來源：中金點睛

2022下半年展望：下行空間有限，上行空間進一步打開有待更多積極催化因素

2022年港股開局強勁，但在2月後的一系列內外部意外衝擊之下，海外中資股市場持續下行並跌至新低。展望下半年，我們預計市場在當前位置上的進一步下行空間相對有限，主要得益於已經較低的估值水平、去年底開始持續流入的南向資金，以及國內穩增長政策的持續發力。市場更大上行空間將有賴於更多積極催化劑的配合，例如國內穩增長效果、監管進度及海外緊縮步伐的變化等。綜合而言，基準情形下，我們預計MSCI中國指數或存在10%的上行空間，對應5%的PE估值擴張和下半年5%的盈利貢獻；相比之下，估值更低的恆生國企指數或有13%的空間。

穩增長政策持續發力，後續政策進度和力度更爲關鍵。當前的一個積極局面是，穩增長政策在不斷加碼發力。考慮到當前經濟增長所面臨的挑戰及新冠疫情的持續擾動，我們預計未來依然可能需要更多有力政策以穩住增長大盤、且時間上宜早不宜遲。考慮到年底二十大的重要節點，穩住增長對衝下行風險是政策的底線，而這也有望成爲市場的一個下行保護。更爲強勁的增長修復可能還需要在現有流動性支撐、貨幣寬鬆和紓困等政策外，出臺更多容易落地的政策支持（例如房地產和平臺經濟等領域）。

基於這一宏觀環境，考慮到企業收入增長相對疲弱、利潤率侵蝕幅度超預期，我們預測海外中資股今年全年或實現約3%的盈利增長，其中金融板塊2.2%、非金融4%。不過，在去年低基數的背景下，部分消費服務和互聯網板塊能否出現否極泰來式的反轉而成爲亮點，值得密切關注。

海外不確定性仍是主要的波動源；關注海外緊縮、地緣風險、監管和疫情不確定性。貨幣政策方面，在將基準利率上調超過中性水平以上之前，美聯儲可能很難暫停或逆轉其緊縮政策，因此外圍流動性收緊的大環境在一段時間內是一個強約束，我們預計至少至四季度後才或有退坡的可能性。這一因素，疊加潛在對經濟衰退的擔憂，仍不排除引發市場波動，因此給港股造成擾動。此外，美國中期選舉前夕關於中概股的監管合作、地緣局勢、以及疫情的後續演變也是潛在關注點。

估值處於低位，南向資金持續流入是港股的優勢所在。在內外部的多重不確定性因素之下，海外中資股市場的優勢體現在，估值具備相當吸引力，同時自2021年12月份就開始持續流入的南向資金也有望從流動性角度提供支撐。往前看，我們預計，在估值吸引力和國內寬鬆流動性環境的背景下，南向資金的流入態勢仍有望持續，這與2016年初和2019年的情形相似。上述積極因素，如果疊加情緒的好轉，有望促使港股市場出現更大的反彈彈性，這也正是港股在2022年初能夠跑贏A股和美股的主要原因之一。

配置建議：從現金流中尋找確定性；關注高股息、優質成長和穩增長主線

面對國內外政策和增長等方面依然存在的各種不確定性，在情形變得明朗之前，我們認爲，從穩定的現金流中尋找確定性對投資者而言依然不失爲一個較好的配置思路。具體而言，一方面，在中國無風險利率仍可能存在下行空間、流動性維持寬鬆的環境下，高股息率（銀行、能源和公用事業）提供穩定股息回報和防禦性；另一方面，在國內針對互聯網平臺經濟監管邊際改善、以及促消費穩增長政策不斷髮力的背景下，估值回調充分而增長前景依然良好的優質增長股（估值與增長前景匹配，如汽車、醫療服務、部分消費品服務和互聯網）或能提供較好的經營性現金流確定性。

總體上，我們建議超配銀行、汽車、能源和材料，公用事業、以及部分優質互聯網標的；同時低配交運、科技硬件、保險以及生物科技等板塊。

主題性投資機會方面，我們建議關注美國上市中概股的進一步迴歸、港股通擴容（如將ETF納入標的及人民幣結算等）、美聯儲加息和香港加息、以及香港本地發展等幾個方面。