本文來自格隆匯專欄：斑馬消費，作者：沈庹

還未敲鐘，益客食品便預訂了預製菜板塊的席位，成為近期討論最多的新股之一。

熱潮總會退去，價值總是需要回到公司本身。為了規避屠宰業務的低毛利，對沖週期，益客食品打通上下游，涉足了種禽、飼料、調理品和熟食業務，還間接涉足了養殖業務。

但是，核心屠宰業務雖有規模，盈利卻不穩定，“增值業務”表現一般，未能起到提升盈利能力的作用，反而導致公司產業佈局大而不強，在面對禽週期時，“牛不領跑，熊不抗跌”。

預製菜概念股？

又一家禽肉上市公司即將登陸A股市場。

不過，臨近敲鐘，江蘇益客食品集團股份有限公司（簡稱“益客食品”），卻站上了不一樣的風口。

無論是相關宣傳報道的亮點分析，還是股吧中投資者們的討論方向，都指向了同一個概念——預製菜。

在每週都需要一個熱點的A股市場，無疑，預製菜概念成為上週的主角之一。

2022年以來的10個交易日，預製菜板塊累計漲幅5.62%，大幅跑贏大盤。其中，國聯水產翻倍，福成股份最近3個交易日連續漲停，還有同慶樓、海欣食品、惠發食品等多隻股票累計漲幅超過30%。

年輕一代消費者喜歡的預製菜，預計未來幾年將以20%以上的速度增長、2023年達到5000億元的市場規模。同時，疫情反覆，餐飲需求轉化至方便食品，這種補償效應或將持續很長一段時間。這兩大主要原因，再加上即將到來的農曆新年，點燃了預製菜板塊的導火索。

益客食品旗下包含熟食和調理品業務，產品包括鴨脖、鴨掌，以及煙燻鴨胸、孜然鴨腿等，旗下擁有400多家愛鴨連鎖店。這便是成為預製菜概念股的基礎。

不過，公司旗下相關業務的表現不盡如人意。2018年-2020年及2021年上半年，益客食品調熟板塊營業收入分別為3.74億元、6.55億元、6.13億元、2.65億元，佔營業收入的比例分別為3.80%、4.24%、4.30%、3.47%。板塊毛利率不到10%，難以與競爭對手相提並論。愛鴨連鎖店，2018年初有560家，此後幾年整體呈減少趨勢，到2021年6月底為483家。

益客食品能否借上預製菜這股東風？抑或是，等到益客食品上市，這股東風還在嗎？

業績三連降

早在2020年初，益客食品便開始向深交所創業板發起衝擊；註冊制落地後，公司重新披露招股書；經過數次問詢，終於在2021年初過會；又苦等了1年才註冊成功，近日完成申購，即將正式登陸A股。

公司與其他禽肉上市公司不同，主營業務包括禽類屠宰及加工、飼料生產及銷售、商品代禽苗孵化及銷售，以及熟食及調理品四大板塊，涉及了雞鴨產業鏈中的大部分環節，堪稱“全能選手”。

佈局產業生態，本想起到對沖行業週期的作用，但是，近年公司的業績表現都不太行。

2018年-2020年，益客食品營業收入分別為99.05億元、155.54億元、143.92億元，歸母淨利潤分別為1.59億元、3.76億元、1.44億元。

去年前三季度，公司營業收入和歸母淨利潤分別為118.22億元和4749.04萬元，分別同比增長15.61%和4.01%。但是，根據公司最新披露的業績預吿，預計2021年全年營業收入增長10.80%至159.46億元，歸母淨利潤1.06億元，同比下降26.58%。

至此，公司已經連續兩年業績下滑，最近3年，公司淨利率分別為2.42%、1.00%、0.66%。

結合報吿期前幾年的業績表現來看，公司就是典型的“牛不領跑，熊不抗跌”。農業週期時刻影響着相關企業的業績，但是，在行業順週期的2019年，聖農發展、民和股份、仙壇股份等公司業績暴增，益客食品並沒有賺到多少錢；2020年以來行業進入逆週期，公司業績也跟着一路向下。

對沖機制失效的根本原因到底是什麼？

儘管業績連年下滑，益客食品卻仍然堅持分紅。2018年度-2020年度及2021年上半年，公司現金分紅分別為2978.05萬元、2764.42萬元、7581.42萬元、2884.60萬元。

業務大而不強

益客食品創始人田立餘早年曾在山東六和集團（2011年注入新希望，組成現在的新希望六和）擔任肉食事業部副總，2008年創業。

早期，益客食品主營業務為禽類屠宰及加工，輔以少量飼料銷售業務；隨後，為增加產業鏈經營環節，公司開始大規模發展飼料業務；緊接着，進一步拓展產業鏈經營的長度，涉足上游種禽業務；近幾年，公司經營方針逐漸向終端消費延伸，進入熟食及調理品業務，並建立一個休閒食品連鎖體系。

益客食品體量大，涉及範圍廣，但業務大而不強。

公司核心業務為屠宰，鴨產品佔營業收入的一半，雞產品佔比接近三成。在雞鴨屠宰領域，公司的市場份額僅次於新希望。不過，公司該項業務的毛利率極低，且不穩定。2020年，鴨產品、雞產品毛利率分別為1.83%和7.54%，2021年上半年則分別為3.47%、0.43%。

2020年及2021年1-6月，新希望禽產業毛利率分別為4.94%及4.96%，整體優於益客食品，且更加穩定。

屠宰之外的飼料、種禽及調熟業務，本來是作為“增值業務”而存在。但這些板塊體量不大，無論在哪個細分行業，均不佔優勢。

種禽體量太小；飼料1年能賣20個億，但在動輒百億千億的行業中，完全排不上號；調熟產品下坡路明顯，絲毫無法動搖“絕黑煌”的地位。這些業務的毛利率大多低於其行業平均水平，難以起到提升整體盈利的作用，有時候甚至成為拖累。

2020年，中國禽肉產品總產量2361.00萬噸，益客食品128.93萬噸，佔比5.46%，較2019年下降了0.02個百分點。大盤動搖，警鐘敲響。