3月4日收盤晚間，品牌電商龍頭企業寶尊電商公佈了截至2020年12月31日第四季度及全年財報。

按財報顯示，寶尊2020年Q4的Non-GAAP運營利潤和淨利潤分別同比增長54%與67%；2020年全年總淨營收為89億，同比增長22%；錄得全年總交易額（GMV）557億，同比增長25%；全年的Non-GAAP運營利潤和淨利潤分別同比增長45.2%與49.8%。

在盈利能力加速擴張的支持下，寶尊在2020年再次錄得正向經營現金流，這是公司連續兩年取得這一成果，而截至2020年12月31日，寶尊的現金、現金等價物及短期投資約為50.3億。在2021年年初，寶尊快速完成兩項戰略併購或投資，包括收購了Full Jet Limited和戰略入股愛點擊，開啟全渠道加速戰略和成長加速的新徵程。

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財報首次披露了寶尊電商中期戰略規劃

與此同時，寶尊電商亦成功在2020年迴歸香港資本市場二次上市，新募集回來的充裕資金，疊加經營狀況進一步鞏固與盈利加速的勢頭下，推動了寶尊進一步謀劃未來和發展的機會。

值得留意的是，本次財報首次披露了寶尊電商中期戰略規劃，提出“以客户為導向的服務升級”，“新渠道及新模式下的業務拓展”，“持續優化成本結構”三大戰略規劃引擎。寶尊電商創始人、董事長兼CEO仇文彬先生表示，“為了更好地捕捉新機遇，挖掘潛在市場增長，我們制定了三至五年的中期規劃。我們相信，在中期戰略規劃指引下，我們將迎來頗為豐收的2021年，為未來長期可持續增長及盈利奠定堅實基礎。”

至於為什麼要在此時提出新的中期戰略規劃？正如我們此前的判斷，寶尊電商的飛輪效應模型已經踏入新的、規模更大的正循環圈層，因此進入了與前一階段不同的加速增長髮展軌道。表面上，我們可以輕易從最新公佈的業績數據中得以驗證。

寶尊自2016年起開始轉型，2018年底基本完成調整，標誌是寶尊的以服務費模式和寄售模式所產生的服務收入規模超過了因分銷模式之下的產品銷售收入規模，當前服務收入已經成為驅動公司快速成長和盈利能力持續提升的主要驅動力。

那麼，在此時的三大戰略規劃引擎，則可以視為寶尊在新階段踩動飛輪和加速轉動的最為重要的三個踏板和支點。

而要很好的理解寶尊最新提出的中期戰略規劃及其三大戰略規劃引擎，離不開抽絲剝繭地找到寶尊所處的發展背景和階段，其所處賽道的空間及潛力，以及更為本質的底層基礎能力或內部驅動力，接下來將逐一拆解進行分析。

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加速回報定律與網絡效應的演進

20世紀90年代，發明學家雷·庫茲韋爾發明了這樣一個規律：一旦技術變得數字化或者它們可以被編輯為以0和1表示的計算機代碼，它就能夠脱離摩爾定律的束縛，開始呈指數級加速發展，這就是大名鼎鼎的“加速回報定律”。一旦創造出正反饋的循環，加速度就獲得會提升。

正所謂“英雄所見略同”，以太網標準之父梅特卡夫進一步深化了這個概念。簡單來説，梅特卡夫定律所提出的“網絡的價值與連接用户數的平方成正比關係”的觀點，已被大多數互聯網人士認為是“網絡效應”的最初定義或解釋。

其後，MIT計算機科學家David Reed所提出的Reed定律，進一步對“網絡效應”的加速回報現象有了更深的闡述。

Reed定律認為，在較大的網絡中可以形成小一點、更緊密一點的網絡，比方説，中學的足球隊、籃球隊，家庭網絡內的兄弟姐妹們及其新組建的家庭，公司和同事網絡中的健身俱樂部，社交軟件上組建的不同羣組等，這類新增的重要且較大節點的出現，與原有上層網絡的連接下不斷繁衍而成為新增的子羣網絡，反過來進一步鞏固了羣體對整個網絡的依附。

