來源：智通財經

中信建投發佈研究報告稱，2023年以來，在海外流動性擾動、行業內卷加劇以及大股東減持等因素影響下，港股中概互聯在春節前的漲幅已全部回吐，估值再次回到極具吸引力的水平，當前時點壓制互聯網的多方面因素在邊際改善。海外方面，聯儲加息週期二季度或將進入尾聲，美元指數走弱有助於推升港股市場表現。另一方面，中期選舉落地，中美關係階段性緩和，港股風險偏好迎來修復窗口。國內方面，經濟復甦大趨勢未改，穩增長政策有望繼續落地帶動港股盈利預期上修。

過去兩年，平臺經濟專項整改取得積極進展，未來將進入常態化監管階段，創新纔是互聯網發展的原動力，AI大模型爆火可能是新一波技術浪潮的開端，有望主導下一階段互聯網行業的增長。

遊戲：政策監管壓力邊際改善，行業迎來新一輪產品週期

1-4月國內版號及進口版號恢復常態化發放，多款重點遊戲獲批，例如黎明覺醒、無畏契約、合金彈頭等。未來常態化版號發行情況下，遊戲行業的供給重新恢復，有望驅動行業恢復健康發展態勢。另外，AIGC對於美術設計、遊戲策劃、發行等環節的降本增效作用未來有望逐步落地，降本顯著;政策監管的風險也逐步緩釋。2022年11月，人民日報發文肯定電子遊戲產業價值;同月，遊戲工委發佈報告顯示未成年人遊戲沉迷問題已經得到進一步解決。綜合來看，該行認爲遊戲產業週期持續向上，未來業績逐步兌現，疊加AIGC降本增效催化，有望延續較好發展態勢。

短視頻流量紅利期結束，建議關注疫後復甦及新的商業化模型增量

以抖音、快手爲代表的短視頻賽道的時長佔比同比仍有增長，但增速放緩，抖快兩強格局基本穩定，從邊際變化上看，視頻號是短視頻賽道上2023年最大的變量。目前流量已經不是主要矛盾，更重要的是關注商業化變現進展，以直播、廣告爲代表的商業化模式逐漸進入中後期，貨架電商、本地生活等新的商業模式迭代也有望成爲短視頻平臺新的變現來源。長視頻行業從2021年底發生變化，賽道間從競爭到競合，賽道內從非理性競爭到實現共同盈利，商業模式出現明顯改善，驅動利潤增長。而憑藉採買和自制相結合的融洽模式，可以保證一定成本下效率的提升，訂閱業務彈性空間較大，長視頻平臺的UE仍有優化空間。

電商：消費復甦，內卷加劇

2023年隨着疫情影響的消退，以及宏觀經濟和消費的不斷復甦，電商行業景氣回暖，增長中樞擡升。競爭格局方面，除了抖快等內容平臺的競爭外，近日京東再啓百億補貼，對標拼多多和天貓，行業內卷加劇。對於傳統電商巨頭而言，阿里、拼多多進入存量用戶時代，未來的增長將更多回歸到留存、復購等方向，在監管大環境下貨幣化率提升亦不受鼓勵。對於直播電商而言，2022年抖音貨架電商發力，進一步打開其電商業務的增長空間，淘寶直播電商與抖快的差距進一步拉大，雖然2022年底曾一度聚齊李佳琦、蜜蜂驚喜社(薇婭助播團)、羅永浩、俞敏洪等頂流，但也難從根本上解決中腰部主播支撐不足的困境。

本地生活：抖音入局，競爭加劇

2023年抖音再次高調加碼外賣業務，但該行認爲其對美團外賣的影響非常有限，抖音外賣最大的困難在於缺乏穩定的騎手履約體系，隨着抖音外賣規模的擴大，勢必會遇到配送難的問題，尤其是在用餐高峯。2022年抖音到店酒旅超預期增長，該行認爲其對美團的凌厲攻勢或止於2023年。首先，信息流流量有機會成本，抖音整體的廣告加載率有限，需要在電商、本地生活和其他廣告之間分配，到店酒旅的流量變現效率遠低於電商。從結構上看，美團的到綜基本盤易守難攻，美團到店酒旅以到綜爲主，抖音到店酒旅以到餐爲主，在到餐領域，美團和抖音的競爭較爲焦灼，在到綜領域，抖音和美團依然有非常顯著差距。交易鏈路區別導致抖音覈銷率天花板有限，覈銷前GMV口徑在一定程度上高估了抖音對美團的影響。

