在2015-2016年股災熔斷之後，A股各行業的龍頭核心資產迎來了持續長達5年的大牛市，雖然2018年有過一些波折，但整體無傷大雅。

核心資產的超級牛市行情轉折點發生在2021年2月18日，見頂之後不斷下挫，少則40-50%，多則70-80%。而以新能源為代表的新能源持續火熱至今，仍然沒有任何切換輪動的跡象。

什麼是冰火兩重天？這就是。

01

白馬雷潮

218以來，很多傳統行業的茅牛紛紛重挫暴雷，包括房地產、醫療以及消費。這些都是過去誕生非常多牛股的行業。

從2002年實施土地招拍掛制度以來，房地產開啟了轟轟烈烈長達20年的黃金髮展期。但每一個行業都會經歷初創期、成長期、成熟期、衰退期。很顯然，當前的房地產已經邁過成熟期，正式跨入衰退期。30年未有之景象，房地產和建築業對於GDP的累計同比貢獻率已經在今年轉負了。

然而過去20年，房地產產業鏈誕生了太多太多大牛股。萬科，江湖一哥，曾經為投資者創造過超100倍的回報率，但英雄遲暮，現在離優秀越來越遠。從去年3月至今，萬科跌了將近50%，未來可能再也回不去35元的歷史高位了。

房地產上下游產業鏈非常長。上游綁定水泥、建材等，下游綁定家電、廚電、家居、家裝等。

水泥核心龍頭海螺水泥股價從56.8元跌至目前的32.76元，跌幅超過42%，市值蒸發逾1200億元。建材龍頭北新建材從55.12元跌至目前的27.23元，跌幅超過50%。而過去這兩家龍頭曾創造過4200%、5200%的回報率。

下游家電已於2018年觸頂萎縮。2021年，國內空調市場零售量為4689萬台，同比下滑8.7%，較2018年大幅下滑18%。去年零售額為1527億元，同比下滑1.2%，較2018年大幅下滑24%。

空調只是家電行業的一個縮影。彩電、冰箱、洗衣機、廚房電器、熱水器、小家電等主要生活家電都已飽和。空調龍頭大白馬被市場拋棄，就連小熊電器這種黑馬也被殺的鼻青臉腫，股價高位回撤近70%。

還有過去被市場極度看好的東方雨虹，現在頹勢已顯，股價從63.72億元跌至目前的37.5元，跌幅高達41%。

除了地產，還有醫藥行業被市場殺的非常慘烈，包括創新藥、醫療器械、疫苗、CXO、醫療服務等等。

恆瑞醫藥、長春高新、康泰生物、智飛生物、歐普康視、康龍化成、凱萊英、健帆生物、華蘭生物、通策醫療等數十家令人耳熟能詳的公司過去均是超級牛股，但如今少則跌50%，多則跌超80%。

過去，中國衞生總費用從2000年的4586億元增長至2020年的72175億元。20年時間，醫療費用翻了將近15倍，年複合增長14.78%，遠超GDP的增速。而這樣的增長盛景，未來並不可持續。

今年1月10日，國常會明確表示要推動集中帶量採購常態化、制度化並提速擴面，持續降低醫藥價格，讓患者受益。

原來，市場幻想着國產化程度低的醫藥領域會是集採的避風港，中短期內不會被集採。但事實證明，集採的推進比預想的更快。今年4月，福建牽頭的開展電生理和腔鏡吻合器採購聯盟集採，納入2022年擬重點推進的聯盟集採。

7月11日，國家組織骨科脊柱類耗材集中帶量採購公吿顯示，本次集中帶量採購產品為骨科脊柱類醫用耗材，根據手術類型、手術部位、入路方式等組建產品系統進行採購，共分為14個產品系統類別。這意味着幾乎所有脊柱產品都要被集採。

今年7月底，國家醫保局辦公室印發《關於開展口腔種植收費和醫療服務價格調查登記工作的通知》，登記範圍包含公立以及非公立醫療機構，確保“橫到邊、豎到底、全覆蓋”。

目前，安徽蚌埠市已經先行試點，實行種植牙項目限價收費。其種植牙醫療服務項目收費，從均價10000元/顆左右，降至2200元/顆以下，最高降幅82%以上。如果接下來國家集採方案想推動中高端種植牙價格大幅降低，以通策醫療為代表的民營醫療機構的盈利能力會受到顯著衝擊。

8月初，江西省牽頭開展肝功生化檢測試劑信息申報工作，覆蓋26種被檢測物資，覆蓋22省市，集採規模相當於70%中國省份。至此，IVD領域也無避風港，大超市場預期。

在集採推進的同時，醫療改革也持續推進。去年10月15日，國務院醫改領導小組印發《關於深入推廣福建省三明市經驗深化醫藥衞生體制改革的實施意見》。醫改意見一錘定音，或將深刻改變整個醫藥行業的運行邏輯。