由於大網絡的內部不斷產生小的網絡或子羣來不斷互相加強，使得網絡密度形成的速度加快，因此，Reed定律認為網絡的真正價值會隨着用户人數呈指數級增加，這一速度要遠遠高於梅特卡夫定律關於“與用户的平方成正比”描述。

一家全球著名的研究諮詢公司曾提出，“網絡效應”對技術公司價值創造的貢獻率可高達70%。然而，在全球範圍內，那些真正掌握和具備網絡效應的公司卻是極少數，但是，它們卻創造了大部分的價值和佔據了絕大部分的市場份額。

毫不誇張地總結，“網絡效應”或許是當今全球最有影響力、最突出的互聯網公司、科技公司所擁有的唯一的共同點及成功的基石，比如説，亞馬遜則是研究“網絡效應”很好的一個例子，而亞馬遜所總結的飛輪效應法則，凝結了從加速回報定律到網絡效應的最核心智慧和要素。

按照上述所提到的邏輯，類似亞馬遜、騰訊、阿里巴巴、字節跳動……在這些一家又一家的互聯網巨頭，已成功構建起多個可供交互、交流、交易的生態閉環網絡系統的基礎之上，是否應該對影響網絡密度最為重要的因素之一——新增子網絡的邏輯和價值進行重新的審視？這將成為未來產業投資機會挖掘和發展趨勢的重要依據之一，這裏面本質上是產業發展的內在訴求所決定的，具有客觀規律性。

我們認為，在流量紅利消失或新技術週期開啟的後互聯網時代，更應該重視的投資機會，或會是對整個網絡價值增長最為重要的新增子羣體，或者能夠不斷創造子網絡，以及為子網絡的成長不斷提供服務的“結網人”。品牌電商服務賽道及其參與者，完全符合這一角色的描述和定義。

目前，國內品牌電商服務相當長時間還將處於紅利期，艾瑞預計至2025年品牌電商服務市場規模將可升至超2萬億，2019-2025年複合增長速度接近24%，這一速度要遠高於同期的線上購物及B2C電商市場發展的複合增速。

而回到寶尊電商身上，正如上述的飛輪效應所示，在轉動輪子初期需要花費很大力氣，但隨着輪子不斷轉動起來，也將變得越來越快，越來越順，而在成功實現升級和轉型後，找到新的驅動因素之後，隨之也會邁入到更高級的圈層，此時啟動輪子的轉動所需的能量更大，在初期速度更不能降低下來，否則很容易會“前功盡棄”，必須一鼓作氣，即保持強勁發展勢頭，保持行業領先，不偏離航道及找準着力點，是最重要的。

由此可見，寶尊在此際推出的中期戰略規劃，存在十二分的必要性。

雖然我們知道，寶尊所在行業的市場空間潛力巨大，行業發展增速也快，但是具體要如何做，中期戰略規劃所提出的三大引擎（方向）反過來給我們帶來了很好的啟發。

第一個引擎——“以客户為導向的服務升級”，主要是指遵循客户至上原則，為品牌量身定製專屬服務，在提升服務滲透率的同時，通過差異化的解決方案，尋求更多商業機會。

寶尊在業績溝通會上表示，公司完全有能力從全品類的綜合第一，逐步拓展至更多單項品類第一，從而進一步提升品牌電商服務領域的市佔率。

結合寶尊電商近日宣佈收購奢侈品行業諮詢公司Full Jet這一舉動，顯示出寶尊正加速拓展奢華及高端品牌業務，打造該服務領域標杆的意圖，這僅是寶尊謀求多個單項品類制高點的其中一個起點。

第二個引擎——“新渠道及新模式下的業務拓展”。據悉，寶尊電商2020年的GMV構成中，非天貓渠道首次佔比提升至25%以上，其中非官網渠道也首次突破10%的佔比，全渠道突破的潛力持續釋放。

而寶尊近期完成的戰略入股騰訊小程序生態SAAS服務商愛點擊，根據公吿合作協議，雙方將長期在騰訊電商生態內共建私域流量平台。我們看到，小程序已成為私域電商運營的重要陣地，據微信公開的數據顯示，2020年微信小程序年均DAU達4億以上，實物商品交易同比增長約154%，另外，火速崛起的短視頻平台的電商模式仍有巨大的潛力空間。

