在過去的數十年間，房地產行業為中國居民生活質量、中國經濟騰飛立下了汗馬功勞。城鎮人均住房建築面積從1978年的6.7平方米增加到約40平方米。房地產業對GDP的貢獻率從1978年的2.2%左右提高到2020年的7.3%，考慮到房地產業對上下游產業的帶動作用，對經濟增長的貢獻率達到8%左右。就連新冠疫情衝擊下，房地產投資也是全行業中率先迎來複蘇走向正增長的行業，對經濟V型復甦增長髮揮了中流砥柱的作用。可以説，只要房價穩定，中國居民家庭資產負債表就能夠抵禦外部金融衝擊。

但隨着國內經濟進入戰略換擋階段，在日益凸顯的住房問題下，舊的住房模式不可持續的問題逐步暴露出來。在此，房地產行業正走向更為平穩的，健康的後房地產時代，房地產企業將進入高強度、全方位的競爭階段。

那筆者不禁思考一個問題，後房地產時代，到底需要什麼樣的房企？或者，什麼樣房企才能脱穎而出？在市場價值與投資邏輯重塑過程中，不停地辯證，不停地總結，或是最為有效的方法。因此，筆者在此舉一個例子，或許能回答這個問題。

那就是旭輝。為什麼拿旭輝來做標杆？無他，穩健、高效而已。

一、旭輝的安全墊——穩健的財務指標

我們先來看旭輝財報的整體表現。2021年上半年，公司實現營業收入364億元，連續三年持續增長，同比增長58.0%，2020年、2019年同期收入分別為230.22億元以及206.88億元；合約銷售金額為1362億元，同比增長69%。淨利潤為53.6億，同比增長了13%；手頭現金充裕達人民幣524.06億元。毛利率水平跟隨行業趨勢略有承壓，但未來隨着公司前期多元化拿地項目逐步進入結轉期，以及持續性收入的增加，公司毛利率應保持穩定增長。

（來源：公司公吿，經格隆彙整理）

同時，觀望整個債務結構，也是極為健康的。旭輝加權融資成本已經降到了5.1%；平均債務久期達到了4.6年，較2020年末拉長足足7個月；一年內到期債務的佔比是17.7%。如果扣除7月份成功發行的30億的公司債，一年內到期的有息負債的佔比只有12.6%，而且到年末之前，所有大額的融資都已經完成了再融資。對此，境內外各機構也做出肯定，無論是海外的三大評級公司還是境內的聯合信用都作出穩定評級。

（來源：公司公吿）

在三道紅線方面，淨負債率對比去年有了比較顯著的下降，在主動歸還了一筆永續債以後，扣除預收賬款的資產負債率持續下降，上半年下降到72.1%。淨負債率與現金短債比分別為60.4%、2.7倍也是遠遠超出三道紅線的要求。而有息負債的增長，較去年全年增長5.8%，也是比政策限制的10%還有較大的空間。拿地強度旭輝嚴格把控在40%以內。旭輝雖然處於黃檔，但是從目前的旭輝整個計劃的鋪開來看，大概率能夠在年末進入到綠檔。

可以看出，旭輝在收入、現金流、負債率、融資成本等多項核心指標上各方面均有良好表現。這些數據不論從哪一個角度來觀察，都是富有生機的，且保持穩定活力的，是公司有充足動能根本所在。而在這其中我們可以發現一個關鍵的指標，一個隱藏了旭輝穩健發展祕密的指標——旭輝的ROE。

旭輝的核心ROE為22.3%，且已經連續六年保持在20%以上，這一數據在房企中絕對屬於龍頭的一檔。這兩年由於限價以及各類政策影響，地產項目溢價越來越難；項目利潤率也普遍穩定在10%及以下；去槓桿的大背景下，房企尤其是民營企業想要通過提高權益係數來提高ROE更是難上加難。所以ROE的關鍵，就聚焦在資金的週轉效率上，若其他兩個變量不變，週轉效率越高，則企業的盈利能力越強。這就引出了旭輝的另一大重點，高效。

二、旭輝的發動機：與眾不同的高效週轉

首先要明確的一點是，旭輝的高效週轉邏輯，完全不同於以往房企一直存在的“高槓杆、高週轉”。高週轉模式對於房企本無錯，而且具有明顯優勢，一是抵抗風險；二是利潤更高。充裕的現金流才是企業生存下來的根本。但以往房企的高週轉是建立在對報建速度、施工速度、預售速度等節點的壓迫之上，形成的粗放的高週轉。只抓住了快，並未抓住高週轉的“根”。甚至於部分項目在開工到開盤這一段時間裏，高週轉倒逼主體結構的施工速度，管理水平跟不上技術要求，違反了客觀規律，導致了產品質量失控。

