本文來自格隆匯專欄：國泰君安證券研究 作者： 國泰君安鋼鐵團隊

投資摘要

基建、製造業鋼材需求韌性仍在，對鋼材整體需求不必過於悲觀。上週五大品種鋼材社庫降44.08萬噸、廠庫降2.98萬噸，總庫存降47.06萬噸；螺紋鋼社庫降26.12萬噸、廠庫升7.52萬噸；五大品種鋼材表觀消費量925.93萬噸，較前一週降75.37萬噸。回顧九、十月份，鋼材需求總體表現為“旺季不旺”，市場悲觀情緒漸濃。而我們認為隨着基建和製造業逐漸恢復，中長期來看對鋼材整體需求不必過於悲觀。地產領域，9月地產單月投資同比增速轉負，而新開工和拿地數據降幅有所收窄。基建領域，9月專項債發行進度有望進一步提升，基建投資有望逐步回升。製造業領域，1-9月製造業投資同比增速14.8%，遠高於固投整體增速7.3%，製造業鋼材需求有望逐步復甦。

鋼鐵行業將保持長週期景氣。上週五大品種鋼材周產量878.87萬噸，較前一週降35.21萬噸，為近七年同期最低。上週全國高爐開工率53.18%，較前一週降0.83個百分點；電爐開工率60.90%，較前一週降1.28個百分比。據國家統計局數據，截至9月份，全國粗鋼產量已連降四個月，9月全國粗鋼產量7375萬噸，環比降11.4%，同比降21.2%；全國粗鋼日均產量245.8萬噸，環比降8.5%，同比降4%。總體來看，在雙碳、能耗雙控及採暖季錯峯限產等政策約束下，鋼材供給持續承壓，疊加下游需求韌性仍在，鋼價有望維持高位震盪運行，鋼鐵行業將保持長週期景氣。

我們正站在鋼鐵行業新繁榮的起點。行業過去二十年產能擴張週期結束，我們認為當下正是行業新繁榮的起點。行業新繁榮將呈現以下特徵：1）城鎮化率提高和製造業發展背景下，需求繼續上升，行業將迎來供需長週期錯配，鋼價大幅波動結束，未來行業持續景氣。2）兼併重組加速，行業龍頭優勢明顯。行業集中度快速上升，龍頭企業議價權提升。行業龍頭通過持續優化管理、提升效率最終降低成本。同時綠色發展將拉開龍頭與其他企業的成本差距，龍頭將產生超額收益。行業產能週期結束後，擴產能的模式不再，未來行業資產負債率下降、分紅上升，逐漸向輕資產轉變。3）電爐快速發展。修訂版《鋼鐵行業產能置換辦法》鼓勵電爐發展，電爐鋼佔比或將快速提升，由於電爐開啟靈活的特點，供需匹配度增強，價格波動性降低。4）優特鋼持續發展，中信特鋼、撫順特鋼等個股，估值從週期品切換到成長邏輯。5）行業中長期盈利中樞的上修，ROE上升。

維持行業“增持”評級。繼續推薦板塊龍頭寶鋼股份、新鋼股份、方大特鋼等。從電爐鋼佔比上升的角度，推薦成長股方大炭素。同時推薦特鋼標的甬金股份、廣大特材、中信特鋼、撫順特鋼、永興材料、久立特材。另外，受益液流電池儲能發展，推薦攀鋼釩鈦。

風險提示：限產政策超預期放鬆，貨幣政策超預期收緊。

1. 鋼材價格震盪回落，鋼材庫存持續去化

1.1 鋼材現貨、期貨價格下跌，鋼材總庫存維持去化

上週上海螺紋鋼現貨跌120元/噸至5720元/噸，跌幅2.05%；期貨跌539元/噸至4976元/噸，跌幅9.77%。熱軋卷板現貨跌30元/噸至5800元/噸，跌幅0.51%；期貨跌472元/噸至5268元/噸，跌幅8.22%。上海中板價格下降，冷卷價格下降，線材價格下降。中板跌100元/噸至5680元/噸，跌幅1.73%；冷卷價格跌100元/噸至6860元/噸，跌幅1.44%；線材跌280元/噸至6150元/噸，跌幅4.35%。上週鋼材表觀需求整體回落，螺紋鋼廠庫連降6周後轉為累庫，鋼材價格持續震盪下行，市場悲觀情緒漸濃。我們認為從中長期來看，隨着基建和製造業持續恢復，對鋼材的整體需求不必過於悲觀，且疊加限產政策下鋼材供給上升幅度有限，我們預期鋼價將維持高位震盪運行，中樞將高於2020年。