AIGC技術革命浪潮已至，垂類應用有望多點開花

隨着數據與算力的不斷提高，AIGC技術浪潮悄然而至，首先在大模型端，國內外的巨頭紛紛佈局，國內如百度文心、阿里通義千問等，國外如Open  AI、Meta的SAM等，預計大模型的能力有望持續突破;除了大模型以外，應用端目前已經在廣告營銷、虛擬人&播報、社交、遊戲等垂類領域多點開花。除了Open  AI以外，目前現象級平臺主要集中於文本、圖片、視頻等內容生產端，如Midjourney、Jasper、Hello  History、Pictory、Lumen5等，均具備不小的商業化潛力。從商業化角度來講，AIGC在垂類應用中已經逐步實現商業化，目前AIGC垂類應用主要採用訂閱收費模式，且採用分層靈活定價模式，與SaaS不同的是應用同時覆蓋C端和B端用戶。未來隨着垂類應用的滲透率提升，AIGC商業前景值得期待。

SaaS：

國內SaaS公司無論是規模還是盈利能力，相較於國外的公司都存在較大差距，主要與國內SMB企業生命週期偏短、國外SaaS付費生態不成熟等因素有關，但是該行認爲，SaaS本質上對於公司降本增效的改善是比較明顯的，SaaS行業滲透率提升的趨勢依然不斷推進。當前SaaS行業有一些邊際變化，首先從盈利性角度來講，SaaS行業的成本相對剛性，隨着國內SaaS公司收入的逐步提升，以微盟等爲代表的公司其SaaS業務虧損逐漸收窄並逐步走向盈利。其次，經歷過疫情之後很多一級SaaS公司逐步退出市場，整個國內SaaS的格局相對清晰，今後賽道有望保持強者恆強的局面;然後，在“AI+”的浪潮之下，很多SaaS公司積極擁抱AI，如有贊，光雲，微盟等開始陸續推出相應的AI應用，AI有望爲行業帶來新的活力。短期SaaS公司營收業績承壓，但是該行認爲，中國企業數字化長期趨勢不變，隨着經濟逐漸復甦，SaaS行業有望充分受益。

自動駕駛&新能源汽車：

自動駕駛企業兼顧算法優化和量產落地，在技術研發同時，通過技術應用降維實現規模化量產，打通商業化落地路徑，構建數據閉環，推動自動駕駛加速落地;新能源汽車行業，行業利好仍在：2023年所購置新能源車仍免徵購置稅，疫情後各地積極推出消費券，對新能源車購置補貼力度較大;市場供需方面，2023開年因過年早導致消費需求在年前兌現、國補結束、部分車型降價，一季度銷量波動較大，3-4月市場快速回暖;新勢力規模急劇擴張，從初期小而美定位走向更激烈的全方位競爭。一季度特斯拉銷量仍然領跑，但份額有所下滑，建議密切關注4月上海車展及2023年新車型發佈。

風險提示：強預期和弱現實短期會形成衝突;國內疫情反覆;美聯儲加息進程超預期;國內電商市場內卷加劇;到店酒旅賽道競爭激烈;社區電商賽道競爭激烈;互聯網公司主業增長低預期;互聯網公司主業利潤率下行;互聯網公司新業務拓展不及預期;出海業務發展不及預期;國內互聯網監管風險;海外互聯網監管風險;中美關係發展的不確定性;中概股退市風險;中概股迴歸進度低預期;人民幣匯率超預期貶值;其他影響港股中概互聯整體表現的海外風險因素。