受疫情影響，經濟下滑嚴重。從支出角度看，拉動GDP增長三駕馬車為投資、消費、淨出口。

消費對2019對GDP增長貢獻率為54.9%；而汽車在消費領域的貢獻程度有舉足輕重的作用，2010-2019年十年汽車類貢獻國內社零總額的10%左右，且汽車是國民經濟戰略性產業，產業鏈足夠長，涉及眾多行業，對經濟的拉動效應明顯，是消費結構升級的主要行業，因此政府層面未來還會持續出台相關汽車消費刺激政策，後市非常值得期待。

2019年乘用車產銷分別完成2136萬輛和2144萬輛，同比分別下降9.2%和9.6%，但和諧汽車在2019年卻逆勢增長，此時更凸顯其投資價值。

一、温故而知新，回顧和諧汽車3月27日發佈的2019年業績報告

a)     截止2019年12月31日和諧汽車營業收入為人民幣126億元，同比增長19%；歸屬母公司淨利潤5.13億元，扣除一次性投資收益後，和諧汽車2019年4S經銷業務的利潤大增47.4%至4.89億人民幣；並且庫存週轉天數從2018年的44天減少至37天，體顯出整體銷售的規模和經營的效率都有所提高。得益於集團作為寶馬在中國中西部地區的龍頭及經銷商，寶馬（包括MINI）品牌於2019年銷售達25684台，同比增長17.4%；雷克薩斯銷售達3821台，同比增長28%；更是在超豪華汽車市場更是成績斐然，在報告期內，法拉利銷量同比增長141.2%。

b)     2019年和諧主營業務毛利為10.87億元，同比增長43.7%，整體毛利率為8.6%，較於2018 年的7.1%提高1.5個百分點。主要原因：汽車銷售毛利率提高，並且高毛利率的售後服務佔比營收逐漸提高。

對毛利率提高的原因展開來看：2019年佔比營收86.46%的汽車銷售的毛利率為3.0%，較2018年增長0.6%；2019 年售後服務業務收入在總收入中的佔比為13.4%，而2018 年為12.0%，高利潤率（毛利率為44%）的售後服務業務貢獻不斷上升。

c)     2019年4S經銷業務淨利潤率（4S經銷業務淨利潤/銷售收入）提高至3.88%，相對於2018年的3.21%增加0.67個百分點；不難看出，2019年和諧汽車的歸屬母公司淨利潤同比是下降的，但是由於受到一次性投資收益影響，採用4S經銷業務的利潤（不計及獨立售後公司及FMC的影響）指標更能反應公司收益情況。4S經銷業務淨利潤率提高得益於毛利的增速大於銷售收入增速及銷售及營銷開支、行政支出等費用支出控制良好。

總結和諧汽車的年報亮點：銷售大增，核心業務毛利率及利潤率提高，並且高毛利率的售後服務貢獻不斷提高。

在2019年整體行業趨勢放緩的行業現狀下，還能交出如此亮麗的成績單，主要歸功於公司的戰略：聚焦主業

二、聚焦主業戰略，逆市交出亮麗的成績單

2019年，中國汽車在轉型升級過程中，受中美貿易摩擦、環保標準提高、新能源補貼政策退坡等影響，承受了較大的壓力，下半年表現出了較強的自我恢復能力，行業總體在合理區間。2019年乘用車產銷分別完成2136萬輛和2144萬輛，同比分別下降9.2%和9.6%。由細分行業分析，豪華車市場需求仍然旺盛，2019年累計售出311萬輛，同比增長8.7%。

公司先知先覺，迅速調整戰略，將“一體三翼”戰略調整為“聚焦主業”戰略，在2019年初將專注新能源汽車銷售的[和諧智聯]與運營成熟的[和諧修車]合併融合從上市公司拆分，上市公司體系集中力量專注於豪車細分領域發展，分享行業紅利。

截止2019年12月31日，和諧汽車已經開業了72個經銷點，代理14個豪華品牌，覆蓋全國33個城市，合作的豪華品牌達10個，囊括了寶馬、MINI、奧迪、沃爾沃、路虎、雷克薩斯、捷豹、林肯、之諾及阿爾法-羅密歐；超豪華品牌4個：勞斯萊斯、賓利、法拉利及瑪莎拉蒂。

在聚焦主業的戰略領導下，和諧汽車在2019年行業產銷下降的情況下，新車銷售32796台，較2018年26998台增長21.5%，核心業務毛利率及利潤率提高，並且高毛利率的售後服務（毛利率為44%）貢獻不斷提高。

