本文來自格隆匯專欄：中信證券研究，作者：扈世民

春運客流恢復低於預期，但對比去年月度出行數據，補償性需求快速恢復的曙光或現，同時全球病毒致死率降低或為國際線鬆動提供可能。春運後期民航國內需求大概率將複製2021Q2需求快速反彈的趨勢，新一輪由供需主導的航空週期或將啟動，未來兩年三大航淨利率有望升至5%~10%的週期高點，繼續推薦中國國航、南方航空等，同時建議關注華夏航空基本面的修復。新冠病毒致死率從2021年初約2%降至目前0.3%左右，近期主要歐洲國家邊境政策進一步鬆動，我們認為死亡率的降低為防疫政策轉向提供可能，疊加疫苗普及和特效藥的加持，國際線或2022年迎來鬆動，機場作為交通基礎設施最優賽道有望迎來價值迴歸。繼續推薦國際旅客佔比高、免税經營更為靈活的上海機場，關注產能空間持續打開，商業消費有望迎高成長的白雲機場及估值處歷史底部北京首都機場。京滬高鐵需求有望逐季改善，後疫情時代協同及票價彈性漸顯，建議及時佈局估值頗具吸引力的高鐵黃金線路。

▍春運客流恢復低於預期，2022年春運客運量或同比提升28%~54%，但對比去年月度數據，補償性需求快速恢復的曙光或現。

國內多地疫情散發、疊加冬奧會、兩會等因素導致防控趨嚴，春運前20天全國各交通方式共實現旅客發送量4.85億人次，同比提高45%，較2019年春運下降66%，其中春節黃金週客運量恢復弱於節前、更多表現為周邊遊。預計2022年春運旅客發送量或11.5~13.8億人次，相當於2019年39%~46%，但同比提升28%~54%。覆盤2021年春運，2月底開始補償性出行需求迎來快修復，出行板塊相關航空、機場和高鐵基本面有望迎來逐月改善，同時全球病毒致死率降低或為國際線鬆動提供可能。

▍航空：關注需求拐點，Beta釋放或開啟。

春運前20天民航累計發送旅客量同比提升55.2%至1665萬人次，我們預計2022年民航春運旅客發送量同增25%~37%至4500萬~4800萬。2021年三大航國內線旅客週轉量較2019年同期比值從2月45%左右的低點升至4月的1.1~1.2倍，春運後期國內需求大概率將複製2021Q2需求快速反彈的趨勢，其中春秋2021Q2扣非淨利潤較2019Q2降幅縮窄至個位數。新一輪由供需主導的航空週期或將啟動，未來兩年三大航淨利率有望上升至5%~10%的週期高點，繼續推薦中國國航等。同時短期事件不改華夏航空作為細分賽道龍頭的競爭力，“十四五”機場數量增加有望進一步打開成長空間，待負面因素出清後公司重回成長，建議關注華夏航空基本面修復。

▍機場：只待東風，期待國際線鬆動信號。

奧密克戎輕症化明顯，新冠病毒致死率從2021年初的約2%下降至目前的0.3%左右，近期主要歐洲國家邊境政策進一步鬆動，其中英國自2月11日起不再要求接種疫苗的入境旅客進行隔離等。我們認為死亡率的降低為防疫政策轉向提供可能，疊加疫苗普及和特效藥的加持，國內整體防控風格或迎來常態化轉變，國際線有望2022年迎來鬆動。疫情影響下機場免税紅利推遲而非消失，上海兩場整合帶來非航業務雙向發展，2025年上機整體利潤有望達到80~85億，若免税扣點率重籤至30%，利潤或將升至160~180億元，上海機場有望迎來價值迴歸。

▍高鐵：期待需求快速恢復， 及時佈局高鐵名片。

相對於民航，鐵路運距偏短、且中間客流佔比高，在疫情背景下高鐵抗風險能力優於民航。京滬高鐵預計2021年歸母淨利潤46.1-50.9億元，相對於三大航每家超百億的虧損，抗風能力突出。2021年春運後鐵路客運量的恢復充分體現韌性，期待3月兩會左右，國內出行政策鬆動帶來國內線需求快速恢復，公司基本面有望逐季改善，助力淨利潤重回120億左右，後疫情時代協同及票價彈性漸顯。目前市值處於歷史低位，強烈建議關注客流量有望快速恢復、解禁壓力緩解的低估值藍籌京滬高鐵。

▍風險因素：

疫情散發波動影響超預期；出行需求恢復不及預期；國際線鬆動進度不及預期；油價匯率擾動超預期。

▍投資策略：

春運客流恢復低於預期，2022年春運客運量或同比提升28%~54%，但對比去年月度出行數據，補償性需求快速恢復的曙光或現，同時全球病毒致死率降低或為國際線鬆動提供可能。2021年三大航內線旅客週轉量較2019年同期比值從2月45%左右的低點升至4月的1.1~1.2倍，春運後期國內需求大概率將複製2021Q2需求快速反彈的趨勢。新一輪由供需主導的航空週期或將啟動，未來兩年三大航淨利率有望上升至5%~10%的週期高點，繼續推薦中國國航、南方航空等，同時建議關注華夏航空基本面修復。

奧密克戎輕症化明顯，新冠病毒致死率從2021年初的約2%下降至目前的0.3%左右，近期主要歐洲國家邊境政策進一步鬆動，我們認為死亡率的降低為防疫政策轉向提供可能，疊加疫苗普及和特效藥的加持，國際線或2022年迎來鬆動，機場作為交通基礎設施最優賽道有望迎來價值迴歸。繼續推薦國際旅客佔比高、免税經營更為靈活的上海機場，關注產能空間持續打開，商業消費有望迎高成長的白雲機場及估值處歷史底部北京首都機場。京滬高鐵需求有望逐季改善，後疫情時代協同及票價彈性漸顯，建議及時佈局估值頗具吸引力的高鐵黃金線路。