鋼材社會庫存下降，鋼廠庫存上升。上週主要鋼材社會庫存周環比下降44.08萬噸，鋼廠庫存下降2.98萬噸，總庫存下降47.06萬噸。社會庫存方面，上週螺紋鋼社會庫存589.1萬噸，環比下降26.12萬噸；線材社會庫存137.83萬噸，下降5.89萬噸；熱卷社會庫存257.53萬噸，下降8.48萬噸。鋼廠庫存方面，上週螺紋鋼鋼廠庫存242.66萬噸，上升7.52萬噸；線材鋼廠庫存73.37萬噸，下降5.58萬噸；熱捲鋼廠庫存86.74萬噸，下降1.14萬噸。上週鋼材庫存持續去化，但去化速度有所收窄，尤其螺紋鋼廠庫在連降6周後轉為累庫。我們認為在雙碳、能耗雙控及採暖季錯峯限產等政策約束下，鋼材供需格局持續趨緊的趨勢未變，鋼材庫存有望持續去化，市場不必過於悲觀。

1.2 鋼材表觀消費量下降，建材成交量均值下降

上週鋼材表觀消費量上升。上週五大品種鋼材表觀需求量1001.03萬噸，環比升20.53%，同比降13.28%。其中，螺紋鋼表觀需求量323.72萬噸，環比升30.53%，同比降27.01%。

上週建材成交量均值環比下降。上週建材成交均值18.152萬噸，環比下降2.85%，同比下降28.48%。

1.3 唐山高爐開工率下降，全國高爐開工率下降

上週唐山高爐開工率下降，全國高爐開工率下降。上週唐山高爐開工率53.97%，較前一週下降0.79個百分點；全國高爐開工率53.18%，較前一週下降0.83個百分點。上週全國電爐開工率60.9%，較前一週下降1.28%。上週唐山產能利用率為66.44%，較前一週下降0.31個百分點；全國盈利鋼廠比率為77.3%，與前一週持平。

上週鋼材產量下降。上週鋼材周度總產量878.87萬噸，環比下降35.11萬噸。其中螺紋鋼產量272.77萬噸，環比下降3.78萬噸，產量較2016-2020年平均水平低66.53萬噸。熱卷產量285.03萬噸，環比下降10.44萬噸，較2016-2020年平均水平低33.25噸。

1.4 螺紋鋼模擬生產利潤下降，熱卷模擬生產利潤下降

上週測算螺紋鋼生產利潤下降，測算熱卷生產利潤下降。測算螺紋鋼生產利潤跌380元/噸至847.0元/噸，熱卷利潤跌150元/噸至667.0元/噸。

1.5 美國鋼價持平，歐盟鋼價上漲，日本鋼價持平

美國鋼價持平，歐盟鋼價上漲，日本鋼價持平。10月15日美國螺紋鋼價格1055.0美元/噸，與前一週持平；美國熱卷價格下跌20美元/噸至2130.0美元/噸，跌幅0.93%。10月15日歐盟螺紋鋼價格上漲25美元/噸至925.0美元/噸，漲幅2.78%；歐盟熱卷價格下跌15美元/噸至1200.0美元/噸，跌幅1.23%。10月15日日本螺紋鋼價格825.0美元/噸，與前一週持平；日本熱卷價格下跌5美元/噸至990.0美元/噸，跌幅0.50%。

2. 鐵礦石現貨價格下降，焦炭現貨價格持平

上週鐵礦石現貨價格下降，期貨價格下降；焦炭現貨持平，期貨下降。上週日照港PB粉（鐵含量61.5%）跌47元/噸至819.0元/噸，跌幅5.43%；鐵礦石主力期貨價格跌34元/噸至689.5元/噸，跌幅4.70%。焦炭方面，焦炭現貨價格4410.0元/噸，與前一週持平；焦炭期貨價格跌541.5元/噸至3564.0元/噸，跌幅13.19%。上週焦煤現貨價格2450.0元/噸，與前一週持平；焦煤期貨價格跌739元/噸至2875元/噸，跌幅20.45%。考慮到21年下半年淡水河谷的關停礦區陸續復產，以及我國取消鋼材出口退税政策對鐵礦石需求端的影響，我們預期鐵礦供需缺口將逐漸修復，維持21年鐵礦石價格前高後低的判斷。

