8月26日晚间，红星美凯龙（601828.SH、1528.HK）公布了中报。2019年上半年，公司实现营业收入77.57亿元，同比增长21.70%，实现扣非归母净利润为17.13亿元，同比增长6.08%。

我们从公司财报中了解到，今年上半年公司的自营和委管商场稳定增长，而且更难得的是在毛利率方面均有所提升。可见，尽管外界认为公司的线下业务将会受到互联网较大的冲击，但是从财报上来看，其盈利能力反而出现了不断增强的趋势。

整个上半年，对于红星美凯龙而言，最为外界所关注的就是与阿里的牵手。那么，对于这样的传统家居零售行业的龙头，到底未来会如何携手阿里打好“流量争夺战”？其目前的估值处于什么样的状态？

自营、委管双轮驱动

今年上半年，红星美凯龙营业收入稳定增长，主要是由于自有、租赁商场及委管商场相关业务稳健发展，以及建造施工设计业务大幅增长所致。

截至2019年6月30日，公司在国内29个省、直辖市、自治区的200个城市经营了315个商场，总经营面积约为19,966,858平方米,包含84个自营商场和231个委管商场。

报告期内，公司新开设了1家自营商场，另外3家商场由委管商场转为了自营商场。截至上半年，有32家筹备中的自营商场，未来仍将持续侧重于一线、二线城市的核心区域，对自营商场予以战略布局。

委管商场方面，公司新开设了12家，关闭了6家委管商场，委管的方式，让公司迅速在三线及其他城市拓展布局，而无需承担大量资本开支。总体而言，不管是自营商场还是委管商场都稳健增长。

（红星美凯龙门店情况 数据来源：公告）

市场上有不少声音认为，公司将面临整个家居零售行业增长放缓的压力，而在一定程度上忽略了这些实体店的价值。

我们认为，公司采取“自营+委管”双轮驱动的混合扩张模式，自营主要布局一二线城市，委管主要下沉到三线以下的城市，由于优先物色到优势区域位置，公司现有的自营商场和委管版图很难被复制。

而且从财务数据来看，公司无论是自营业务还是委管业务的盈利能力都在逐渐增强之中，可见外界对于红星美凯龙的看法可能过于悲观。

公司自营商场上半年实现的营业收入为42亿元，同比增长10.5%，毛利率为79.1%，相比2018年同期毛利率增加了1.2个百分点。我们统计发现，最近三年，公司自营门店的毛利率情况一直处于稳步上升的态势之中。

此外，委管业务无论是在营收方面还是毛利率方面，也都出现了增长。

（红星美凯龙近三年自营门店毛利率情况 资料来源：公告）

多重手段提高流量

今年5月15日，红星美凯龙发布公告称，控股股东红星美凯龙控股集团有限公司成功发行可交换债券，以43.594亿元人民币被阿里巴巴（中国）网络技术有限公司全额认购。如可交换债换股后，阿里巴巴将获得红星美凯龙占总股本比例约10%的A股股份。同时，阿里巴巴在港股收购红星美凯龙3.7%的股份。

中报显示，红星美凯龙在与阿里的合作方面，在上半年有一定进展。新零售门店建设方面，红星美凯龙上线了天猫“同城站”，即利用新零售同城运营理念，将公司线下门店的商品与其天猫店铺共享，消费者可以线上直接下单，也可以引流到线下体验后再决策。

所有的订单，均由所在城市的新零售门店对接配送、安装等服务，从而使消费者可以更便捷地购买以往只在线下销售的更多样化的商品，大大提升了消费者的购物体验。

我们认为，红星美凯龙与阿里的合作，上半年刚开始，在下半年有望加速推进。

这一方面是因为上半年双方签约的时间已经是5月份，另一方面是信息化的基础建设也需要一定时间的铺设。所以，我们认为，随着这些基础建设的完成，未来我们将看到红星美凯龙与阿里的更多合作。

未来红星美凯龙有望与阿里在两个方面进行合作：一是“同城站”的进一步推进，线上线下联动。比如大家可以在天猫或者淘宝上的搜索栏输入“沙发”两个字，跳出来的可能就是“红星美凯龙”，而消费者既可以直接下单，也可以先到线下门店体验，这样线上线下的联动，势必为红星美凯龙带来更多的流量。

二是红星美凯龙的新零售智能化门店，将向阿里打通消费金融、支付系统等。通过这些信息化方面的合作，将有助于红星美凯龙进一步互联网化，同时为红星美凯龙的消费者带来更多的便利性，从而间接为公司带来更多的流量。

事实上，除了通过与阿里的合作有望为红星美凯龙带来更多的流量之外，红星美凯龙自身也通过多方面努力来提高流量。

今年上半年，公司的销售费用为9.32亿元，同比增长了44.2%，背后主要系随着公司业务规模扩张，广告投放及宣传力度加大，导致广告费用和促销费用增加。广告和促销引流的方法虽然比较传统，但整体还是有效果的。

除此之外，IMP(全球家居智慧营销平台建立数字化营销体系)、“M+设计师”等也在帮助公司实现引流。截至报告期末，IMP 已在全国200座城市315家商场布局并上线，进一步扩大了数据应用范围，提升了商场的精准获客能力。

此外，公司借助M+高端设计大赛、“星设计”平台及M+设计创客空间为终端消费者提供增值服务，进而为商场精准引流。于2019年3月，公司成功举办了第二届M+中国高端室内设计大赛，截至报告期末，共吸引了来自全国193座城市的12,587名设计师参赛。

事实上，红星美凯龙近期的估值非常低，其在A股市场上的市净率已经不足一倍，只有0.89倍，而其在港股市场上只有0.44倍，均处于上市以来的最低估值状态。我们认为，随着公司与阿里合作的进一步推进，市场不会一直处于这么悲观的预期之中，公司股价存在估值修复的空间。