一、中期業績穩健提升，長期高ROE凸顯優秀運營質量 

房地產行業邁過高速增長階段，開始進入到下半場，市場預計2020年房地產市場總量大概率保持在15萬億元的規模。伴隨行業集中度提升、競爭加劇、結構分化等大趨勢，未來房企的核心競爭力究竟體現在什麼地方？綠地香港七年的高ROE、高質量發展歷程給了筆者一個獨特的觀察視角。 

隨着港股踏入中報期，綠地香港也於近期公佈其2020年中期業績。財報數據顯示，綠地香港總資產首次突破千億規模，達到人民幣約1,085.75億元，上半年核心淨利潤達人民幣6.46億元，同比增加約24%；實現收入達人民幣64億元，同比增加約10%；毛利潤達人民幣20.91億元，毛利潤率為33%；歸屬於本公司擁有人的淨利潤達人民幣6.5億元。整體來看，即便面對疫情的壓力，綠地香港仍然保持着穩中向好的盈利能力。除此以外，公司的債務結構也在不斷優化，融資成本保持在行業低位，2020年中期的有效利息成本下降至5.5%，淨有息負債率維持在38%的低位水平，境外有息負債佔比降低至24%，進一步規避了外匯風險的不確定性，增加了財務運營的穩健性。同時，公司2020年中期回款率逾92%，現金餘額維持在百億元的水平，現金短債比接近2倍，流動性充裕。 

一直以來，相比於過度追求規模的高槓杆房企，綠地香港更加註重長遠的戰略佈局，高權益的優質土儲，數字科技賦能大運營，以及審慎穩健的財務和現金流管理。作為盈利型房企的標杆，綠地香港更是資本市場典型的高成長、高收益、高分紅標杆房企，據統計，自公司2013年成立七年之間，綠地香港已累計為股東創造近77億人民幣的利潤，每股收益從2013年的0.02元增長至2019年的0.89元，增長近44倍。公司在持續、穩定地為股東帶來高回報的同時，也實實在在地回饋給股東，分紅金額保持逐年提升的態勢，2016年每股分紅0.10港元、2017年每股分紅0.15港元、2018年每股分紅0.20港元、2019年每股分紅0.25港元，股利支付率也一路攀升至最高近30%，當前穩定在25%左右。逐年提升的股利分配，突顯出綠地香港優秀的經營質量和強大的盈利能力。 

數據來源:  公司財報 

巴菲特曾説，如果只能用一個指標去選擇投資標的，他會毫不猶豫地選擇ROE（淨資產收益率）。因為ROE指標可以指引他快速找到那些可能具有某種經濟商譽的企業，簡而言之，ROE衡量了公司對股東投入資本的利用效率，是反映股東收益水平的核心指標。巴菲特將高ROE作為其尋找“商譽”的入口。 

從綠地香港的表現來看，公司ROE從2013年的0.7%上升到2019年的22%，提升超20個百分點。尤其是自2016年來，該指標一直保持在14%以上，四年平均值約為16.6%。 

數據來源: 公司財報 

我們知道，在市場經濟中，回報率高的行業最終會吸引強烈的競爭，最終致使回報率回到社會平均利潤之中，這也是我們看到邁過紅利階段的房地產行業近年來整體利潤率呈現下滑的趨勢，那麼對於行業內的企業而言，如何保持高的回報率，則勢必需要非常強的護城河，諸如品牌、產品力、運營能力、低成本競爭優勢等。顯然從ROE表現不難看到，綠地香港保持了在行業的持續競爭優勢，實現了自身盈利水平不斷提升。那麼它是怎麼做到的呢？帶着這一疑問，結合公司過往表現及2020年中期業績成績一同來尋找答案。 

二、核心盈利指標不斷提升，持續推進高質量發展 

綠地香港持續保持規模快步增長的同時，不斷強化運營，推動降本增效，藉助機制創新，激發企業內核驅動力，公司當前已經全面進入到穩健、高質量、可持續發展的新階段。 

從長期視角來看，綠地香港的經營表現可謂業內高質量增長的典範。 

我們具體來分析以下幾大關鍵指標： 

1. 公司合約銷售：

從2013年的34.86億上升到2019年的484.58億，年均複合增長率逾55%； 

數據來源:  公司財報 

2. 公司營收：

從2013年的54.48億上升到2019年的176.62億，年均複合增長率近22%； 

3. 歸屬於本公司擁有人的淨利潤：

從2013年的約3,500萬上升到2019年的24.74億，年均複合增長率逾103%。 

數據來源:  公司財報 

4. 毛利率和淨利率： 

可以看到，不論是合約銷售、營收、淨利潤這些指標都保持着非常高的增長姿態，而更為突出的還體現在盈利能力上，公司毛利率長期穩定在高位，近幾年更是穩步提升，而淨利率則從2015年開始呈現快速向上的趨勢，提升勢頭強勁。2019年，公司整體毛利率達到31%，淨利率達到17.22%，處在行業領先水平。2020年中期的毛利率達33%。 