鐵礦石港口庫存上升，鋼廠鐵礦石可用天數上升。上週鐵礦石港口庫存14045.48萬噸，周環比上升147.29萬噸。上週鋼廠鐵礦石可用天數27天，較前一週上升3天。

上週巴西鐵礦石總髮貨量下降，澳大利亞鐵礦石總髮貨量上升。上週巴西鐵礦石總髮貨量554.1萬噸，周環比下降87.4萬噸；澳大利亞鐵礦石總髮貨量1556.60萬噸，周環比上升52.10萬噸。

上週鐵礦石到貨量周環比下降，鐵礦石日均疏港量周環比上升。上週鐵礦石到貨量1148.40萬噸，周環比下降209.80萬噸；鐵礦石日均疏港量276.33萬噸，周環比上升8.91萬噸。

上週四大鐵礦石生產商總髮貨量周環比上升。上週四大鐵礦石生產商總髮貨量1503.20萬噸，周環比上升81.40萬噸。其中，力拓鐵礦石發貨量616.40萬噸，周環比上升42.30萬噸；必和必拓鐵礦石發貨量572.60萬噸，周環比上升55.40萬噸；淡水河谷鐵礦石發貨量625.6萬噸，持平前一週；FMG鐵礦石發貨量314.2萬噸，周環比下降16.30萬噸。

鋼廠焦炭庫存上升，鋼廠焦炭平均可用天數持平。樣本鋼廠焦炭庫存412.19萬噸，較前一週上升1.23萬噸；鋼廠焦炭庫存平均可用天數14.73天，與前一週持平。

焦化廠焦炭庫存下降，港口焦炭庫存下降。100家焦化企業焦炭總庫存43.56萬噸，環比下降1.23萬噸；北方四港口焦炭庫存總計121.1萬噸，周環比下降14.4萬噸。

鋼廠焦煤庫存上升，鋼廠焦煤平均可用天數上升。焦煤鋼廠庫存702.34萬噸，環比上升5.85萬噸。鋼廠焦煤庫存平均可用天數13.99天，較前一週上升0.12天。

獨立焦化廠焦煤庫存下降，三港口焦煤庫存上升，六港口焦煤庫存上升。100家獨立焦化廠焦煤庫存688.40萬噸，環比下降7.32萬噸。三港口（京唐、日照、連雲港）焦煤庫存360萬噸，周環比上升6萬噸。六港口（三港口和青島、日照、連雲港）焦煤庫存404萬噸，較前一週上升6萬噸。

      3. 廢鋼價格下降，普通功率石墨電極價格上升

2021年9月生鐵粗鋼比為83.27%，環比上升0.68個百分點。即粗鋼產量中16.73%是廢鋼。我們預期四季度隨着鐵礦價格回落，鐵水粗鋼比有望逐步回升。

上週廢鋼價格下降，普通功率石墨電極價格上升，高功率石墨電極價格上升，超高功率石墨電極價格上升。上週廢鋼價格跌60元/噸至3650元/噸，跌幅1.62%。上週電弧爐鍊鋼成本跌62.56元/噸至4559.38元/噸，跌幅1.35%。上週普通功率石墨電極價格漲1000元/噸至16625元/噸，漲幅6.4%；高功率石墨電極價格漲750元/噸至20000元/噸，漲幅3.90%；超高功率石墨電極價格漲750元/噸至22875元/噸，漲幅3.39%。

4. 不鏽鋼價格持平，電解鎳價格持平

上週不鏽鋼價格持平，電解鎳價格持平。上週不鏽鋼（304，6mm卷板）價格20400元/噸，與前一週持平；7月23日電解鎳價格135080元/噸，與前一週持平。

     5.下游投資韌性仍在，對鋼材整體需求不必過於悲觀

5.1 月度粗鋼產量已連降4個月，鋼材累計出口增速放緩

1-9月粗鋼產量累計同比增速下降，粗鋼日均產量環比8月下降。2021年1-9月我國粗鋼產量累計同比增速為2.0%，較8月下降3.3個百分點；9月粗鋼日均產量為245.83萬噸/天，較8月份日均產量下降22.69萬噸/天。

