本文來自：天風研究，作者：天風聯席

兩會落地，預期兑現，市場信心依然不足；外圍緊張，滯脹壓力上升，金融市場動盪加劇，如何看待當前市場形勢？

天風宏觀：前期制約因素的邊際變化和各個風險鏈條的定價狀態

1）權益：市場整體處於滯脹交易狀態，大盤藍籌的情緒有所升温

2）債券：流動性溢價大幅回落

3）商品：商品進入戰爭定價時間

4）匯率：人民幣體現出一定的避險貨幣屬性

5）海外：美元流動性溢價大幅上升，美元市場流動性問題值得重視

風險提示：俄烏衝突上升為更大規模的戰爭;出口回落快於預期；貨幣政策超預期收緊。

股債收益差測算的極限跌幅有多大?

短期超跌反彈：一波三折

1）前期我們判斷，市場超跌反彈需要具備的條件主要是兩個方面:1信用擴張的大部隊 要來;2美債利率不再快速上行。

2）這兩個條件都恰好在 2 月 11 日前後達成，於是我們看到寧組合指數的最低點就在這幾天產生。

3）同時，中證 500 股債收益差在春節前下破-2X 標準差、醫藥生物指數股債收益差在春節後達到-2X標準差，都是極度悲觀後即將階段企穩的信號。

4）考慮到一季報，一些景氣度不錯的方向，超跌反彈可能尚未結束:比如光伏、醫藥、 風電、IGBT、軍工、半導體設備材料、鋰礦、PPI 超預期等領域。

5）但過程可能一波三折：一方面增量資金不充裕、另一方面外圍擾動較大。

風險提示：緣政治升級、供應鏈危機加劇通脹制約穩增長空間等。

債市目前是風險還是避險?

最近債市調整加大，怎麼看？

1月份降息以來，我們一直強調關注交易重心的轉換。問題關鍵在於：宏觀狀態上政策穩增長、寬信用，而市場對此沒有充分合理的估計。覆盤過去三個月的債券表現，核心因素仍是國內的穩增長與寬信用是否在市場預期內。

年初市場交易的核心實際上是政策行為本身，而不是政策行為的最終結果。市場的行為和關注度今年和去年全然不同，這種差異帶來了利率走勢的差異。到目前為止，利率走勢與歷史還是比較相似的。當然這其中也還是有一些變化，比如財政赤字定2.8%，穩定赤字的力量來自於央行等特定機構上繳利潤。方向上關注政策行為的最終目的，寬財政、穩增長。央行上繳利潤，説明目前面臨很嚴峻的複雜局面，以及更突出的穩增長需求。宏觀框架一旦加上政府更加有為，市場就需要客觀合理接受政策行為，可以保持疑慮但不對政策做輕易的否定。

另外，市場關注俄烏衝突會如何延展？全球滯漲風險如何？二戰以來重大局部戰爭後，國際油價一般至少上行三個月，債市調整兩個月。從時間來看，4月中旬是一個關鍵的時間點，在此之前建議市場繼續保持謹慎。

風險提示：經濟環境惡化、貨幣政策傳導不暢、政策調整超預期

天風金工：何時是二次低點

市場繼續處於下行趨勢，以wind全A為股票配置主體的絕對收益產品建議倉位維持30%。短期而言，密切關注成交變化，目前成交仍處於萬億附近，同時出現調整，顯示調整仍未接近情緒低點，未來兩週，進入各種不確定性兑現窗口期，從 兩會到 3 月金融數據以及美聯儲議息，歷史數據顯示兩會期間市場整體表現一般，短期風險偏好較難提高，建議繼續耐心等待成交的萎縮，預計成交跌破 7500 億或將迎來第二次反彈。長週期的行業配置上，根據分析師盈利預測展望 2022 年行業景氣度的情況，利潤 增速靠前的行業為新能源動力系統以及旅遊和農業和稀有金屬；中週期天風量化 two-beta 中期行業選擇模型信號數據顯示，3 月模型結論顯示利率處於我們定義的下行階段，經濟處於我們定義的下行階段，行業配置建議關注消費和科技；因此，綜合時間窗口，重點配置新能源動力系統，農業和旅遊以及稀有金屬。

風險提示：市場環境變動風險，模型基於歷史數據。

報吿來源：天風證券股份有限公司

報吿發布時間：2022年3月11日

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