三、立足當前，行業自2018年加速洗牌

2018年行業中國車市首次出現負增長（-4.2%），2019年增長再度下滑，全國工商業聯合會汽車經銷商商會發布的《汽車經銷商對廠家滿意度年度調查》數據顯示，53.3%的經銷商2018 年全年經營虧損，其中39%的汽車經銷商虧損100萬元以上；而2019 年上半年只僅有29%的經銷商盈利，由於市場現狀是流通領域處於盈利低點，資金成本上升、品牌較為單一、庫存積壓嚴重等因素經營壓力較大。

禍不單行，根據乘聯會數據，受國內新冠疫情的影響，2020 年2月狹義乘用車零售量同比大幅下滑78.7%，全國僅銷售25 萬台。2月銷量斷崖式下滑直接導致經銷商庫存積壓，汽車經銷商庫存預警指數增長至81.2%，同比+27.7pct。庫存佔用資金回籠困難，導致經銷商資金壓力持續增加。在經歷了2018-2019年的車市連續下滑，部分中小經銷商已有較大的虧損，而本次疫情對中小經銷商又有額外的打擊,雪上加霜。

此外疫情期間，售前客流量及售後進廠台次大幅減少、防控物資短缺帶來的採購成本增加、復工難導致的無法正常營業、貸款壓力大和資金週轉困難、運營成本上升和租金及工資社保税費支付等問題均挑戰經銷商經營情況，加速行業洗牌。

和諧汽車儘管受到疫情影響，但是由於2019年持續聚焦主營業務發展，積極提高各門店運營效率，提高單店盈利能力，並通過運用科學的庫存管理系統，實現資源的合理分配及優化，以減少新車週轉天數，庫存週轉天數從2018年的44天減少至37天，能有效應對疫情影響。

四、着眼於未來,行業消費升級，豪車賽道優越

隨着中國乘用車市場整體的兩極分化趨勢，豪車市場依然逆勢增長。在行業增速下滑的2018年和2019年，對豪車銷售的影響並不大，奔馳、寶馬、奧迪、雷克薩斯等豪華品牌連年銷售持續上升。

2011-2019 年豪車品牌在華銷量（萬輛）

數據來源：wind、國盛證券

公司作為寶馬在中國中西部地區最大、全國第一梯隊的經銷商，憑藉着多年豪車銷售經驗，以及在行業洗牌的階段中，進一步推行公司併購計劃及聚焦主業戰略,未來 2020年及以後將會有不俗的表現，因此和諧汽車着眼於未來的投資空間有三點：

1、 豪華車依舊能逆勢增長：1）汽車處於換購為主導的消費升級階段；2）豪華車價格下探，激活了消費者的購買力； 3）中國豪華車的銷量僅為乘用車整體銷量的11%，相對其他歐美成熟市場30%的佔比還有巨大空間

2、 在受疫情影響，多地出台促進汽車消費政策，尤其是深圳、廣州、杭州等一線限牌城市城市放寬牌照指標利好豪車銷售，預計後續更有多地政府出台新的刺激汽車消費政策

3、 根據發達國家的汽車發展數據分析，車輛超過5年後，將迎來大型維修保養高峯期，隨着我國汽車保有量的提高，售後市場逐漸成為產業焦點，特別是豪華品牌的售後市場將持續快速增長。

五、總結與估值

立足當前，行業自2018年增速下滑，競爭加劇，進入洗牌階段。好在和諧汽車先知先覺進行戰略調整，聚焦主業並在2019年裏交出了亮麗的成績單。通過對戰略的調整，科學化的管理，實行資源的合理分配及庫存優化，公司將在2020年輕裝上陣。在行業的遭受重大打擊的同時，即是危機也是機會。着眼於未來，和諧汽車伴隨着消費升級、政策鼓勵及豪車售後服務市場的擴大帶來未來持續的增長空間，我們拭目以待。

數據來源：WIND

截止2020年3月27日收盤，選取了同行業汽車零售行業18家可比公司計算出平均PB為1.2，而和諧汽車的PB為0.67，遠低於同行；同時和諧汽車的PB值已經由於5年平均0.86X跌至下限0.64X，估值相對低估。此時股價已經包含了市場對疫情悲觀的預期並且已經充分釋放，無論從公司長遠的基本面還是從公司現有估值來看，和諧汽車都是非常值得關注的標的.