“三明模式”嚴控過度檢查、過度用藥、過度治療，實現了“公立醫院迴歸公益性，醫生迴歸看病角色，醫患間迴歸信任”。直白的講，三明模式實現了財政降壓、患者減負、醫生增收“三贏”局面，醫藥、器械、醫療服務等龐大的利益集團將成為輸家。

全國推廣三明模式，正式吹響了集結號。如果未來落地執行與推進良好的話，會類似反壟斷之互聯網的深遠影響。

一方面集採提速擴面，會衝擊現有醫藥醫療上市公司的毛利率，另一方面隨着三明模式的推廣，會減少非必要的過度用藥治療，量上會減少（改革成功的話）。量價齊殺，醫藥醫療公司的盈利能力會被大大削弱。這是大醫藥行業從去年7月以來一路暴跌至今的重要邏輯。

有投資者拉出了醫藥ETF的走勢圖，期盼着觸底反轉，演繹過去的規律。在我看來，慣性投資普通投資者是虧錢的重要原因之一，過去優秀不能代表未來優秀啊。

此外，油茅、醬茅、安防茅、火鍋茅的股價表現也都陷入了泥潭，讓投資者深感絕望。

02

成長為王

過去很多年，A股始終在科技（成長）、消費、週期、醫藥、金融等大類板塊中輪動上演超級行情。而從去年218開始，市場始終扎堆科技，更加堅定了成長才是王道的共識。

從股票定價邏輯來看，成長才是價值投資的底色，而不是所謂龍頭，所謂核心資產大票。

商業的目的是賺錢，好的商業模式就是能夠源源不斷賺更多的錢。從股票定價邏輯來看，就是源源不斷生產自由現金流，折現過來就是越來越有資本價值（DCF估值模型)。自由現金流貼現的基本公式如下：

（來源：百度百科）

企業現有價值大小，主要跟兩個變量有關，一個是永續經營下現金流總和，一個是折現率。前者要高，就要求上市公司保持持續的利潤增長，即公司的成長性與穩健性。後者=無風險收益率+信用利差+經營風險利差+……這跟公司所處市場競爭地位、盈利能力、資產負債情況等密切相關。一般而言，公司越優秀，折現率越低，經營與盈利質量越高。

從定價邏輯來看，一家公司的資本價值是否持續增長，關鍵在於持續的成長性。記得，不要只看短期1、2年的增長。

未來，投資的大方向要擁抱成長股，這是由股票底層邏輯決定的。過去很多傳統行業，包括房地產、家電、水泥、銀行、調味品、食用油、乳製品等等，已經從成長期走入成熟期，乃至衰退期，市場規模從增量變為存量，乃至大幅萎縮。那麼這些行業的龍頭們也從小公司變成大公司，也已經走過成長期，未來業績增速大幅放緩，乃至不增長，市場給予得估值越來越低才是正常的。

這些年，中國經濟也從高速增長變為高質量增長（中低速），未來不再依靠房地產。未來經濟增長引擎無它，只有兩個：一是消費，一是科技。後者是依靠技術提高產出效率，提升產業的附加值，附加值高了居民收入才能增長，才會給消費帶來更大的增長。

從歐美歷史發展進程來看，消費後期必然成為經濟增長的主力。2020年5月，中央政治局常委會會議首次提出，要加快形成以國內大循環為主、國際國內雙循環相互協調的發展格局。這其實也為未來中國經濟的增長定了調。

擁抱所謂核心資產躺賺的時代已經成為過去式。未來大的投資機會聚焦在科技與消費。對待科技成長，市場非常慷慨給予了非常高的估值，且行情持續上漲了3年時間。消費呢，要有成長性的細分賽道才會有良好機會。不要慣性持有所謂茅牛，而不知商業世界滄海桑田的鉅變。

03

尾聲

2015年全面牛市之後，A股再難有全面牛了，結構性牛市與熊市恐怕會是常態。因為我們的經濟體，本身就是有產業興，有產業落，有公司興，有公司落，有產業正處在順週期，有產業正處在逆週期裏，普漲是奢望，分化才是常態。這種局面，對於市場投資者會很難。因為沒有多少人能夠靈活做到在不同行業切換來切換去。

並且，中國很多行業很多公司已經變大變強，市值已經很大了，提供良好回報率的時間窗口其實已經過去了。未來，能夠有很大增量的行業會越來越小，交易也會越來越擁擠，投資賺錢的難度也會越大。這需要投資者做好充分心理準備。