除此之外，2020年第四季度，寶尊打造了一個近1000平方米的直播基地，將店播服務模式深入到日常運用中，持續夯實其直播價值鏈服務能力，直播基地將支撐公司繼續探索服務海量MCN和直播帶貨客户的發展模式，並加速接入多個新興的直播或視頻平台，推進全渠道戰略。

第三個引擎——“持續優化成本結構”，結合科技賦能及應用、精煉流程及採用以提升服務質量為中心的區域戰略等多種方式進一步提升利潤空間。降本增效，在提升效率的基礎上，持續挖掘能降低成本的關鍵節點和因素。尋求往SaaS方向升級、提升研發能力和在新技術融合方面有所突破，能帶來指數型增長效應。

按照我們的理解，若往本質去深究，三大戰略規劃引擎，通過不斷的打點、連線、結網，持續增強的是寶尊所形成的“網絡效應”能力，而結合已進入新的圈層的飛輪效應模型來看，三大戰略規劃引擎無疑就是驅動飛輪轉動的三個最為基礎的着力點。

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品牌電商服務賽道的價值亟待重估，

底層的基礎能力更能凸顯優勢

去年年底，《財富》發佈了2020年“100家增長最快的公司”排行榜，國內兩家電商企業相繼入榜，分別是阿里巴巴和寶尊電商，一個是電商行業當之無愧的龍頭企業，而另一個則是電商產業鏈細分賽道——品牌電商服務領域的龍頭。

與阿里巴巴所處的競爭格局不一樣，寶尊在細分領域內可謂“一枝獨秀”，遠遠拋離同業競爭者。據艾瑞諮詢，以2019年GMV計，寶尊在品牌電商服務的市場佔有率排名第一，以約7.9%的市場份額數據，遠超第二名1.9%的市場份額，同時該數據高於業內前二至前五參與者市場份額之和。

一般而言，在集中度較低、相對分散的競爭格局裏面，領先者可憑藉已有的規模優勢和先入優勢繼續鞏固行業位置，且有機會率先完成升級轉型，對其他同業形成“降維”打擊。

在阿里巴巴與寶尊電商的配對研究中，若從盈利能力的增長速度來比較，寶尊電商似乎亦更勝一籌，恰好也證明了我們上一章節所提到的假設和推論。在阿里巴巴最新公佈的財報（對應2020年四季度）中，阿里巴巴錄得的Non-GAAP淨利潤同比增長27%。寶尊電商2020年Q4 Non-GAAP淨利潤增速則為67%。

探究其行業背後的驅動因素，我們應該看到，電商市場水大魚大，天花板仍然很高。國內電商的滲透率還在不斷提升，尤其是去年的疫情出現，進一步激發了線上經濟的活躍。

2019年底中國在線購物滲透率僅為24.1%，及至2020年三季度末，該數據快速提升至接近30%的水平，而艾瑞則預計於2025年或將大幅增至42.1%。而在細分領域，品牌電商服務的滲透率在2019年底才剛剛超過10%，該數據代表的是其已步入產業生命週期理論所定義的成長期或黃金髮展期。

由此所得到的最為直觀的結論是，包括細分領域在內的所有頭部公司都將獲得更優的增長機會，核心資產地位得到鞏固和體現，龍頭公司將在資本市場享有估值上的溢價優勢。

同時，集中度和滲透率較低的細分領域會迎來翻天覆地的變化，集中度和滲透率同時提升的“雙擊”機會的出現，將使得變化更為“陡峭”，馬太效應將超乎尋常地被放大，頻繁的汰弱留強局面或將出現在眼前。

一方面，品牌電商服務賽道及其龍頭公司寶尊電商，將成為這個過程中一個非常典型的值得反覆深入研究的“範本”。另一方面，面對行業洗牌的這個話題，相信能夠最終獲得生存和發展的行業參與者，絕對離不開對底層的基礎能力的總結和持續探索。

