本文來自格隆匯專欄：國元證券楊為斆，作者： 楊為斆

摘要

1、擁堵延時指數是一個合適的經濟代理變量：

1）我們必須找到GDP的代理變量，我們在把名義值轉變成實際值、實際值轉為同比增速上都存在困難；

2）在計算疫情對經濟的影響上，受疫城市的外部性是存在的，城市之間會存在防疫政策的學習效應，也會有城市被動受傷，這都會導致我們無法割裂計算對GDP的影響。

2、受疫嚴重的城市會分為四個階段，自治性防疫、政策防疫、政策放開和活力恢復：

1）自治性防疫總會早於城市管控升級，民眾的嗅覺多半靈敏，很多城市在管控甚至疫情出現之前，民眾早已謹慎出行；

2）在疫情清零後，防疫政策才會放開，而政策放開後，民眾仍然會經歷一個信心恢復的階段，交通活力才會回來。

3、民眾的嗅覺很重要：

1）自治性政策決定病疫是否會穩定下來，城市管控則會決定病疫能否清零；

2）絕大多數的案例中，一旦自治性防疫開始，在一個月左右內（這個時間非常精準），疫情就會見頂回落；

3）即使對於傳染性更強的奧密克戎，以時間換空間依然有效，只是我們需要等候更長的時間（2個月左右）。

4、空間在防疫上不是非常重要的變量，我們的防疫措施在改良，即使遇到重大疫情，我們也不用把城市搞得像之前那般門可羅雀：

1）管控措施的底部的確是在抬升的，這與防疫措施的精準化有關，也與民眾恐懼感下降有關；

2）迎戰奧密克戎的經驗顯示，只要在精準的前提下，上海這個力度也是夠用的，其關鍵還是時間問題。

5、按照時間上的既往規律，就現在的重災區城市來講，吉林與長春的活力會在兩個月內恢復，但上海則可能需要等到七月份。

6、但防疫也在試錯，上海在嘗試以空間換時間，雖然這個空間極為有限：

1）從上海在病疫的二階拐點出現前就進行更精細化的防疫嘗試來看，經濟增長已經不能不管不顧了；

2）清零政策本身已經意味着病毒防疫的沉沒成本（短時越放開，遠期病疫傳播對經濟傷害越大），但短時在成本過於沉重的情況下，我們不一定非要把成本貼現到現在。

7、在疫情不在其他地區失控的假設下，我們對疫情影響的推論會分為樂觀及悲觀兩種情形：

1）樂觀情形是：疫情不嚴重的城市不再草木皆兵，其工作重心轉移至經濟增長，那麼，Q2的GDP所受的影響可能為3.3%；

2）悲觀情形是：眾多城市仍然過度防禦，後續GDP壓力的減緩只能靠吉林及長春的清零，這給Q2經濟增長帶來的影響約為4.7%。

風險提示：貨幣政策超預期，經濟復甦超預期。

正文

經濟增長是個非常複雜的機制，估算疫情對經濟的影響上，是不能分割來看的。

1）GDP這個變量本來就很難割裂計算，我們必須找到GDP的代理變量。一來我們通常只能用名義量去估計GDP影響，而名義量所受的影響除了實際增長之外，還有價格的影響，這會使得我們通常會高估這個影響；二來即使我們能有效估計實際量的影響，也很難轉化為同比，畢竟GDP的核算方法每五年調一次，當前正處於GDP核算方法調整的關口，用GDP做同比算出來的增速水平和直接公佈的增長是對不上的。

2）擁堵延時指數是一個合適的代理變量。當疫情來襲且城市開始佈局疫情防控措施之時，經濟增長往往會隨着交通活力的下降而下降，經驗上，這個係數是0.7左右，即擁堵延時指數每下降1%，對GDP的拖累為0.7%左右。從今年剛剛開始的Q2來看，其擁堵延時指數的增長速度比Q1下降了7%左右，這使得單季度GDP增長受損4.9%左右。

3）從擁堵指數看，受疫城市的外部性是存在的。擁堵指數的下降並不僅僅是疫情重災區（上海、長春）所為，除了一些已在病疫加速期的城市（濟南、泉州）外，當前疫情並不十分嚴重的超大型城市（北京、廣州）因上海事件而投鼠忌器，開始加嚴對疫情的防範力度；另外，在地理上臨近疫情重災區和加速區的城市，其防範疫情的隔離制度也有升級（福州、無錫），另外，我們相信，有一些無辜的城市也會受到被動的波及（因它城管控造成外來車輛減少），也損害了經濟的效率。

大體上，受疫嚴重的城市在行為上會分為四個階段，自治性防疫、政策防疫、政策放開和活力恢復。

1）如果交通活力驟降，那多半是遇到了疫情。自武漢疫情始，我們經歷了幾段較為嚴重的疫情（烏魯木齊、石家莊、揚州、紹興、西安及上海）。如果觀察這些城市疫情爆發前後的交通數據的話（擁堵延時指數），可以看到，一旦該城市的疫情爆發，擁堵延時指數在短時內會出現明顯下降。