  數據來源:  公司財報 

5. 淨負債率 

規模快速擴大、盈利能力大幅提升的同時，綠地香港亦保持着整體財務狀況的健康穩健。 

從衡量房企真實負債壓力和槓桿水平的淨負債率指標來看，綠地香港的該項指標自2015年來至今總體呈現快速下降的趨勢，截至2019年底，淨負債率已經由2015年的172%下降至2019年的18%。2020年中期也僅為38%，綠地香港具備強大的抗風險能力。 

數據來源:  公司財報 

實際上綠地香港能夠有着長期優異的業績表現，尤其是盈利能力上的優異成績，更多的還在於公司不斷踏準房地產行業發展週期的節奏，其一方面，善於藉助槓桿的放大效應，在行業擴張週期適度提高槓杆，加速擴張，取得遠優於行業平均的增長成績；而另一方面，公司也高度注重風險管控，在行業低谷期，加強資金風險管控、降低企業財務成本擴展利潤空間。 

當前在“房住不炒”以及“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”的主基調指引下,房地產行業正進入到平穩發展的新長週期。 在這一階段，宏觀環境的不確定性仍然較高，監管機構也在持續推動房地產行業去槓桿。近期市場更是傳聞，有關部門設置出“三道紅線”：剔除預收款後的資產負債率大於70%、淨負債率大於100%、現金短債比小於1倍。 

綠地香港未雨綢繆，5年前已主動進行降槓桿、減負債、優結構，並在強化現金流管控層面取得了顯著成績。2020年中期，綠地香港的淨負債率僅為38%，繼續保持在行業較低的水平；公司現金餘額超人民幣103億元，現金短債比約為1.86，較低的淨負債率和充足的現金大大增強了公司的抗風險能力，與高槓杆的房企相比，綠地香港更具競爭優勢。 

三、大力推進數字化運營管理，構建房地產下半場核心競爭力 

地產存量時代，房企的競爭更在於效率的提升和經營模式的進化，用創新科技推動房地產科技化、數字化轉型已成為行業的重要發展趨勢。 

綠地香港圍繞大數據、人工智能、雲服務等新興技術積極打造數字科技平台，對內，公司建設數據中台，高效輔助管理決策，快速提升管理效能，為企業管理降本、增效、賦能。對外，公司搭建互聯網平台及物聯網平台，以互聯網運營思維為本，積極拓展客户來源渠道，全面提升客户服務質量，充分挖掘客户消費潛力，為公司主營業務運營及拓展提供強力支持。 

公司在數字科技平台建設、科技創新賦能上取得的成績可以從以下四個方面來觀察： 

1· 合制電商雲平台 

2018年9月，綠地香港自主研發建設的互聯網建築電商採購雲平台“合制電商平台”正式上線，平台瞄準線上建築材料採購和產業鏈升級，去中介化，大大節省招標時間和人力投入。經測算，節省招標時間80%，節省人力投入90%，節省採購成本30%。 

2019年合制電商平台交易金額達成功突破百億大關，平台採購商達60+、平台供應商達1,000+、會員用户達1,000+、訂單數量累計1,156筆、平台商品數117,711件。該平台上線以來功能不斷進化、服務日益延伸，隨着未來不斷推進平台開放化、市場化，還將有望成為公司新的利潤增長點。 

2· 數字化成本管控 

公司建立了成本大數據平台，智能成本管控輔助決策，運用“標準化、數字化、可視化”科學分析和優化公司項目成本結構。從基礎數據到經濟指標、技術指標、體量指標、盈利數據等，實現一鍵快速查詢，多維度對比，公司累計超30萬條成本SKU，每條成本SKU數據包含標準、施工、時間、地域四大情景維度標籤，實現了成本科目與技術標準相打通，解決了拿地測算成本及時準確與快速決策間的矛盾。 

3· BIM系統 

綠地香港將BIM系統作為一種提升工程效率、降低建築成本的有效手段，其通過企業級大數據的積累和深度應用，一方面可以讓項目得到降本增效的效果，另一方面也可以讓企業實現精益化、集約化的管理，提升企業核心競爭力。而在公司2020啟動的項目中，常州新北、丹徒翠園等多個項目均有應用。