在這種粗放的模式下，原本起到抵抗風險作用的高週轉反而轉變成另外的系統性風險。而且企業內部運營成本、內部管理均還有極大地優化空間。以現在的房地產換擋環境來看，這種高週轉無疑是不可持續的。

而旭輝的高效週轉是建立在對財務指標的充足空間、對土儲投資戰略的遠見把控、對產品質量口碑的培養等多方面的堅實基礎上的，更着重與對內部體系的優化，深刻的關注3R，即從集團層面關注ROE，從區域層面關注ROIC，從項目層面關注IRR。加快自身內部效能的週轉，穩住盈利，確保毛利率，更加貼合現階段行業“穩地價、穩房價、穩預期”的行業動態。其具體措施有以下幾個方面：

（1）土儲端

在過去，開發商大批量的拿地、貸款、開發、再貸款，很多時候盈利也是有限的，但是過去是土地紅利的時代，是暴利的時代。即使房地產開發業務不賺錢，依靠着土地增值所帶來的時代紅利，房企同樣過的很舒適，所以導致有些開發商的土儲結構過於臃腫。但放在時代轉變的現在，在穩地價穩房價的預期下，過長的土儲、過分的臃腫就成為了極為致命的問題。

有了這一邏輯，我們再來觀察旭輝在土儲方面的動作，心中便有了答案。在今年，旭輝對其投資策略做出了一些修正，不糾結於大項目、大地塊的打造，堅決不拿貴的地，而是聚焦市場好的城市，去拿一些中型的週轉快、去化快的項目，加快對土地儲備的滾動開發。計劃將未來土儲的週期提快到兩年，減少土儲對資金的佔用量，優化土儲結構，讓資金流通起來，對財務指標更加友好。

同時，拿地方式旭輝也做出了優化，多元化拿地佔新增土地貨值的27%，顯著降低了拿地成本。所以即使集中供地有着40%銷售額的限制條件，但在下半年錢少地多的情況下，旭輝秉持着新戰略勢必會出現更多的珍貴的投資機會。

（2）產品端、銷售端

首先對內挖潛力，從產品開始，聚焦房地產開發最基本的能力，做好精品、做好服務。用高質量產品去換取客户口碑以及品牌知名度。將重點項目重點打造，重倉大流量的項目，將重點項目做大做好，用一個項目抵三個項目的效率，達到高銷售額、高去化率的目的。比如紹興的旭輝上河之城，首開去化10.2億，累計去化21.3億；又或者重慶的江山雲出，首開後去化率便達到70%。

在建立起優質產品後，接着便是對已有資產，庫存的盤活。因為拿地的錢必須使用自有資金，不能來自於負債。所以房企對存貨的轉化顯得格外重要，銷售快的迅速賣，銷售速度慢一點的項目通過商住聯動等各類手段，儘可能地提升上來，讓資金池流通起來。營銷層面創新的線上營銷在今年上半年不斷的提升效能，單線上的認購金額就達到了187億。

旭輝整體的管理導向今年從經營導向、規模導向轉向質量導向。規模大已經不是最重要的，質量高才是最重要的，所謂的質量高就是做有回款有利潤的銷售。在這樣的指導思想以及要求下，旭輝合同銷售面積2021年上半年達到了797萬平米，合約銷售金額為1362億元，同比增長69%，在TOP20的房企中，排在第二位。保持了超過90%的簽約回款率和71%的新開盤去化率。同時，應對下半年的旭輝也已經備足了貨，在下半年有53個全新的項目推出，價值2600億，迎接“金九銀十”的到來。

（來源：公司公吿，經格隆彙整理）

三、總結

面對行業大背景的轉換，房地產投資邏輯遭到重塑，旭輝積極擁抱行業穩定發展大趨勢，並及時做出針對性的富有遠見的戰略思考，給出了自己的答案。通過一步步對財務指標的夯實作為基礎，在對高效週轉進行賦能。而在堅實財務指標的加持下，旭輝的經營動作可以更大，抗風險能力更強，高效運轉的更加有力。而後高效能的動作又將繼續體現在財務穩健上，形成了一個良性的閉環。其作為發動機，四平八穩地推動旭輝這台汽車向前飛馳。

回到我們開頭的問題，什麼樣房企才能脱穎而出？筆者認為，現階段，財務穩健型房企作為行業轉型中最先迎合趨勢的稀缺標的，就是這個問題的答案，而旭輝控股，正是其中的代表者。