2）然而，民眾的嗅覺多半靈敏，很多城市在管控甚至疫情出現之前，民眾早已謹慎出行，從而達到自治性防疫。在疫情剛剛甚至尚未爆發時，城市管控措施尚未到位，但居民的謹慎情緒已經自發減少了出行時間及次數，而後當疫情進一步加速後，城市才會祭出封城等更為嚴格的管控措施。此中，因紹興疫情集中在上虞區，因此紹興僅僅封閉了上虞區的交通，尚未對紹興總體交通產生太大影響。

3）清零政策會導致防疫政策放開會在疫情清零後進行，而在防疫政策放開後，民眾仍然會經歷一個出行謹慎的階段，而後信心才會恢復，活力才會回來。在疫情嚴重的樣本中，除了西安和石家莊這兩個城市在疫情清零後，城市活力出現了相對迅速的恢復之外，其餘城市的恢復都是相對緩慢的，我們推測，西安和石家莊的交通恢復迅速更可能與疫情傳播的時點有關：這兩個城市的病毒廣泛傳播的時間點都是在春節前夕，因此，解封后很多市民即很快參與到春運大軍之中。

重要的事情説三遍，民眾的嗅覺很重要，很重要，很重要。

1）病疫被控制住，原因應該被追溯到民眾開始有嗅覺（自治性防疫開始），而非城市政策開始嚴防死守。絕大多數的案例中，一旦城市交通擁堵延時指數下降，在一個月左右內（這個時間非常精準），疫情就會見頂回落。此中，武漢疫情的控制用時比一個月多了一週左右，其原因應是新冠剛剛出現時檢測能力還沒跟上來，揚州疫情的控制用時比經驗時長短了一週，應是南京疫情使得揚州早有防範的緣故。

2）即使對於傳染性更強的奧密克戎，以時間換空間依然有效，只是我們需要等候更長的時間。以有限的樣本來看，控制奧密克戎疫情可能需要兩個月左右的時間，譬如，在2022年1月的天津疫情中，天津的交通活力在下降2個月後，天津的疫情才見頂，長春亦如是。

3）就防疫這個目標來説，上海的初始表現和過往城市就存在差異。在過往經驗上，當城市的疫情仍然在個位數增長甚至零增長（不會到兩位數增長）時，城市就會嗅到疫情的味道，民眾就開始謹慎出行，而當每日新增疫情達到30人以上時，城市就會動用封城等城市級別的隔離政策。而上海在自治性防疫啟動時，其日增感染人數已在70人左右，當上海出台全市級別的隔離管控時，上海的日增感染人數已高達逾4000人。

其實空間在防疫上不是非常重要的變量，我們的防疫措施在改良，即使遇到重大疫情，我們也不用把城市搞得像之前那般門可羅雀。

1）管控措施的底部的確是在抬升的，這與防疫措施的精準化有關，也與民眾恐懼感下降有關。若以疫情發生時，擁堵指數的低值作為該城市在防疫時隔離力度的量化標準的話，可以看到，除了武漢疫情時城市活力降至冰點之外，後續的擁堵延時指數很難低過1.1，甚至對於上海這次疫情來説，其雖然比以往的疫情要更加嚴重，但擁堵延時指數卻高於之前的任一次疫情。

2）但我們猜測，只要在精準的前提下，上海這個力度也是夠用的，其關鍵還是時間問題。就針對奧密克戎引起的疫情來講，我們需要的防控隔離措施也不用比以往更為嚴厲。以成功防範住奧密克戎加速的城市（天津、長春）來説，其在疫情管控之時，擁堵指數也沒有降到過低水平，甚至天津在擁堵延時指數尚在1.2之上的狀態下，也一度清零了當地的病疫。

但防疫也在試錯，上海在嘗試以空間換時間。

1）按照既往規律，就現在的重災區城市來講，吉林與長春的活力會在兩個月內恢復，但上海則需要更長的時間。吉林及長春的疫情應已見頂，按照一般疫情略為右偏態分佈的形態推測，吉林清零時點應在4月中旬，長春則在5月上旬；此外，上海疫情仍在衝頂，其見頂時間可能在4月下旬，其清零時點可能在7月上旬。

2）從上海在病疫的二階拐點出現前就進行更精細化的防疫嘗試來看，經濟增長已經不能不管不顧了。儘管Q2才過去了區區幾日，但從交通擁堵指數看，Q2所隱含的GDP增長甚至不如去年四季度。清零政策本身已經意味着病毒防疫的沉沒成本（短時越放開，遠期病疫傳播對經濟傷害越大），但短時在成本過於沉重的情況下，我們不一定非要把成本貼現到現在。

那麼，在疫情對經濟的影響上，會推出樂觀及悲觀兩種情形。樂觀情形是：疫情不嚴重的城市不再草木皆兵，其工作重心轉移至經濟增長，這會使得Q2經濟增速所受衝擊比目前的情形減輕1.6%左右，即Q2所受的影響可能為3.3%；悲觀情形是：眾多城市仍然過度防禦，這導致後續GDP壓力的減緩只能靠吉林及長春的清零，這給Q2經濟增長帶來的影響約為4.7%。