9月份我國生鐵產量環比下降。2021年9月我國生鐵產量累計同比增速為-1.30%，較8月下降1.9個百分點。9月份生鐵日均產量當月值為217.30萬噸/天，相較8月下降13.44萬噸/天。

鋼材出口增速放緩。2021年9月我國鋼材累計出口5302.40萬噸，累計同比增速為31.3%，較8月下降0.3個百分點；鋼材累計進口1071.6萬噸，累計同比增速為-28.9%，較8月下降6.5個百分點，累計淨出口鋼材4230.8萬噸。

鐵礦石進口減少。2021年9月我國鐵礦石進口8.42億噸，累計同比增速為-3.0%，較8月下降1.3個百分點。

5.2 9月累計地產投資同比增速持續放緩，單月基建投資環比增速不斷加快

2021年9月，全國固定資產投資（不含農户）增速下降。2021年1-9月全國固定資產投資（不含農户）完成額累計同比增速7.3%，增速較1-8月下降1.6個百分點。

2021年9月份基建、房地產開發投資累計同比增速較8月份下降。2021年1-9月，我國基建投資完成額累計同比增加1.5%，增速較1-8月下降1.4個百分點，9月份單月基建投資完成額1.50萬億元，環比上升19.73%，同比下降6.50%；1-9月我國房地產開發投資完成額累計11.26萬億元，同比上升8.8%，增速較8月份下降2.1個百分點，9月份單月房地產開發投資完成額1.45萬億元，環比上升10.21%，同比下降3.47%。

受到集中供地影響，地產開工累計同比增速下降。截至2021年9月，我國商品房待售面積5.03億，環比8月下降295萬平米。在購地和新開工方面，2021年1-9月土地購置面積累計同比增速為-8.5%，較8月上升1.7個百分點；9月房屋新開工面積累計同比增速為-4.5%，較8月下降1.3個百分點；房屋竣工面積累計同比增速為23.4%，較8月下降2.6個百分點。

工業增加值累計同比增速下降。2021年1-9月份，工業增加值累計同比增速為11.8%，較8月下降1.3個百分點。

水泥產量累計同比增速下降，汽車產量累計同比增速下降。2021年1-9月水泥產量累計同比增速為5.3%，較8月份下降3.0%。2021年1-9月我國汽車產量累計同比增速為9.4%，較8月份下降4.1個百分點。

2021年1-8月份，家電累計同比增速下降。2021年8月我國空調產量累計同比增速為15.6 %，較7月下降1.7個百分點；電冰箱產量累計同比增速為6.7%，較7月下降4.6個百分點；洗衣機產量累計同比增速為22.6%，較7月下降6.4個百分點；彩電產量累計同比增速為-3.0%，較7月份下降3.2個百分點。

9月份發電量累計值同比增速下降。2021年1-9月，我國發電量累計同比增速為10.7%，較8月下降0.6個百分點。

6. 投資建議

維持行業“增持”評級。繼續推薦板塊龍頭寶鋼股份、新鋼股份、方大特鋼等。從電爐鋼佔比上升的角度，推薦成長股方大炭素。同時推薦特鋼標的甬金股份、廣大特材、中信特鋼、撫順特鋼、永興材料、久立特材。另外，受益液流電池儲能發展，推薦攀鋼釩鈦。

7. 風險提示

7.1 限產政策超預期放鬆

當前鋼鐵行業整體呈現供需雙弱的格局，但總體來看供給端受雙碳、能耗雙控及採暖季錯峯限產等政策影響更大，鋼材供需格局整體呈逐漸優化趨勢。未來不排除為了刺激經濟發展，超預期放鬆限產政策的可能，若發生將對當前供需格局持續優化的趨勢產生不利影響。

7.2 貨幣政策超預期收緊

2021年7月15日，央行公佈下調金融機構存款準備金率0.5個百分比（不含已執行5%存款準備金率的金融機構），我們判斷全面降準並不意味着貨幣政策轉向寬鬆。受2020年上半年低基數影響，2021年上半年我國GDP出現較快增長，貨幣及財政寬鬆託底經濟的必要性減弱，不排除下半年發生貨幣政策超預期收緊的情況，若發生將對地產及基建開工產生不利影響，進而導致鋼鐵行業需求下滑，不利於行業內公司業績。