總結

• 中國最大的在線醫療健康平臺，背靠京東，流量及供應鏈優勢明顯；
• 疫情刺激行業加速，疊加處方藥外流、醫保支持等政策，線上醫療前景廣闊；
• 營收及淨利潤規模爲三龍頭中最大；
• 引入高瓴、GIC、貝萊德等6位明星基石，認購38.95-43.36%發售股份；
• 對標阿裏健康，估值至少有20%提升空間。

打新分析

1、招股信息

(1)簡稱及代碼: 京東健康，6618.HK

(2)招股日期: 11.26-12.1

    上市日期: 12.8

    計息日: 6天

(3)發行價格: 62.8-70.58港元

(4)入場費: 3564.57港元，乙頭需認購8萬股（1600手），金額約570.33萬港元，若以10倍槓桿，3.5%年化利息計算，乙頭融資利息成本約爲2953港元

(5)發行股數: 3.819億股，95%國際配售，5%公開發售，1手50股

(6)超額配股權: 有，可按發售價發行最多5728.5萬股(佔發售股份的15%)，以補足國配的超額認購

(7)集資金額: 239.83-269.55億港元

(8)市值: 1964-2208億港元

(9)保薦人: 美銀、海通國際、UBS

(10)基石: 6位，共認購38.95-43.36%股份，包括高瓴、Tiger Global、清池資本、中國結構調整基金、GIC、貝萊德

2、回撥機制

14倍以內，公開比例爲5%，甲乙組分別有190950手

14-49倍，公開比例提升至9%，甲乙組分別有343710手

49-99倍，公開比例提升至10%，甲乙組分別有381900手

99倍或以上，公開比例提升至11%，甲乙組分別有420090手

預計最終觸發最大回撥，甲乙組分別有約42萬手，初步預計20萬人申購，1手中籤率50%。

投資亮點

1、公司簡介

京東健康是中國最大的在線醫療健康平臺，主要業務是零售藥房和在線醫療健康服務兩大塊。零售藥房就是網上賣藥、保健品、和醫療器械等產品，在線醫療健康服務包括線上問診、續簽處方這類互聯網醫院服務，以及預約體檢、醫美、疫苗等消費醫療服務。

京東健康的商業模式是將零售藥房作爲流量入口，引到在線醫療健康服務，發掘出這些用戶的問診等其他需求，醫生開藥後用戶又直接在平臺上買藥，形成一個良性閉環。

不過現在京東健康的收入大頭還是來自零售藥房，近三年的佔比都在88%左右。

2、處方藥外流、醫保支持、疫情，線上醫療前景廣闊

中國的醫療健康行業規模巨大，2019年6.5萬億人民幣，但是線上醫療佔比很低，只有3.3%（2180億），還處在初期階段。其中在線零售藥房是最大分部，2019年規模1050億，預計2019-2024年CAGR 34.2%，到2024年規模4560億，主要的驅動因素是網售處方藥放開。作爲市佔率近30%的龍頭，京東健康將是主要的受益者。

此外，疫情爆發加速了行業的發展，激發了線上問診的需求，培養了網上購藥的習慣。今年國家密集出臺政策支持互聯網醫療的發展，其中之一就是支持互聯網醫療納入醫保，11月2號，政府發佈了一份詳細的、包含明確時間表的線上醫療服務醫保報銷政策指導意見。雖然現在互聯網醫療的醫保支付還沒有全國鋪開，比如京東健康買藥只支持江蘇和江西兩個城市的醫保卡，但這是大勢所趨。

3、三大龍頭中營收規模最大，盈利最多

京東健康和阿裏健康的模式比較接近，都是依靠母公司的流量和供應鏈優勢，從醫藥電商入手，再拓展到其他線上醫療健康服務。而平安好醫生沒有電商基因，通過在線問診、預約掛號來引流，再拓展到商城等其他業務。

京東健康收入規模最大，2019年108億，阿裏健康96億，平安好醫生51億，且阿裏的財報是截止到每年的3月底，也就是這96億已經包含了一季度疫情期間的收入。

毛利率三者相差不大，經調整後淨利潤京東健康和阿裏健康都是正的，京東2019年爲3.44億，淨利率3.2%，阿裏2.6億，2.7%，規模效應暫未體現出來。

4、對標阿裏健康，京東健康估值有提升空間

阿裏健康25日發佈截至今年9月底的中期業績，上半年營收同比增長74%至71.6億元人民幣，經調整淨利潤4.36億，同比增長286.4%，花旗、瑞銀紛紛給予買入評級。

以今日市值2850億計算，綜合主要投行預測，2019/2020/2021年PS分別爲25/14/8.6倍，而京東健康上限市值2208億，假設今明兩年收入同比增速分別爲76%、47%，對應2019/2020/2021年PS分別爲17/9.8/6.7倍。若對標阿裏健康，估值至少有20%提升空間。