4· 履約評估體系 

綠地香港自主開發了建築業首創的供應商大眾點評-履約評估平台。該平台旨在通過在線化、碎片化、常態化的履約評估，充分考察工程承包商、供應商的實際履約能力，幫助開發商搭建線上供應鏈生態系統，加強與供應商的連接，助力房企更方便地對供應商進行全週期管理、提高招標效率，同時提供智能數據服務。 

該平台於2018年6月正式上線，現階段累計供應商逾3,000家，評估項目達到百餘個，累計評估合同逾9,000份，評估用户逾3,200名，累計評估記錄已經超過了一百萬條。 

值得一提的是，通過平台還可以實現輿情監控，所有輿情監控的數據，包括從天眼查得到的一些共享數據，還有對供應商在履約過程當中出現的風險會實現八大類的輿情監控，可以實時掌握供應商資質的情況。最後生成多維度的供應商的體檢報告。 

由上不難看到，得益於在科技層面的深度佈局，綠地香港不僅提升了成本管控能力和企業運營效率，同時還展現了強大的創新能力也為未來的業績增長開闢了更廣闊的空間。 

四、持續聚焦和優化核心城市羣佈局，“8+X產品系列”構建美好生活方式 

綠地香港能夠不斷在行業中持續高速增長併為股東創造高額利潤離不開公司高瞻遠矚的戰略佈局以及對產品力的極致追求。 

從佈局來看，公司長期致力於提升土地儲備實力，打造集省會城市、強二線城市及高鐵新城兼具均衡與縱深特點的佈局，其土儲戰略佈局涵蓋長三角區域、粵港澳大灣區、海南自貿區和一帶一路門户區四大核心區域，其中在長三角與泛珠三角區域的核心城市羣更是形成了深耕優勢。 

截至業績發佈，綠地香港共進入26個城市，擁有70個項目，總建築面積達2,200萬平方米，總貨值近2,500億。其中逾70%分佈在新一線和省會重點城市。平均樓板價約3,092元/平方米，權益比約為85%。從長期視角來看，綠地香港在不斷髮展過程中，持續保持着剋制的姿態，不為盲目追求規模而下沉到風險較大的三四線，其高度注重項目的質量和效益，低成本的拿地策略，也為其帶來了業績的不斷釋放。 

其次再從產品力層面來看，面對消費升級的大趨勢，服務體驗升級和產品力提升也愈發成為競爭的重要籌碼。而綠地香港在產品力方面持續精雕細琢，深挖產品價值，結合各個產品的自身特色，匠心打造精工品質。 

此次半年度業績發佈上，綠地香港公佈了其全面升級後的產品系列，在原有的“超高層、文旅、康養、TOD、體驗型商業、科技健康宅”的基礎上擴充了“酒店”、“花園辦公”、“貿易港”、“城市更新”等系列，形成更為完善細緻的“8+X”產品系列，以滿足不同層次需求的消費者。綠地香港在上半年共斬獲行業內16項大獎。 

優質的產品力提升了公司的品牌效應，也為公司帶來了產品溢價。公司今年開盤的多個新項目均在市場上取得巨大反響，引爆銷售熱潮。位於南通金沙灣的綠地江海圖項目，兩開兩罄，勁銷逾16億。位於揚州的網紅盤綠地也今東南和位於江陰的綠地敔山天地首次推盤去化率即超過80%，熱銷均逾11億。位於蘇州的太湖朗峯項目作為蘇州灣半島板塊的第一個純新盤人氣爆棚，首開勁銷超8.5億。 

五、機制與模式創新，挖掘和激發企業內生動力 

伴隨整個行業從追求規模轉向追求效益，房企的利潤更大的釋放空間必然來自於機制創新。 

一方面在於管理創新，如何實現內部革命，優化體系結構、設置激勵計劃等都將是各大房企重要的發力點。 

從體系變革來看，最核心的還是在團隊的管理和人員的培養上，綠地香港極其重視人才的培養，提倡“能者上、平者讓、庸者下”的理念，搭建“有温度、有深度、有效度”的人才培養體系，公司建立了《幹部考核競聘制度》，有效打通了員工晉升通道，激發了員工的積極性。 

值得一提的是，早在2018年初，綠地香港就提出了“三個一百”人才戰略，該戰略目標是為了補充新鮮血液、夯實隊伍建設、發掘高潛人才。對此，公司還成功打造綠動力”管培生項目，透過提供全方位培養體系，為公司輸送未來中高層管理者和業務專家。截至2019年末，公司擁有本科及碩士以上比例員工達79%，員工隊伍素質不斷得到提升。 

