近日，根据市场消息，腾讯控股(0700.HK)内部曾小范围讨论过整合虎牙(HUYA.N)和斗鱼(DOYU.O)的可能性。

也就是说，目前国内的两大游戏直播巨头，很可能在腾讯的撮合之下合并，目前腾讯是斗鱼的第一大股东，占股40%，同时也是虎牙的第二大股东，占股34.6%。据了解，腾讯在投资虎牙的时候，曾与虎牙达成协议，腾讯在未来几年可以通过市场竞争价格获得50.1%的占股比例。

一、双方实力如何？

9月，双方在同一日公布了财报，从二季报来看，虎牙、斗鱼作为国内游戏直播两大龙头，在直播行业流量红利殆尽之时，都同时交出了超过市场预期的成绩单。

其中，虎牙直播实现营业收入20.10亿元，同比增长 93.6%，同时创造了累计7 个季度同比增速高于 90%的纪录；同期斗鱼单季度收入 18.73 亿元，规模不及虎牙，但同比增速高达 133%，增长势头较虎牙直播更加强劲。同时，虎牙单季度净利润为1.22亿元，已实现累计 4个季度的盈利，斗鱼单季度净利润2404万元，实现累计2个季度的盈利。

再来看互联网行业的核心数据——月活和付费用户。

用户来衡量，斗鱼目前是中国最大的以游戏为中心的直播平台，2019Q2月活跃用户达到 1.63 亿人（同比增长 32.74%，环比增长 3%），同期虎牙月活跃用户规模达到 1.44 亿人（同比增长55%，环比增长16%）。

（资料来源：公司财报、安信证券）

从付费用户来看，2019Q2 斗鱼和虎牙的付费用户分别为 670 万（同比增加 123%）、490 万（环比降低9.26%）, 但虎牙的用户付费率更高，2019Q2达到 3.33%，对比斗鱼同期的付费率为2.58%。

（资料来源：公司财报、安信证券）

很显然，在这一场流量争夺中，斗鱼相对于虎牙落于下风，虎牙的增长势头更加强劲。

但是，这种差距并非不可弥补，根据wind 数据，进入 2019年以来，斗鱼经营费用率快速降低，与虎牙之间的差距迅速收窄，管理和经营效率提升明显，这也是斗鱼能实现季度盈利的关键因素。虎牙在运营上更为稳健，自2018 年三季度以来，公司单季度整体的毛利率保持在 16%左右，销售净利率在 5%左右，进入2019年，斗鱼单季度毛利率显著提升，2019Q2达到 16.08%，几乎追平虎牙，净利率为1.24%，已经连续两个季度实现盈利。

（资料来源：公司财报、安信证券）

这说明，双方各有优势，虽然短期来看虎牙略胜斗鱼，但是实际上双方的生命力都十分蓬勃，在互联网行业中，赴美上市的企业能否盈利是一个坎，盈利模式是否达到行业天花板更是一个坎，而显然这两家公司都处在互联网公司中的“青春期”。

二、为什么要合并？

这一次传出合并的消息，并非是空穴来风，腾讯这位幕后大股东几乎有决定权。

腾讯对泛直播向来不太感兴趣，却历来非常重视游戏直播，这与它的游戏产业基因相关，腾讯布局游戏直播很早，旗下有亲生儿子——企鹅电竞，并控股了龙珠直播，但是随着游戏直播的整合和头部效应，最后这两个亲儿子都没有跑出来，市场份额不温不火，反而是大额投资的斗鱼和虎牙一直跑在行业的前面。

腾讯通过打造“游戏—电竞—直播”泛文娱生态，同时投资了斗鱼和虎牙两大直播平台，以及哔哩哔哩、快手、微视，通过直播和视频平台可以形成正向互动，有利于二者互相反哺。

一来，游戏直播是平台流量来源的关键，有了流量上的保障，那么对于腾讯来说，其在用户和渠道上的布局都能从中受益，还能在一定程度上对竞争对手的业务造成冲击；二来，有了两大游戏直播平台的支持，无论对腾讯构建自家的游戏电竞生态，还是整个游戏产业链的布局来说，都能从中受益。

以今年来，腾讯和抖音在《王者荣耀》版权上的交锋就能看出，游戏直播对于泛娱乐有着更重要的作用，也是一块不容失去的阵地。

对腾讯而言，如果斗鱼和虎牙将投入的资金继续用于无谓的斗争，到最后必然有一方业务受到冲击，或许两败俱伤也未必。虽说无论哪一方胜出，最终赢家都是腾讯，但要实现更大的产出，必然只有推动合并才是最佳路径。

这在移动互联网时代并非没有先例，如58和赶集，滴滴和快的，百度外卖和饿了么，都是十分成功的案例，而斗鱼和虎牙显然也符合这一特征，这两家公司都是腾讯的小弟，如果再斗下去，无论对谁都是一种损失，握手言和走向“共同富裕”才是腾讯的最终目标。

对于斗鱼和虎牙来说，这同样是一个利好消息，游戏直播行业是一个烧钱的行业，用户转化率低，而且变现能力严重不足，比秀场直播那更是落后了几条街，在过去很长一段时间内都处于亏损的状态。

两家公司在经营和数据上，并没有拉开本质上的差别，至少在近几年内是分不是一个胜负，随着斗鱼的上市，双方继续烧钱下去，不仅限制了发展，最后也必然会两败俱伤。

反观整个直播行业，目前虽然上半场已经结束，但是它的存量市场仍然不可忽视，合并之后不仅双方的造血能力提升，还可以互联互通，避免旗下主播的摇摆，提升行业话语权，极大节约成本。

在此基础上，也能如其他平台一样，抽出更多的资源进行泛娱乐化的直播业务。

对于用户而言，不仅不用跟着主播频繁跳着平台走，而且在一些直播赛事上，更不用因为版权而两者切换，更易增加粘性。

三、将走向何处？

斗鱼和虎牙都是上市公司，这也意味着两大平台之间的融合，存在更大的弹性空间，目前市场上猜测，两大平台大概率会保持独立的运营，只是在一些版权和主播上，打通平台，实现互融互通。

目前来看，无论是虎牙还是斗鱼，股价振幅都是比较大的，也从侧面说明二级市场上对两家公司的未来，呈现出一种担忧和不信任。

据 Newzoo 发布的《2019 全球电子竞技市场报告》称，2019 年全球电子竞技总观看人数将增长到 4.54 亿，同比增长 15.0%；核心电竞爱好者的人数将达到 2.01 亿，同比增长 16.3%，其中，我国核心电竞爱好者预计达到 7500 万人。

对于这两家平台来说，这是一片极为广阔的星辰大海，整合了游戏直播之后，整个行业的头部效应也将会得到加强，或许这也正预示着，一场行业大洗牌和出清，即将来临。