寶尊新提出的“以客户為導向的服務升級”，“新渠道及新模式下的業務拓展”，“持續優化成本結構”三大戰略規劃引擎，按邏輯順序可分別對應的是品牌電商服務的“三板斧”，即貫通全產業鏈多品類的服務能力、全渠道覆蓋面和適應新變化趨勢的學習能力、持續產生競爭力的定價水平。

品牌電商服務的“三板斧”屬於行業競爭或發展的具備底層邏輯的、最為基礎的能力。

其指向的目標是獲得更大的規模效應、協同效應及賦能效應等持續得到強化的內生性增長能力，包括擁有更多的客户，能在更多的閉環的生態平台中深紮根及獲得更多流量，提升變現的能力，以及擁有極致運營效率來取得“低空飛行”成本型定價的能力，不斷逼迫低效的競爭對手退出競爭，以此快速佔領市場，透過快速增長策略來獲得正循環的內部效應和規模效應，推動成本的進一步下降，最終實現成本和收入非對稱擴張的指數型成長。

飛輪效應理論吿訴了我們，一旦找到持續驅動飛輪轉動的關鍵要素，併成功啟動飛輪，加速的正循環將帶來強烈的自我改善的內在訴求，從現實生活中也可得到重要的啟發，我們在踩動單車的踏板帶動飛輪高速運轉的時候，也會感受到來從飛輪慣性運轉傳導至踏板的反作用力。

也就是説，擁有網絡效應或飛輪效應的寶尊電商，相較於其他尚未形成網絡效應或飛輪效應的其他競爭者，未來在基礎能力方面不斷紮根和拓寬的競賽中，將找不到能與之匹敵的等量級對手，而寶尊在未來所擁有底層的基礎能力，將有利於凸顯其高聳的競爭性壁壘。

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終局思維下的長期主義，

科技能力照亮可持續發展和基業長青的前路

如果説寶尊全新披露的中期戰略規劃目標是構築起公司可持續發展的核心條件和底層能力，實現基業長青，那麼我們就必須以“終局思維”去逆向思考公司能到達彼岸的所需要的能力和耐性，做的是“減法”而非“加法”，科技能力或對科技改變未來的信仰成為了寶尊的行久致遠的唯一砝碼。

作為行業龍頭，寶尊電商始終秉承着“科技成就商業未來”的使命，憑藉不斷強化研發創新，以技術賦能行業，推動自身提質增效。其中一系列核心時間節點的數據及表現，更充分展現了其強大的底層技術支持能力，有效驗證了技術對其運營效率的切實改善和提升。

如在2020年長達11天的雙11大促中，寶尊OMS系統的訂單處理量擴充到每小時500萬單，有效地支持了雙11大促中的海量訂單量，與此同時，在長期發展中寶尊電商亦打造了一系列核心技術、建立了完善、高效的數字化業務管理流程和體系，幫助企業對內、對外高效協同管理。相關數據亦顯示，寶尊電商在研發投入上每年都不遺餘力，年投入金額達四億，展現大手筆的姿態，在行業內被視作不可多見的“異類”。

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結尾

最後，對寶尊最新公佈的業績進行簡單的總結，我們認為，在二次上市後，寶尊電商交出來一份可圈可點的年度成績單，包括瑞信、花旗等國際大行在業績發佈後也相繼發表研究評級報吿，調升公司目標價，這充分體現了專業投資機構對公司取得成績的認可。

而其首次披露的中期戰略規劃及推動實現可持續增長目標的三大戰略規劃引擎，更充分印證了公司已邁入飛輪效應模型中新的圈層，加速飛輪的運轉，將有助釋放更持久、更蓬勃的發展動力。寶尊電商對科技信仰和長期主義，或將引領公司走向“星辰大海”。

作為優質賽道且具有稀缺性的投資標的，年報數據持續驗證公司的成長性，二次上市後寶尊電商亦如願開啟了加速擴張之路，凸顯高質量發展姿態。未來受益行業提速以及持續整合的趨勢，作為行業內少有的以技術驅動成長的先鋒與領袖，寶尊電商仍具備不少的看點和值得長期專注的地方。