白雲山(600332.SH/00874.HK)2020年9月1日發佈半年報，報告顯示白雲山上半年歸屬於母公司所有者的淨利潤17.64億元，同比減少30.75%；營業收入304.7億元，同比減少8.61%；基本每股收益1.085元，同比減少30.76%。

疫情影響下，白雲山大南藥板塊的藥品銷售下滑，大商業板塊的藥品配送業務也受到影響。大南藥板塊上半年銷售額同比減少17.14%，毛利率持續下滑，同比減少4.18個百分點至40.6%；而近期公佈的全國第三批國家集採其支柱產品金戈在未中標，且此次的中標價大幅下降，有可能造成差價空間收窄，影響板塊利潤。半年報公佈後，白雲山的長期投資邏輯是否還在，如何評估疫情和集採對公司長期價值的影響？

本期格隆彙集結令非常榮幸邀請到資深個人投資者樂陶88老師， 為大家帶來他對白雲山的投資價值的判斷。樂陶88老師長期專注企業基本面，主要覆蓋消費行業研究，2018年轉型，目前主要跟蹤有白雲山、白酒和休閒滷製品等。

集結令是格隆匯打造的在線分享欄目，定期邀請上市公司、買方投資機構和賣方機構的專業人士給格隆匯會員做一些關於行業或者個股投資邏輯的分享，讓更多投資者深入瞭解不同行業，分析市場，把握投資機會。

本期分享主要由三個部分組成，分別是公司的基本情況，公司的財務情況以及現階段投資邏輯。

首先，樂陶88老師簡單介紹了白雲山的基本情況。白雲山是廣州醫藥集團有限公司控股的上市公司(A股代碼600332，H股代碼00874)，公司於2013年完成重大資產重組交易，重組後公司的業務主要有4大塊，分別是大南藥、大健康、大商業和大醫療。

現在公司下屬共有25家醫藥製造企業與機構(包括3家分公司，19家控股子公司和3家合營企業)其中，擁有12家中華老字號藥企，10家百年企業；中藥獨家生產產品超過100個。

公司的主要板塊，首先是大南藥板塊，從相關數據可以看到13年重組後公司大南藥的營收從68.15億增長到了19年的116.5億，增幅為70.95%，年複合增速為11.32%，其中13-16年幾乎沒有增長，17年開始年複合增速接近20%。

第二個板塊是大健康板塊，13年重組後公司大健康的營收從70.96億增長到了19年的104.79億，增幅為47.67%，年複合增速為8.1%，營收這幾年基本上是個位數增長，但淨利潤從14年的3.4增長到了19年的13.8億，增幅為405.88%，年複合增速達32.34%。

第三個板塊是大商業板塊，它14-17年幾乎沒有增長，體量在50億左右，18、19年的大幅增長主要是收購廣藥並錶帶來的增量。第四個板塊是大醫療板塊，這個板塊因為基本上屬於前期投入，對整體的營收貢獻很少。

接着，樂陶88老師分析了公司的財務情況，從營收數據來看，實際對公司整個淨利潤貢獻比較大的是大南藥和大健康兩大板塊。從公司財報的角度，實際在合併廣藥之前，公司的財報是非常漂亮的，從應收應付、預收預付也就是佔用上下游資金的情況，整個來看實際公司上下游的議價能力是提升很快，對上下游公司款項的佔用也逐步提升。

從貨幣資金的角度，公司在16年貨幣資金有較大幅的增長，這一塊主要由於16年增發，增發價可能在剔除分紅在23、24元左右，所以貨幣資金就有比較大幅度的增長，基本上每年的現金流完完全全可以覆蓋定增所説的這些項目的投入。

關於資產負債表裏的借款，18 19年的短期借款實際都是屬於廣藥並表進來的，實際白雲山自己本身刨去廣藥以後的財務報表，它的借款幾乎等於0，也就是説公司賬上躺了100多億的現金，然後沒有任何有息負債的。在收購之前資產負債表是非常乾淨的。但是由於18年併到廣藥以後，整個把公司的的經營能力和盈利能力拉下來了，導致這兩年資本市場對白雲山的看法是偏負面的。

最後，樂陶88老師分享了他對白雲山的投資邏輯。

第一點是廣藥的拆分。廣藥的財務報表獨立披露之後可以根據其財務報表進行加工和剔除，進而還原白雲山大健康和大南藥這兩個板塊的真實盈利情況，對整個白雲山的經營能力有所表現以及市場對白雲山的看法會產生一個大的改變，因為一旦財務報表能清晰體現公司的經營能力和經營指標後，對公司的估值上面會有一個比較大的利好。

第二點是王老吉的混改。外界對王老吉的記憶大部分都是認為它經營所獲得的成功全部建立在加多寶原有體系上，所以大家對王老吉未來的預期可能也不是特別高。如果混改一旦開始，或者説一旦落地，是對王老吉整個經營有很大好處的。

第三點是刺檸吉等大健康新產品發力。目前公司推出的所有新品只有刺檸吉在不遺餘力地推廣，公司對這款產品的投入力度是相當大的；同時刺檸吉今年遇到了比較好的機遇，在疫情期間，因為大家提高抵抗力，提高抵抗力這方面主要是維C，刺檸吉剛好藉助勢頭，在大環境的情況下，主打富含維C；同時鍾南山站台，以及相關的直播，廣告投入，刺檸吉可能是公司這兩年的一個看點。一旦刺檸吉能做成一個5億以上的品種，説明這個產品得到了市場的認可，就很有可能成為一個爆款，做到一二十億應該不成問題。

刺檸吉可能這兩年主力會持續跟蹤， 刺檸吉成長性一旦得到驗證後，公司業績的天花板或者是整個未來的增長空間就打開了， 對整個公司的估值也是有一個很大的提升。

樂陶88老師之後接受了線上觀眾的提問並詳細回答。通過本次分享會，我們能更好地深入瞭解白雲山的投資邏輯，把握投資機會。

歡迎關注格隆彙集結令，瞭解未來更多在線分享(添加微信glh-jg)