發佈，未經天風證券股份有限公司事先書面許可，任何人不得以任何方式或方法修改、翻版、分發、轉載、複製、發表、許可或仿製本資料內容。

免責聲明：市場有風險，投資需謹慎。本資料內容和意見僅供參考，不構成對任何人的投資建議（專家、嘉賓或其他天風證券股份有限公司以外的人士的演講、交流或會議紀要等僅代表其本人或其所在機構之觀點），亦不構成任何保證，接收人不應單純依靠本資料的信息而取代自身的獨立判斷，應自主做出投資決策並自行承擔風險。根據《證券期貨投資者適當性管理辦法》，若您並非專業投資者，為保證服務質量、控制投資風險，請勿訂閲本資料中的信息，本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，還請見諒。在任何情況下，作者及作者所在團隊、天風證券股份有限公司不對任何人因使用本資料中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本資料授權發佈旨在溝通研究信息，交流研究經驗，本平台不是天風證券股份有限公司研究報吿的發佈平台，所發佈觀點不代表天風證券股份有限公司觀點。任何完整的研究觀點應以天風證券股份有限公司正式發佈的報吿為準。本資料內容僅反映作者於發出完整報吿當日或發佈本資料內容當日的判斷，可隨時更改且不予通吿。本資料內容不構成對具體證券在具體價位、具體時點、具體市場表現的判斷或投資建議，不能夠等同於指導具體投資的操作性意見。