得益於在體制機制的革新以及地產科技等方面的創新升級、賦能增效，公司2013年以來人均銷售額持續穩步提升，從2013年的500萬人民幣每人上升到2019年的3,237萬元人民幣每人。 

此外，再從激勵機制來看，“跟投”制度是近年來整個行業持續熱議的話題，據瞭解，目前綠地香港已在大力推行“項目跟投制度”，透過這一同股同權同責同利的激勵機制，其實現了公司股東、管理層和一線項目團隊“凝心聚力”共促發展。可以預見的是，藉助這一機制不僅將有利地調動企業管理層和一線員工的積極性、創造性和凝聚力，也有利於穩定核心隊伍，驅動企業經營效益邁上更高的台階。 

作為一傢俱有國有成分的房地產企業，綠地香港採取跟投機制，展現了其在企業混改、深化機制改革所作出的積極探索，公司在體制機制創新中謀突破，在改革中謀發展，不斷打造更高效更靈活的經營體系，未來不排除還將在混改背景下引入戰略投資者，進一步激發企業內生動力。而透過一系列的改革，公司也將以更加優異的經營業績回饋社會，成為央地國企混改的引領性、標杆性企業。 

最後再關注到涉及整個行業的模式創新上，就綠地香港而言，其鞏固房地產開發主業的同時，也正在不斷積極推進"房地產+"戰略，打造產業協同效應，其構建了全生命週期產業鏈，同時涉足大健康、教育產業等多個產業業務板塊。未來隨着公司在機制創新和模式創新上不斷髮力，公司也將迎來房地產轉型背景之下的全新蜕變，其價值更有望實現全面釋放。 

六、結語 

回顧今年上半年，房地產市場受到新冠肺炎疫情的衝擊，各地項目停工停建，多個售樓處關閉，但綠地香港扛住了壓力，在2月初即開展了全面復工，多個項目作為各省市內的首批覆工項目被政府評為防疫典範。疫情作為企業經營狀況的一面放大鏡，綠地香港展現了強大的實力和成長韌性。當前伴隨我國房地產業步入到行業發展的下半場階段，市場競爭的加劇將帶來行業集約化程度不斷提升，企業需要在精細化管理，體制機制創新、品牌塑造等多方面下功夫，才能不斷提升對股東的回報水平。就綠地香港而言，其依託精準的戰略佈局，數字化的大運營體系，大品牌低成本的優勢，優秀的產品力，以及低槓桿、低淨負債率帶來的抗風險能力等種種優勢，也將有望在一眾房企之中脱穎而出，實現不斷做大做強，為股東和社會創造更大的價值。 

迴歸到資本市場，隨着近期地產板塊走強，市場對於地產股的偏好有望提升，根據華創證券的觀點，目前房地產行業利潤率、週轉率、槓桿率三大基本面已經逐步改善，尤其隨着地價/房價比的改善，融資成本下行，利潤率已經階段性見底，甚至部分優質房企的利潤率或將見底回升。 

從土地儲備看，綠地香港在2020年上半年新增項目的可售貨值同比增加逾86%，新增13幅地塊，多數分佈在長三角及雲南的新一線及省會城市，具有極大的發展潛力，2020年下半年可售貨源優質充足。考慮到當前疫情得到控制，經濟復甦態勢良好，同時下半年又將是房地產行業的傳統銷售高峯期，因此公司下半年的業績增長也將得到較為堅實的支撐。公司的盈利表現長期優秀，相信後續伴隨整個行業業績回暖利潤率回升，公司也將有望得到資本更多的關注。 

當前公司的估值處於歷史低位，並遠低於行業平均水平，動態市盈率僅在2.6倍，而行業均值在7倍左右，同體量的行業內公司估值也多在4倍以上，可見公司的股價當下已經處在黃金坑之中。此外公司還兼具高成長、高股息特徵，近年來每股股利和每股盈利穩步提升，分紅指標持續向好，這也進一步夯實了投資安全邊際，結合當前股價測算的股息率已經達到9.54%，大幅優於行業內一眾公司，較高的股息率也意味着，即便不考慮股價上漲因素，其收益也將大幅超過當前銀行一年期定期存款。 

數據來源:  wind 

伴隨市場對房地產偏好抬升疊加基本面改善的不斷驗證，相信綠地香港後續在二級市場的表現也將看點十足。 

數據來源:  wind